盡管當(dāng)前的利率環(huán)境挑戰(zhàn)重重，但貝萊德集團董事總經(jīng)理、全球基本面?zhèn)a(chǎn)品策略負責(zé)人Marilyn Watson對全球債券市場上的機遇仍持樂觀態(tài)度。
在CFA Institute 2018固定收益管理峰會上，Watson探討了一種靈活、不設(shè)限制的管理全球債券投資組合的方法，能夠利用最廣泛的可用機會，同時采用多元化來應(yīng)對不確定性。
“在我們即將進入的這個投資環(huán)境中……靈活性至關(guān)重要，”她說。 “對固定收益投資者而言，如果你的投資組合持倉能夠靈活而且動態(tài)化，這將是非常令人興奮的一個時機。”
不斷變化的投資環(huán)境
Watson指出，更高的利率風(fēng)險、美聯(lián)儲收緊流動性、特殊事件以及加劇的波動性正在改變?nèi)騻袌鰟討B(tài)。“30年來，債券投資者一直在從寬松的貨幣政策中受益，”她說。“但隨之而來的是，我們看到債券收益率大幅下降，投資者可以從債券市場之間獲得的利差也在減少。”
對今天的投資者而言，這又意味著什么?“每個久期的利差要少得多，”她說。
Watson還提出了警告，全球主要債券基準(zhǔn)指數(shù)的久期正在無意中延長。在過去10年間，Bloomberg Barclays 全球綜合(債券)指數(shù)的久期從5年增加到將近7年，指數(shù)收益率從4%減少到2%。由于該綜合指數(shù)有80%集中在利率風(fēng)險上，所以Watson希望知道投資者是否會因風(fēng)險增加而得到相應(yīng)的收益補償。
了解你的“ABCD”
隨著過去主要債券市場趨勢的逆轉(zhuǎn)，全球債券投資者需要變得更加靈活及多樣化。Watson建議，投資組合建立頭寸要與基準(zhǔn)有所不同，這樣才能通過多樣化來實現(xiàn)更高的利差和更短的久期。“這就是靈活性，”她說，“我們可以在全球固定收益市場中實行我們確信不疑的投資理念,，且仍能確保不同風(fēng)險因素之間的相關(guān)性非常低。”
Watson及其團隊通過多元化的ABCD標(biāo)準(zhǔn)來評估不設(shè)限的投資組合中的每個頭寸—— Alpha、Beta、利差(Carry)和久期(Duration)。
Alpha——來源包括利用相對定價有誤的證券、對特殊事件建倉或僅僅是低估值，綜合使用可以產(chǎn)生低市場相關(guān)性。Watson警告說，投資者需要了解他們是否獲得了純粹的Alpha，或者弄清其中也有Beta存在。
Beta——可以快速應(yīng)用于對結(jié)構(gòu)性趨勢建倉，并捕獲廣泛的市場敞口。投資者應(yīng)該認識到在何時以及如何使用Beta背后的主動決策并發(fā)掘宏觀觀點背后的風(fēng)險。Beta也可從投資中剝離出來以降低風(fēng)險。
利差(Carry)——這是債券投資者尋求經(jīng)常性收入以抵消負債或使證券頭寸多元化的最重要組成部分之一，利差有多種形式。投資者需要確保他們?yōu)樗袚?dān)的風(fēng)險獲得回報——不僅包括久期和信用風(fēng)險，還包括波動性。
久期——可以設(shè)法對沖“追逐風(fēng)險”或“規(guī)避風(fēng)險”環(huán)境。Watson以一種受控制的方式用久期來管理波動性，并在不斷上升的利率環(huán)境中保護投資組合。
Watson還強調(diào)了理解投資組合內(nèi)的相關(guān)性很重要。“你可能確信你的幾個交易都做得不錯，并且每個看起來都有所不同——市場、行業(yè)等不同，”她說，“但如果潛在的驅(qū)動風(fēng)險因素相同，那么你的風(fēng)險可能會翻一番或者增加兩倍。相反，你也可能有兩個實際是相互抵消的頭寸。”
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壓力測試
Watson和她的團隊主要通過壓力測試來更好地了解不同情境，并指導(dǎo)投資者如何在某些“壓力事件”展開時改變投資組合。“模擬的壓力測試可以圍繞石油價格或關(guān)稅制度可能會導(dǎo)致什么，意大利政府削減預(yù)算赤字計劃或英國脫歐又會導(dǎo)致什么。測試可以幫助投資者了解他們?nèi)绾慰焖龠M行對沖或改變頭寸以保護收益，同時也可以在不同的環(huán)境下賺錢，” Watson說。
Watson描述了一個壓力測試的正面案例，即英國脫歐公投帶來的好處。她的團隊進行了多次壓力測試以了解英國脫歐結(jié)果對金融市場所有資產(chǎn)類別的影響——不僅對個人債券或全球債券市場的特定領(lǐng)域，還要考察對貨幣、大宗商品和股票市場的影響。
該公司的核心觀點是，英國會投票繼續(xù)留在歐盟，但Watson的團隊意識到風(fēng)險非常不對稱。也就是說，如果公投結(jié)果是留在歐盟，相關(guān)資產(chǎn)的上升空間微乎其微。然而，如果結(jié)果是退出歐盟，某些資產(chǎn)尤其是英國資產(chǎn)及其貨幣的表現(xiàn)則非常趨向于下行。
Watson表示，公司決定投入大量套期保值，并將久期延長至過去幾年的較高水平(約3.25年)，以對沖“規(guī)避風(fēng)險”的重大消息。“如果我們沒有進行對沖，我們可能就會面臨大幅虧損，”她解釋說。
善用“變化”
Watson舉例說明了投資者如何利用債券市場的某些持續(xù)的動態(tài)變化來源：
收益率曲線的結(jié)構(gòu)性變化——現(xiàn)在的投資者不再需要承擔(dān)以往的久期風(fēng)險。Watson觀察到投資者可以在曲線的前端獲得相對不錯的收益率，特別是平穩(wěn)的收益率曲線。即使在新興市場，投資者也可以通過較低的久期獲得他們喜歡的屬性。
中央銀行政策的流動性減少——歐洲中央銀行(ECB)退出資產(chǎn)購買計劃后，諸如個體發(fā)行人的業(yè)績出現(xiàn)差異的情況已浮出水面。投資者可以通過相對估值的方法來采用非常確信的觀點，并在沒有市場beta的情況下產(chǎn)生無相關(guān)性的回報。
波動性增加——多年來，隨著央行抑制利率，無論基本面或估值如何，許多行業(yè)的發(fā)行人都是在非常有限的群體中交易。如今有更多機會實現(xiàn)多元化，特別是在波動性更大且單個債券發(fā)行中業(yè)績分散更廣泛的時期。
重新思考新興市場的基本面——Watson認為新興市場的中長期基本面有所改善。“目前我們對新興市場的配置相對較少，因為我們在短期內(nèi)仍然會看到相當(dāng)多風(fēng)險，”她說?；谶@個洞察，她認為，投資者可以通過剝離久期、外匯或Beta風(fēng)險，繼續(xù)利用其積極的基本面觀點。隨著新興市場的發(fā)展，具備流動性的交易所交易基金(ETF)可用于快速調(diào)整自上而下的分配。
不設(shè)限方式的配置
不設(shè)限的全球債券投資方法在整個投資組合中的地位如何?從養(yǎng)老基金到散戶投資者，這種方式不僅被用作唯一的固定收益配置或者對其他類型資產(chǎn)的多元化補充，還被當(dāng)成是對全球加息環(huán)境的對沖。通過不設(shè)限法，投資者可以動態(tài)地、積極地表達觀點，對沖頭寸，在整個周期中管理久期，而不會被可能帶來無補償風(fēng)險的基準(zhǔn)束縛。
如今，Watson和她的團隊已經(jīng)把久期建立到了相對更高的位置，約2.5年，并逐漸增加對美國國債收益率曲線前端的投資，以對沖他們在新興市場、高收益、以及公司債上分布的持倉。
“在這個周期中，相比歐洲或其他國家，美國處于一個更加成熟的位置，我們喜歡這種慎重的久期頭寸，” Watson表示。
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