本文為CFA持證人Priyank Singhvi針對研究論文Firms’ Innovation Strategy under the Shadow of Analyst Coverage（分析師關(guān)注影響下的企業(yè)創(chuàng)新策略）撰寫的文摘。論文原文由Bing Guo、David Pérez-Castrillo和Anna Toldrà-Simats三人共同撰寫，發(fā)表在金融期刊Review of Financial Studies（《金融研究評論》）第2期第131卷。

摘要

分析師對企業(yè)的跟蹤關(guān)注會(huì)影響企業(yè)創(chuàng)新的方式。分析師關(guān)注的增加，會(huì)致使企業(yè)縮減分配給內(nèi)部研發(fā)的資金規(guī)模，同時(shí)更傾向于并購和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資這樣的外部渠道來進(jìn)行創(chuàng)新。分析師關(guān)注的增加還提高了以專利和專利引用數(shù)量來衡量的創(chuàng)新項(xiàng)目的效率。

其中的投資問題是什么？

三位作者論證了分析師關(guān)注對企業(yè)創(chuàng)新方式和創(chuàng)新策略有效性的影響。分析師主要通過兩種機(jī)制來影響企業(yè)的創(chuàng)新策略：

信息效應(yīng)，即分析師提供可靠的信息，進(jìn)而有助于企業(yè)與投資者之間的溝通，特別是圍繞那些難以評估、復(fù)雜且長期的創(chuàng)新計(jì)劃的溝通。

壓力效應(yīng)，即分析師跟蹤和報(bào)告企業(yè)每個(gè)季度的財(cái)務(wù)業(yè)績。

作者的研究方法

三位作者研究了1990年至2012年間所有資產(chǎn)超過1000萬美元的美國上市公司，但不包括金融機(jī)構(gòu)和公用事業(yè)公司。借助普通最小二乘法回歸（ordinary least-squares regression）、工具變量和雙重差分等統(tǒng)計(jì)方法，他們發(fā)現(xiàn)了分析師覆蓋與創(chuàng)新策略及其成果之間的聯(lián)系。

作為一個(gè)關(guān)鍵自變量，分析師關(guān)注可用某個(gè)時(shí)期內(nèi)跟蹤某家公司業(yè)績的分析師人數(shù)來衡量。實(shí)際的每股收益（EPS）與估計(jì)的每股收益之間的差異，反映了壓力效應(yīng)。作者用創(chuàng)新策略的因變量對這些結(jié)果進(jìn)行回歸處理——這些因變量反映在研發(fā)支出、技術(shù)收購和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的變動(dòng)上。此外，作者還將專利和專利引用的數(shù)量，以及創(chuàng)新的增量性或激進(jìn)性作為創(chuàng)新成果的指標(biāo)。

在三位作者的研究報(bào)告中，有一組可能影響目標(biāo)公司創(chuàng)新策略的企業(yè)和行業(yè)特征可作為控制變量，即企業(yè)規(guī)模、研發(fā)支出、企業(yè)成立時(shí)間、杠桿工具、現(xiàn)金儲(chǔ)備、股本回報(bào)率、Tobin’s Q、固定資產(chǎn)和資本支出、機(jī)構(gòu)持股比例、公司治理指數(shù)以及行業(yè)結(jié)構(gòu)（借助赫芬達(dá)爾—赫希曼指數(shù)測量）。

作者使用他們自己的方法來解決潛在的內(nèi)生性以及源于某些情況的逆向因果關(guān)系：在這些情況下，相同的企業(yè)特定現(xiàn)象既影響分析師關(guān)注，也影響企業(yè)創(chuàng)新策略。

對投資者和投資專業(yè)人士的啟示

通過對收益的密切追蹤，分析師關(guān)注的增加將使得企業(yè)未來一兩年內(nèi)的研發(fā)支出大幅減少。當(dāng)跟蹤某家公司的分析師從最初的一位增加至兩位時(shí)，目標(biāo)企業(yè)研發(fā)支出下降的概率為4.4%，研發(fā)支出的平均降幅大概相當(dāng)于企業(yè)資產(chǎn)的0.5%。在三位作者實(shí)施的研究中，一家很一般的公司，都有6名分析師跟蹤關(guān)注，也就是說，每增加一名分析師，研發(fā)支出下降的可能性就會(huì)增加約1%。

通過增加分析師關(guān)注來減少信息不對稱，會(huì)導(dǎo)致以下三種情況：

1）出現(xiàn)并購的可能性更大；

2）并購交易數(shù)量增多；

3）目標(biāo)公司創(chuàng)新力度上升。如果分析師數(shù)量從一位增加到兩位，目標(biāo)公司在一年后收購其他公司的可能性將增加4.1%——在樣本公司實(shí)施收購的可能性平均為15.4%的情況下，這種概率增幅相當(dāng)大。此外，當(dāng)分析師數(shù)量從一位增至兩位時(shí)，未來一年目標(biāo)公司專利和專利引用平均次數(shù)分別增長23.5%和23.8%。

同樣，隨著分析師關(guān)注的增加，目標(biāo)公司設(shè)立企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)資本（CVC）基金并在一到兩年內(nèi)投資創(chuàng)業(yè)公司的可能性也會(huì)增大。如果分析師人數(shù)從一位增加到兩位，那么目標(biāo)公司設(shè)立CVC基金和投資創(chuàng)業(yè)公司的可能性分別增加0.6%和2.2%。

在高科技公司、面臨財(cái)務(wù)限制的公司以及企業(yè)治理相對較差的公司，分析師關(guān)注對創(chuàng)新策略的影響更為明顯。》》》點(diǎn)擊咨詢CFA持證人職業(yè)發(fā)展前景

這項(xiàng)研究還表明，分析師關(guān)注不僅改變了公司創(chuàng)新方式，還使公司創(chuàng)新更有效：

“我們發(fā)現(xiàn)，那些聽從金融分析師意見削減研發(fā)支出的公司，其專利和專利引用的數(shù)量會(huì)增加。同樣，公司在并購和CVC基金上的投資，對未來的專利和專利引用數(shù)量具有積極且重要的影響…”

這一發(fā)現(xiàn)其實(shí)很好理解，因?yàn)榉治鰩熽P(guān)注的增加會(huì)讓管理層面臨更大的壓力，去證明他們的創(chuàng)新活動(dòng)更有效、更成功。但三位作者也發(fā)現(xiàn)，隨著分析師關(guān)注的增加，企業(yè)內(nèi)部創(chuàng)新不像原來那么徹底了。

在將作者的研究發(fā)現(xiàn)應(yīng)用于商業(yè)評估時(shí)，我們需要注意一點(diǎn)，那就是盡管專利和專利引用數(shù)量可能是較佳、使用最廣泛的創(chuàng)新代理模式之一，但并非所有具有商業(yè)價(jià)值的創(chuàng)新最終都能獲得專利或申請專利。

這項(xiàng)研究從另一個(gè)層面提醒我們，要時(shí)刻注意股票分析師所承擔(dān)的責(zé)任。股票分析師不僅要報(bào)告和預(yù)測目標(biāo)公司的業(yè)績，還會(huì)對目標(biāo)公司的戰(zhàn)略制訂有重大影響。

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