AQF量化學(xué)習(xí) |做個(gè)統(tǒng)計(jì)，你知道在Alpha策略的研究中，有哪些通常的設(shè)置嗎?你曾在國(guó)內(nèi)Alpha策略對(duì)沖時(shí)遇到哪些困難?

　　在Alpha策略的研究中，有一些通常的設(shè)置：

　　1.基差的不可預(yù)測(cè)性：

　　如果大家有耐心做過(guò)關(guān)于基差預(yù)測(cè)的研究，就會(huì)發(fā)現(xiàn)在實(shí)際研究和投資過(guò)程中，預(yù)測(cè)基差是非常困難的一件事情，其難度甚至不亞于直接預(yù)測(cè)大小盤(pán)的走勢(shì)。當(dāng)然，市場(chǎng)機(jī)構(gòu)各有神通，不排除有少數(shù)市場(chǎng)有實(shí)力的機(jī)構(gòu)能夠在特定的時(shí)間段內(nèi)、特定的預(yù)測(cè)區(qū)間下對(duì)基差做出"大概率"準(zhǔn)確的、量化的預(yù)測(cè)。然而正如同Alpha策略選擇用對(duì)沖期貨來(lái)規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的初衷的一樣，市場(chǎng)上大部分的機(jī)構(gòu)在測(cè)試其策略時(shí)，往往直接用”指數(shù)“來(lái)替代股指期貨對(duì)策略進(jìn)行回測(cè)，從而希望能夠”真實(shí)“地呈現(xiàn)策略的本來(lái)面目。然而這一設(shè)置，后面會(huì)說(shuō)到，在投資過(guò)程中，會(huì)帶來(lái)很大的問(wèn)題。

　　2.行業(yè)中性：

　　同”市場(chǎng)中性“策略這個(gè)名字一樣，Alpha策略追尋地是剔除了市場(chǎng)、行業(yè)判斷的純粹的套利收益。直白地說(shuō)，這是因?yàn)榱炕顿Y在直接預(yù)測(cè)大盤(pán)走勢(shì)、預(yù)測(cè)行業(yè)強(qiáng)弱上并不具有特別的優(yōu)勢(shì)，原因在后面會(huì)說(shuō)明。所以，國(guó)內(nèi)的Alpha策略在早期一般都會(huì)將策略在某個(gè)行業(yè)上的權(quán)重配得跟指數(shù)一致。這樣、由于行業(yè)相對(duì)強(qiáng)弱所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)被規(guī)避掉。然而這一設(shè)置，仍然會(huì)帶來(lái)很多問(wèn)題。

　　3.回測(cè)的時(shí)間：

　　由于數(shù)據(jù)獲取等種種原因，2007年之前的數(shù)據(jù)是有非常多缺失且不完整的。如涉及到指數(shù)權(quán)重、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則更改等等問(wèn)題。所以一般而言，國(guó)內(nèi)的Alpha策略較早也是從2007年中開(kāi)始回測(cè)，更有甚者可能從2008年之后開(kāi)始回測(cè)。But, time does matter.

　　如果說(shuō)Alpha策略在中國(guó)所遇到的研究困難，就不得不從股指期貨這個(gè)對(duì)于Alpha策略來(lái)說(shuō)唯一的對(duì)沖工具說(shuō)起了。IF合約是從2010年4月16日在中金所開(kāi)始交易的，國(guó)內(nèi)Alpha策略的興起也基本上與IF的上市密不可分，所以我把Alpha研究在實(shí)際操作過(guò)程中遇到的困難分為以下幾個(gè)時(shí)期：

　　A. 2010年4月-2014年10月(迷人的潘多拉魔盒)

　　如果大家在這個(gè)時(shí)期做Alpha策略，你會(huì)發(fā)現(xiàn)賺錢(qián)太容易了!記得曾經(jīng)跟某BGI回來(lái)的量化私募大佬電話(huà)會(huì)議的時(shí)候，該大佬說(shuō)，現(xiàn)在Alpha隨便什么策略都能賺錢(qián)。言語(yǔ)中，是戲謔，是無(wú)奈，卻也隱含著擔(dān)憂(yōu)。

　　在這個(gè)時(shí)期，你會(huì)發(fā)現(xiàn)用一些非常簡(jiǎn)單的信號(hào)，用經(jīng)典的Alpha框架，回測(cè)起來(lái)，年化15%以上的收益、夏普3以上的策略一堆一堆的。你可能會(huì)突然覺(jué)得你是這個(gè)世界上最聰明的人，你發(fā)現(xiàn)了新大陸!

　　如果說(shuō)，在當(dāng)時(shí)的環(huán)境下，Alpha研究有什么隱憂(yōu)的話(huà)，那就是：IF本身的問(wèn)題太大了。這句話(huà)什么意思呢?IF的標(biāo)的指數(shù)是滬深300指數(shù)，而滬深300指數(shù)最大的特點(diǎn)就是金融業(yè)的權(quán)重太大了!而且銀行股的只數(shù)太少了，只有16只!

　　如果大家讀過(guò)Grinold的Quantitative Equity Portfolio Management(此君來(lái)自Barra，做Alpha的同志必然讀過(guò)他的書(shū);Barra Risk Model也算是發(fā)源于他的研究)，就會(huì)記得，一個(gè)策略的Information Ratio跟涵蓋股票的只數(shù)的開(kāi)方、截面離散率是正相關(guān)的。但是金融股、尤其是銀行股有什么特點(diǎn)呢?低波動(dòng)、同漲同跌嚴(yán)重(相對(duì)其他版塊)，低價(jià)股多且日內(nèi)波動(dòng)率極低。前兩個(gè)特點(diǎn)導(dǎo)致銀行股本身很難有高Alpha，最后一個(gè)特點(diǎn)則導(dǎo)致交易起來(lái)十分困難，這樣的話(huà)， 策略如果跟指數(shù)一樣，配很高的權(quán)重在銀行上，就要忍受始終在銀行業(yè)上賺不到錢(qián)甚至虧錢(qián)。多說(shuō)一句，為什么低價(jià)股交易起來(lái)會(huì)很困難呢?比如你要買(mǎi)農(nóng)業(yè)銀行(2016/6/24日收盤(pán)3.17元)，假設(shè)下一交易日開(kāi)盤(pán)3.16(買(mǎi)一)/3.17(賣(mài)一)，實(shí)際交易你會(huì)發(fā)現(xiàn)，低價(jià)股的盤(pán)口很少動(dòng)的，因?yàn)閯?dòng)一下就是0.01/3.16 = 32bps就出去了，這個(gè)在交易過(guò)程中太難忍受了，要知道有時(shí)候Alpha策略一天還不一定能賺32bps呢。所以如果你一直掛在買(mǎi)一，就面臨交易量大無(wú)法成交的風(fēng)險(xiǎn)，如果跨過(guò)盤(pán)口去對(duì)手盤(pán)成交，Oh god，真是能疼出血來(lái)。

　　BUT!在當(dāng)時(shí)，這些都是小問(wèn)題，因?yàn)楫?dāng)時(shí)Alpha太高了，或者說(shuō)，小盤(pán)因子的Alpha太高了。所以，接下來(lái)，回測(cè)時(shí)間的問(wèn)題就來(lái)了

　　B. 2014年10月-2014年12月(Alpha策略痛苦的回憶)

　　其實(shí)這波小盤(pán)的強(qiáng)勢(shì)從2013年或者說(shuō)2012年就開(kāi)始了，Alpha策略在這幾年的回測(cè)動(dòng)輒40~50%的收益率，其實(shí)大部分Alpha策略在2010~2011年是不好的，但是由于08、12、13的高收益的提升，它們往往被忽略了。這個(gè)時(shí)候，現(xiàn)在已經(jīng)眾所周知了，市場(chǎng)開(kāi)始轉(zhuǎn)向了。

　　其實(shí)回過(guò)頭來(lái)看，除了量化投研人員之外，主動(dòng)投資研究的人士早就看到了這次大牛市的到來(lái)，而量化投資的童鞋成天與數(shù)據(jù)、模型、代碼和論文打交道，本身的市場(chǎng)敏感性相較而言則要差很多，而且大部分做Alpha的朋友是不喜歡或者是厭惡Beta的，這種厭惡來(lái)源于保守，也來(lái)源于Beta很難用量化看懂。

　　于是，大家看到，金融股開(kāi)始狂飆，大小盤(pán)轉(zhuǎn)換開(kāi)始加速，基差開(kāi)始急劇拉升。猶記得當(dāng)時(shí)我看見(jiàn)Alpha策略那觸目驚心的虧損的時(shí)候，真心佩服那些能夠堅(jiān)持賬戶(hù)市值中性的大佬們。雖然策略本身的缺陷是顯著的，但是在那樣環(huán)境下的堅(jiān)持，我認(rèn)為是這對(duì)自己投資理念的堅(jiān)持。

　　這個(gè)階段其實(shí)就是市場(chǎng)給Alpha策略研發(fā)人員上的一課：應(yīng)該說(shuō)，量化策略本身(如包含統(tǒng)計(jì)學(xué)習(xí)特性)和量化策略開(kāi)發(fā)人員是具有很強(qiáng)的學(xué)習(xí)市場(chǎng)能力，但當(dāng)你從未見(jiàn)過(guò)、考慮過(guò)、測(cè)試過(guò)這樣的市場(chǎng)狀況時(shí)，你無(wú)法保證量化策略的成功。這是量化天生的缺陷，它是數(shù)學(xué)、是統(tǒng)計(jì)、是基于過(guò)去對(duì)未來(lái)的預(yù)測(cè)，當(dāng)你需要它預(yù)知它從未見(jiàn)過(guò)的事物時(shí)，這幾乎是不可能的。

　　總結(jié)下來(lái)，這段時(shí)間，Alpha的失敗有幾大原因：

　　一、由于市場(chǎng)特性的變化、大小盤(pán)風(fēng)格發(fā)生大逆轉(zhuǎn)、流動(dòng)性偏好發(fā)生大逆轉(zhuǎn)。

　　二、由于IF本身的結(jié)構(gòu)特征，在金融股狂漲時(shí)，如果調(diào)倉(cāng)頻率低，由于市場(chǎng)漲跌，會(huì)自動(dòng)產(chǎn)生市值敞口、行業(yè)敞口。

　　三、基差的急劇拉伸帶來(lái)的巨大浮虧。

　　這幾個(gè)原因并不是獨(dú)立的、而是相輔相成的。

　　所以，這一段痛苦的經(jīng)歷，對(duì)Alpha策略來(lái)說(shuō)，也是涅槃重生后的寶貴財(cái)富，當(dāng)然，你得能活下來(lái)，不少Alpha策略當(dāng)時(shí)已經(jīng)被清盤(pán)了。

　　C. 2015年股災(zāi)之后(狂歡之后的負(fù)重者)

　　股災(zāi)之前的2015年對(duì)Alpha策略是美好的，簡(jiǎn)直太美好了，半年，很多的基金或產(chǎn)品輕輕松松錄得50%以上的收益。然后就是雪崩了，然后就是監(jiān)管介入，提高保證金，限制交易手?jǐn)?shù)，期指流動(dòng)性大跌。目前期指的流動(dòng)性差不多是股災(zāi)之前流動(dòng)性的百分之一。

　　但是好在中證500期貨(IC)的推出很好的解決了滬深300期貨本身的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，使得Alpha策略面臨更少的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)格風(fēng)險(xiǎn)，從而能夠更好的挖掘“真正”的alpha。

　　但是深度貼水的問(wèn)題就來(lái)了。個(gè)人觀點(diǎn)，這種深度貼水，是對(duì)做多期指時(shí)流動(dòng)性缺陷、政策限制缺陷等問(wèn)題的補(bǔ)償，在監(jiān)管不發(fā)生改變的前提下，可能是一種“Normal Backwardation”。

　　這種深度貼水帶來(lái)兩個(gè)困難：一、如果在深度貼水下建倉(cāng)，一旦基差收窄，賬戶(hù)經(jīng)常要面對(duì)2-3%的回撤;二、移倉(cāng)成本太高。因?yàn)槭袌?chǎng)多頭套保需求多，而投機(jī)多頭又受到限制，所以一旦需要換倉(cāng)時(shí)，移倉(cāng)成本會(huì)非常高，IC近月合約通常都在3%左右甚至往上，這意味著，如果一年換倉(cāng)12次，Alpha一年得掙36%以上才能勉強(qiáng)避免由換倉(cāng)導(dǎo)致的虧損。

　　最后，策略的轉(zhuǎn)向：

　　現(xiàn)在，很多的Alpha策略開(kāi)始探求其他的突破，這些方向是Alpha進(jìn)步的動(dòng)力，比如：

　　一、放開(kāi)行業(yè)中性、市值中性的約束，用量化方法學(xué)習(xí)提取市場(chǎng)特征，動(dòng)態(tài)調(diào)整。

　　二、結(jié)合CTA策略、結(jié)合場(chǎng)外期權(quán)產(chǎn)品、結(jié)合期貨純多策略等等;

　　三、新的數(shù)據(jù)源，也意味全新的Alpha來(lái)源。

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