AFV備考資料：如何估算無風(fēng)險(xiǎn)利率?那么，你是否清楚什么是無風(fēng)險(xiǎn)利率呢?所謂無風(fēng)險(xiǎn)利率，是指投資者可以任意借入或者貸出資金的市場(chǎng)利率?，F(xiàn)階段，符合理論要求的無風(fēng)險(xiǎn)利率有兩個(gè)：回購(gòu)利率、同業(yè)市場(chǎng)拆借利率。我們傾向于推薦使用 7 天回購(gòu)利率的 30 天或 90 天平均值，因?yàn)橥瑯I(yè)拆借市場(chǎng)對(duì)一般投資者是不開放的。
在美國(guó)等債券市場(chǎng)發(fā)達(dá)的國(guó)家，無風(fēng)險(xiǎn)利率的選取有三種觀點(diǎn)：
觀點(diǎn) 1：用短期國(guó)債利率作為無風(fēng)險(xiǎn)利率，用根據(jù)短期國(guó)債利率計(jì)算出的股票市場(chǎng)歷史風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)收益率作為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)收益率的估計(jì)值。以這些數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)計(jì)算股權(quán)資本成本，作為未來現(xiàn)金流的貼現(xiàn)率。
例：使用即期短期國(guó)債利率的 CAPM 模型：百事可樂公司
1992 年 12 月，百事可樂公司的β 值為 1.06，當(dāng)時(shí)的短期國(guó)債利率為 3.35%，
公司股權(quán)資本成本的計(jì)算如下：
股權(quán)成本=3.35%+(1.06×6.41%)=10.14%
我們可以使用10.14%的股權(quán)資本作為紅利或現(xiàn)金流的貼現(xiàn)率來計(jì)算百事可樂公司股票的價(jià)值。
觀點(diǎn) 2、使用即期短期政府債券與市場(chǎng)的歷史風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)收益率計(jì)算第一期(年)的股權(quán)資本成本。同時(shí)利用期限結(jié)構(gòu)中的遠(yuǎn)期利率估計(jì)遠(yuǎn)期的無風(fēng)險(xiǎn)利率，作為未來時(shí)期的股權(quán)資本成本。
例：使用遠(yuǎn)期利率的 CAPM 模型：百事可樂公司
假設(shè)即期國(guó)債利率為 3.35%，利率的期限結(jié)構(gòu)中的 1 年期遠(yuǎn)期利率如下：
1 年遠(yuǎn)期利率=4.0%;2 年遠(yuǎn)期利率=4.4%;3年遠(yuǎn)期利率=4.7%;4年遠(yuǎn)期利率=5.0%.
使用這些遠(yuǎn)期利率計(jì)算股權(quán)資本成本：
第一年的股權(quán)成本=3.35%+(1.06×6.4%1)=10.14%
第二年的股權(quán)成本=4%+(1.06%×6.1%)=10.47%
第三年的股權(quán)成本=4.4%+(1.06×5.9%)=10.65%
第四年的股權(quán)成本=4.7%+(1.06×5.8%)=10.85%
第五年的股權(quán)成本=5%+(1.06×5.7%)=11.04%
注意：在上面的計(jì)算中，期限越長(zhǎng)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)收益率越低。這說明與相對(duì)即期國(guó)債利率的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)收益率相比，相對(duì)遠(yuǎn)期利率的股票市場(chǎng)的歷史風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)收益率較低。
觀點(diǎn)3：用即期的長(zhǎng)期國(guó)債利率作為無風(fēng)險(xiǎn)利率，用根據(jù)長(zhǎng)期國(guó)債利率計(jì)
算出的股票市場(chǎng)歷史風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)收益率作為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)收益率的估計(jì)值。以這些數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)計(jì)算股權(quán)資本成本，作為未來現(xiàn)金流的貼現(xiàn)率。
例：使用即期長(zhǎng)期國(guó)債利率為7%，在長(zhǎng)期國(guó)債而不是短期國(guó)債的基礎(chǔ)之上計(jì)算市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)收益率。從1926年到1990年的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)怍益率為5.5%。已知百事可樂公司股票的β 值為 1.06，則其股權(quán)資本成本為：
以上給出的三種觀點(diǎn)中，三種觀點(diǎn)中哪一種較好?從理論上與直觀上來說觀點(diǎn)都是合理的。第一種觀點(diǎn)認(rèn)為 CAPM 是單時(shí)期的風(fēng)險(xiǎn)收益模型，即期的短期國(guó)債利率是未來短期利率的合理預(yù)期。第二個(gè)觀點(diǎn)著重于遠(yuǎn)期利率在預(yù)測(cè)未來利率中存在的優(yōu)勢(shì)，第三種觀點(diǎn)認(rèn)為長(zhǎng)期國(guó)債與被估價(jià)資產(chǎn)具有相同的到期期限。
在實(shí)際中，當(dāng)利率的期限結(jié)構(gòu)與歷史上短期利率與長(zhǎng)期利率的關(guān)系相同，且β 值趨近于 1 的時(shí)候，這三種方法計(jì)算的結(jié)果是相同的。當(dāng)期限結(jié)構(gòu)與歷史數(shù)據(jù)發(fā)生偏離，或者β 遠(yuǎn)不等于 1 時(shí)，這三種方法計(jì)算的結(jié)果不相同。如果收益率曲線向上傾斜的程度較大，則使用長(zhǎng)期利率得到的貼現(xiàn)率較高，從而會(huì)造成價(jià)值的低估。如果收益率曲線向上傾斜的程度較小甚至出現(xiàn)向下傾斜，則結(jié)論正好相反。
看完AFV備考資料：如何估算貼現(xiàn)率能了解嘛?AFV財(cái)務(wù)估值分析師了解一下~
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