衍生品 學(xué)科占比

在CFA二級(jí)的考試中，協(xié)會(huì)以案例的形式考察大家對(duì)知識(shí)的理解，而衍生品的占比是5%-15%，這就相當(dāng)考試中會(huì)出現(xiàn)1-3個(gè)衍生品的案例題。

但衍生品的內(nèi)容很多，同時(shí)又相對(duì)比較重要，衍生品占比有較大的概率在10%以上，所以要認(rèn)真對(duì)待這部分內(nèi)容。

衍生品的分類

衍生品合約主要分四種類型。第一種是遠(yuǎn)期合約(Forward)，第二種是期貨合約(Futures)，第三種是互換合約(Swap)，第四種是期權(quán)(Option)。

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在學(xué)習(xí)時(shí)，我們將前三種：遠(yuǎn)期合約(Forward)、期貨合約(Futures)、以及互換合約(Swap)歸為一大類，稱為遠(yuǎn)期承諾(Forward Commitments)。將期權(quán)歸為另一大類，稱為或有交易(Contingent Claims)。

將前三種衍生品統(tǒng)稱為遠(yuǎn)期承諾是因?yàn)橐坏┖炗喓霞s，合約的雙方就有責(zé)任和義務(wù)按照合約履行交易。所以這三種合約屬于“承諾合約”。將期權(quán)歸為或有交易，是因?yàn)檫@種交易只是有可能會(huì)發(fā)生。

這種“有可能”是因?yàn)?，期?quán)的買(mǎi)方購(gòu)買(mǎi)了未來(lái)以確定的價(jià)格買(mǎi)賣(mài)標(biāo)的物的權(quán)利，只有當(dāng)交易有利時(shí)，權(quán)利的買(mǎi)方才會(huì)按約定的方式進(jìn)行交易，賣(mài)方才有義務(wù)履行交易。

CFA考試二級(jí)衍生品的內(nèi)容是什么?

二級(jí)衍生品主要學(xué)習(xí)三部分內(nèi)容，分別為遠(yuǎn)期承諾中的三種衍生品的定價(jià)和價(jià)值計(jì)算;期權(quán)費(fèi)的計(jì)算;以及衍生品的交易策略，特別是用期權(quán)構(gòu)建不同的交易策略。

對(duì)于遠(yuǎn)期承諾中的那三種合約來(lái)說(shuō)，定價(jià)就是確定未來(lái)以何種“價(jià)格”交易標(biāo)的物。價(jià)值計(jì)算就是計(jì)算合約期內(nèi)如果按合約約定未來(lái)“履行交易”在現(xiàn)在的盈虧狀況;對(duì)于期權(quán)，定價(jià)就是計(jì)算期權(quán)費(fèi)。

衍生品還有一個(gè)重要的因素就是標(biāo)的物。所以如果按照標(biāo)的物的不同每一種衍生品又可以分為不同的小類。衍生品中的金融標(biāo)的物有：股票(指數(shù))、債券、利率、匯率。

于是僅遠(yuǎn)期合約就會(huì)有：股票的遠(yuǎn)期合約、債券的遠(yuǎn)期合約、利率的遠(yuǎn)期合約、以及外匯的遠(yuǎn)期合約;其他類型的衍生品也會(huì)根據(jù)標(biāo)的物的不同產(chǎn)生很多小類。

同時(shí)由于衍生品的價(jià)值和標(biāo)的物的價(jià)格息息相關(guān)，并且注意到股票的分紅、債券的利息都會(huì)對(duì)其各自身的價(jià)格產(chǎn)生影響;所以標(biāo)的物是股票和債券的衍生品，又會(huì)分為有合約期間收益的衍生品合約，和沒(méi)有期間收益的衍生品合約。

二級(jí)衍生品的內(nèi)容就是圍繞著不同標(biāo)的物的不同合約進(jìn)行定價(jià)，并且計(jì)算合約期間內(nèi)的價(jià)值。

這就是衍生品的計(jì)算讓人頭疼的地方，因?yàn)檫@里有多達(dá)幾十個(gè)需要記憶、理解和應(yīng)用的公式，其中還包括CFA考試內(nèi)容體系中復(fù)雜的計(jì)算(利率互換的定價(jià))。但好在這部分內(nèi)容是有規(guī)律可尋的。

二級(jí)里的衍生品定價(jià)和價(jià)值計(jì)算是什么?

衍生品的本質(zhì)就是一份合約，合約里對(duì)未來(lái)買(mǎi)賣(mài)的行為進(jìn)行了“提前約定”。由于衍生品在合約中提前鎖定了未來(lái)買(mǎi)賣(mài)標(biāo)的物的“價(jià)格”(在金融衍生品中這個(gè)價(jià)格有可能是股票價(jià)格、債券價(jià)格、利率、匯率)，所以衍生品可以用來(lái)幫助對(duì)沖標(biāo)的物價(jià)格變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

但是合約中約定好的價(jià)格是怎么得到的呢?為什么是這個(gè)數(shù)而不是其他價(jià)格?這就是二級(jí)衍生品里考察的第一大內(nèi)容，衍生品的定價(jià)。二級(jí)的衍生品會(huì)詳細(xì)地告訴大家不同的衍生品定價(jià)需要考慮什么因素，需要用什么樣的數(shù)據(jù)，以及如何計(jì)算。

衍生品的定價(jià)就是在簽訂合約時(shí)確定未來(lái)以何種價(jià)格交割標(biāo)的物。以遠(yuǎn)期合約為例，面包店老板預(yù)期到未來(lái)一年面粉價(jià)格會(huì)漲，為了規(guī)避面粉上漲的風(fēng)險(xiǎn)，他和面粉供應(yīng)商簽訂了一份遠(yuǎn)期合約提前約定好一年后以某價(jià)格買(mǎi)入面粉。

這個(gè)約定好的價(jià)格是有一定講究的，因?yàn)槿绻@個(gè)約定的未來(lái)買(mǎi)入價(jià)過(guò)高，市場(chǎng)上就會(huì)有套利者專門(mén)在現(xiàn)貨市場(chǎng)上囤積面粉以備遠(yuǎn)期交易;如果約定的價(jià)格過(guò)低，那么供應(yīng)商就盡可能的在此刻賣(mài)出面粉。

所以這種調(diào)節(jié)機(jī)制一定會(huì)使面粉的現(xiàn)貨價(jià)格和面粉的未來(lái)交割價(jià)產(chǎn)生一種平衡關(guān)系。在簽訂合約時(shí)，利用現(xiàn)貨的已知信息確定未來(lái)交易價(jià)格的過(guò)程就是衍生品的定價(jià)。

衍生品中考察的第二大內(nèi)容就是計(jì)算衍生品的價(jià)值。我們以合約長(zhǎng)頭寸的投資者為例。合約規(guī)定了到期才可以買(mǎi)入某資產(chǎn)，在合約期內(nèi)投資者還未購(gòu)入標(biāo)的資產(chǎn)，此時(shí)標(biāo)的物的現(xiàn)貨價(jià)格可能已經(jīng)發(fā)生了變化，并且隨著時(shí)間的流逝，衍生品的時(shí)間價(jià)值也發(fā)生了變化。

合約期間某時(shí)刻的價(jià)值，就是分析對(duì)比未來(lái)以合約價(jià)購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)和現(xiàn)在以市價(jià)資產(chǎn)的盈虧。例如，合約進(jìn)行到了t時(shí)刻但還未到期，計(jì)算此時(shí)的合約價(jià)值就是將合約中約定的價(jià)格折現(xiàn)到t時(shí)刻，和標(biāo)的物現(xiàn)價(jià)進(jìn)行對(duì)比，以確定如果將來(lái)按合約買(mǎi)入資產(chǎn)和現(xiàn)在以現(xiàn)價(jià)買(mǎi)入資產(chǎn)相比的盈虧狀況。這就是合約的價(jià)值。

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期權(quán)的定價(jià)就是計(jì)算期權(quán)費(fèi)。期權(quán)費(fèi)就是投資者為了獲得未來(lái)以確定的價(jià)格買(mǎi)入或者賣(mài)出資產(chǎn)的權(quán)利，所支付的金額。其中期權(quán)費(fèi)的定價(jià)模型有：買(mǎi)賣(mài)權(quán)平價(jià)公式(Put-Call Parity)、二叉樹(shù)模型、以及布萊克—斯克爾斯—默頓模型(BSM Model)。

買(mǎi)賣(mài)權(quán)平價(jià)公式是一個(gè)間接計(jì)算期權(quán)費(fèi)的方法，這部分內(nèi)容在一級(jí)接觸過(guò)，同樣也是二級(jí)的重點(diǎn)。買(mǎi)賣(mài)權(quán)平價(jià)公式是給出了相同行權(quán)價(jià)和到期日的看漲和看跌期權(quán)之間的關(guān)系，已知看漲期權(quán)費(fèi)，可以求得看跌期權(quán)費(fèi)，反之亦然。

第二個(gè)期權(quán)定價(jià)模型是二叉樹(shù)模型，其中二級(jí)主要學(xué)習(xí)用二叉樹(shù)模型對(duì)股票期權(quán)、利率期權(quán)進(jìn)行定價(jià)。第三個(gè)模型是BSM模型，這部分內(nèi)容的公式較為復(fù)雜，這部分內(nèi)容會(huì)涉及到公式的應(yīng)用以及輸入變量的變化對(duì)期權(quán)費(fèi)的影響。

衍生品定價(jià)的規(guī)律

無(wú)論是遠(yuǎn)期承諾三種衍生品中的哪一種。定價(jià)的一個(gè)基本原則是：保證衍生品合約的公平性。

即定價(jià)時(shí)，保證衍生品合約期初的價(jià)值為零，也就是說(shuō)，買(mǎi)入方在未來(lái)買(mǎi)入資產(chǎn)的現(xiàn)值應(yīng)該等于賣(mài)出方賣(mài)出資產(chǎn)的總成本(包括持有資產(chǎn)產(chǎn)生的費(fèi)用)的現(xiàn)值，任何一方都不會(huì)在簽訂合約時(shí)“占到便宜”，否則套利空間使其相等。

以股票遠(yuǎn)期合約為例：期初(定義此刻為0時(shí)刻)對(duì)合約進(jìn)行定價(jià)時(shí)，要保證股票買(mǎi)方將來(lái)不能以過(guò)高的價(jià)格購(gòu)入股票，否則套利者就會(huì)“囤積股票”在未來(lái)賣(mài)出;股票賣(mài)方將來(lái)不能以過(guò)低的價(jià)格賣(mài)出股票，否則買(mǎi)方就會(huì)等到未來(lái)再買(mǎi)入股票，所以0時(shí)刻，遠(yuǎn)期合約價(jià)格的現(xiàn)值應(yīng)該等于股票的現(xiàn)價(jià)(不考慮分紅)，否則不相等就會(huì)產(chǎn)生套利空間，直至平衡。

畫(huà)圖是理解記憶公式的好方法。畫(huà)圖的核心，就是要確定出不同衍生品的“現(xiàn)金流”。還是股票遠(yuǎn)期為例，合約到期時(shí)，合約長(zhǎng)頭寸方有一筆現(xiàn)金流出，即約定好的購(gòu)買(mǎi)價(jià)，并且有一筆“現(xiàn)金流入”，即彼時(shí)的股票價(jià)格。定價(jià)的公平應(yīng)該使得兩筆“現(xiàn)金流”相等，折現(xiàn)到0時(shí)刻也應(yīng)該相等;于是0時(shí)刻的股價(jià)已知，它會(huì)等于合約價(jià)的折現(xiàn)值，可以求出合約價(jià)。

如果考慮到合約期間的股票分紅，計(jì)算稍許復(fù)雜。因?yàn)槌钟泻霞s長(zhǎng)頭寸投資者，約定在未來(lái)購(gòu)入股票，合約期間他并不會(huì)收到任何股票分紅，但是這筆未來(lái)的分紅已經(jīng)體現(xiàn)在0時(shí)刻的股價(jià)里了，為了保證合約的公平，應(yīng)該在0時(shí)刻的股價(jià)里扣除掉這部分“收不到”的現(xiàn)金流。

所以0時(shí)刻，兩筆現(xiàn)金流分別為：遠(yuǎn)期合約的現(xiàn)值，以及股票的凈值。使兩者相等可求合約價(jià)。

對(duì)于合約的期間價(jià)值，以長(zhǎng)頭寸投資者為例。合約期間t時(shí)刻的合約價(jià)值，就是如果將來(lái)履行合約和目前市價(jià)相比的盈虧狀況。用畫(huà)現(xiàn)金流的方法知，t時(shí)刻的“現(xiàn)金流出”就是合約價(jià)在t時(shí)刻的現(xiàn)值，“現(xiàn)金流入”就是t時(shí)刻股票的凈值，兩者作差可得t時(shí)刻合約的價(jià)值。

遠(yuǎn)期合約和期貨合約定價(jià)在計(jì)算原理上相通，互換合約定價(jià)的理念也差不多一致，所以只要能搞懂定價(jià)的原則以及各衍生品的定義，所有的計(jì)算公式都可以通過(guò)“現(xiàn)金流畫(huà)圖法記憶”記憶。

牢記遠(yuǎn)期合約、期貨合約、以及互換合約定價(jià)的原則是要保證簽訂合約時(shí)合約的價(jià)值為零，并且理解不同衍生品的“現(xiàn)金流”就可以輕松地理解記憶各公式。

衍生品的復(fù)習(xí)策略

衍生品的公式非常多，如果要死記硬背一定會(huì)出現(xiàn)差錯(cuò)。所以首先要做的就是理解不同衍生品的原理，因?yàn)檫@是畫(huà)好合約“現(xiàn)金流”的基礎(chǔ)。衍生品的計(jì)算核心原理是大體相近的，所以可以先吃透一種產(chǎn)品的定價(jià)和計(jì)算價(jià)值的方法，比如先搞明白遠(yuǎn)期合約的定價(jià)方法和計(jì)算期間價(jià)值的方法，然后再對(duì)其他衍生品合約進(jìn)行對(duì)比學(xué)習(xí)。

另類投資 學(xué)科占比

二級(jí)的另類投資占比在5%-10%，也就是說(shuō)每年至少會(huì)出1道另類投資的案例題。很多考生在備考一級(jí)時(shí)因?yàn)檫@部分占比很少就不太重視另類投資，這種復(fù)習(xí)策略不能用在二級(jí)另類的備考上;

和CFA一級(jí)相比二級(jí)的另類投資更加重要，考題占比也更大。和二級(jí)中的其他科目一樣，另類投資也會(huì)涉及到估值，即大量的計(jì)算，同時(shí)也會(huì)區(qū)分不同的概念。

另類投資的主體內(nèi)容和框架

二級(jí)的另類投資部分包括房地產(chǎn)投資、房地產(chǎn)信托投資基金(REITS)投資、私募股權(quán)、以及大宗商品。這部分內(nèi)容相對(duì)來(lái)說(shuō)比較“凌亂”，知識(shí)相關(guān)性較小，且跨度大。需要記憶的概念較多。其中前三個(gè)部分是二級(jí)另類投資的重點(diǎn)。

另類投資部分計(jì)算題的計(jì)算量較大，但相對(duì)簡(jiǎn)單，所以需要在復(fù)習(xí)備考時(shí)多做題，了解考試套路。

注意到二級(jí)另類投資部分涉及到兩種房地產(chǎn)投資，其中第一種房地產(chǎn)投資可以理解為對(duì)房地產(chǎn)的直接投資;第二種房地產(chǎn)信托投資基金投資(REITS投資)可以理解為對(duì)房地產(chǎn)的間接投資。房地產(chǎn)投資中會(huì)涉及到很多專有名詞，也會(huì)對(duì)房地產(chǎn)投資的不同投資類型進(jìn)行區(qū)分對(duì)比。

房地產(chǎn)直接投資的估值有三種方式：現(xiàn)金流估值法(Income Approach)、成本估值法(Cost Approach)、以及銷售比較估值法(Sales Comparison Approach)。

現(xiàn)金流估值法，就是將房產(chǎn)能帶來(lái)的現(xiàn)金流折現(xiàn)求得的房產(chǎn)價(jià)值，這里面就會(huì)涉及到如何計(jì)算房子帶來(lái)的現(xiàn)金流，以及確定在什么樣的情況下用哪種折現(xiàn)模型。這部分內(nèi)容和股票估值有很大的相似性。

成本估值法是指如果將房子“推倒重蓋”需要花費(fèi)的金額，但是這種方式得到的成本費(fèi)用需要進(jìn)行一定的調(diào)整以獲得老房的估價(jià)。銷售比較估值法是參考類似的房產(chǎn)出售價(jià)格，由于不可能找到一模一樣的房產(chǎn)，這種方法需要對(duì)銷售價(jià)格進(jìn)行調(diào)整來(lái)估計(jì)得到目標(biāo)房產(chǎn)的價(jià)格。

房地產(chǎn)信托投資基金投資(REITS投資)的估值整體上非常像股票的估值。三種估值方法為：從信托基金的資產(chǎn)負(fù)債表出發(fā)估算每份額凈資產(chǎn)(NAVPS)、“現(xiàn)金流”折現(xiàn)法、以及相對(duì)估值法。這里會(huì)涉及到現(xiàn)金流的計(jì)算方法和各類方法的優(yōu)缺點(diǎn)比較。

私募股權(quán)投資基金會(huì)涉及到許多的專有名詞和概念，不能忽視這部分內(nèi)容，因?yàn)檫@也是私募股權(quán)投資基金部分的重點(diǎn)考察對(duì)象。私募股權(quán)投資基金中的估值，分為對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資(VC)的估值，和對(duì)并購(gòu)基金(Buyout)的估值。估值的大體系很像股票投資的估值，也許在這里你會(huì)找到一些共通點(diǎn)!

大宗商品部分會(huì)和衍生品有一些聯(lián)系，比如大宗商品期貨、大宗商品互換。這部分會(huì)側(cè)重介紹一些大宗商品衍生品的概念。

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