TOP VIEW | 投資哲學(xué)：一半是學(xué)者，一半是騎士
雄心勃勃的經(jīng)濟(jì)學(xué)人都該有這樣的想法：下一盤很大的棋，建一個(gè)強(qiáng)大的回歸模型。
周六，在中歐第六屆私人財(cái)富投資論壇上，中國(guó)曾經(jīng)的空頭高善文博士，和當(dāng)今火的多頭黃燕銘 所長(zhǎng)相遇。高博士沒有過多寒暄，直接從工業(yè)增長(zhǎng)值的圖表破題，展望未來經(jīng)濟(jì)的客觀走勢(shì)。如果在場(chǎng)需要做演講實(shí)錄的話，直接用語(yǔ)音識(shí)別軟件把演講內(nèi)容轉(zhuǎn)換成文字即可，無需過多整理。高博士的演說和研報(bào)上的文字一樣，是非常公正的格律詩(shī)。每個(gè)句首動(dòng)詞的提煉應(yīng)該是長(zhǎng)期閱讀英文原著的結(jié)果，副詞性短語(yǔ)的連接代替了口語(yǔ)化的過渡。長(zhǎng)期閱讀它他報(bào)告的讀者應(yīng)該知道，他在何種情況下會(huì)使用“我們可能正在經(jīng)歷”這樣的詞眼。大師總有“來自平民，超越貴族”的能力。
高善文：藍(lán)籌的起飛是風(fēng)的追求，還是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的不挽留？
過去4年，困惑A股投資者的問題可能是二八分化，金融地產(chǎn)為代表的藍(lán)籌除了出現(xiàn)過3次顯著的脈沖行情，表現(xiàn)皆遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后中小板和創(chuàng)業(yè)板的平均收益。投資者將問題歸咎為兩類標(biāo)的流通市值大小的比較，這似乎站得住腳，數(shù)量上稀缺的籌碼更容易獲得追捧。但這無法解釋去年11月央行降息后大票飆升，小票暴跌的現(xiàn)象。
市場(chǎng)系統(tǒng)性地拋棄藍(lán)籌的解釋不下三種，回頭看能站得住腳的應(yīng)該是市場(chǎng)資金但是在不斷pri ce in一個(gè)越來越大的房地產(chǎn)泡沫，擔(dān)心銀行體系的全面崩塌，而忽視銀行業(yè)短期EPS超過30%的增長(zhǎng)。否則就無法解釋09-12年間銀行整體30%左右的業(yè)績(jī)?cè)鏊僦猾@得4-5倍的PE，而現(xiàn)在全行業(yè)盈利增速下降一半后卻能獲得7-8倍的估值。更具體地說，4萬(wàn)億經(jīng)濟(jì)刺激方案出臺(tái)后，地方政府毫無節(jié)制的債務(wù)擴(kuò)張拖累了銀行的資產(chǎn)負(fù)債表。地方融資平臺(tái)的擴(kuò)張建立在土地價(jià)格的基礎(chǔ)上，3次藍(lán)籌行情均出現(xiàn)在房產(chǎn)銷售量出現(xiàn)萎縮的時(shí)點(diǎn)，這可以理解為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正在逐漸釋放，間接的給銀行做壓力測(cè)試。
隨著43號(hào)文出臺(tái)，地方債務(wù)增長(zhǎng)受到抑制，隨著PPP系統(tǒng)性緩解政府債務(wù)的預(yù)期升溫，隨著財(cái)政部提出1萬(wàn)億或更多的債務(wù)置換計(jì)劃，與地方債務(wù)相連的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)可能正在逆轉(zhuǎn)。藍(lán)籌的暴動(dòng)，很大程度上解釋了市場(chǎng)上聰明的資金對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂的解除。
筆者認(rèn)為，資金對(duì)藍(lán)籌風(fēng)險(xiǎn)偏好提升的預(yù)期是連貫的，受益于周末博鰲論壇上習(xí)主席的主題演講，以及國(guó)務(wù)院三部委聯(lián)合發(fā)布的《推動(dòng)共建絲綢之路的經(jīng)濟(jì)帶和21世紀(jì)海上絲綢之路的遠(yuǎn)景與行動(dòng)》文件，金融、地產(chǎn)和基建等行業(yè)會(huì)持續(xù)獲得追捧。戰(zhàn)略背書的主題投資機(jī)會(huì)不只存在一次性的估值修復(fù)行情，一旦業(yè)績(jī)獲得證明估值水平持續(xù)抬升，到下半年看，現(xiàn)在的價(jià)格都很便宜。
黃燕銘 ：心物兼修，邊際思維。
黃總戲稱自己是被領(lǐng)導(dǎo)逼著當(dāng)領(lǐng)導(dǎo)的，接著開始組建國(guó)泰君安的研究團(tuán)隊(duì)。宏觀研究是看樹上的花，看的人心動(dòng)，任澤平是個(gè)容易心動(dòng)的人，于是請(qǐng)任博士擔(dān)任首席宏觀分析師。策略研究是透過開在心里的花，捕捉股票表現(xiàn)，喬永遠(yuǎn)是個(gè)冷靜的人，于是請(qǐng)喬博士擔(dān)任首席策略分析師。心物兼修，這是黃總的投資哲學(xué)。
桌上擺著一盤西蘭花也好，一盤牛肉也好，本質(zhì)上都是炭氫氧化合物，因此小孩子不能挑食。投價(jià)值股也好，投成長(zhǎng)股也好，本質(zhì)上都是挖掘潛力股，因此投資者不必執(zhí)著。價(jià)值的風(fēng)來了，投價(jià)值；成長(zhǎng)的風(fēng)來了，投成長(zhǎng)。要徹底的解放思想。
投資不是總量思維，是邊際思維，關(guān)注surprise。去年11月降息為什么會(huì)漲，今年2月降息又降準(zhǔn)反而沒有過多的樂觀表現(xiàn)？因?yàn)槭袌?chǎng)早就預(yù)期了一季度降息，全年可能共3次降息，去年降息可以說是出乎絕大多數(shù)人之外的。 預(yù)期具有波粒二象性的特征。DDM模型預(yù)測(cè)出的預(yù)期價(jià)格是一個(gè)點(diǎn)，不是連續(xù)曲線。交易軟件上的K線又是連續(xù)的，它是每個(gè)時(shí)點(diǎn)上，在某一數(shù)量上達(dá)到的平衡價(jià)格，投資者用無數(shù)筆交易在屏幕上擦出的曲線 。
馮 剛：常識(shí)之?dāng)?，盈虧同源?/p>
作為四座金牛獎(jiǎng)得主，馮總有獨(dú)特的投資哲學(xué)——尊重常識(shí)。
近媒體上報(bào)道和尚出現(xiàn)在證券公司開戶，你覺得市場(chǎng)進(jìn)入瘋狂，于是呼吁清倉(cāng)。其實(shí)和尚只是個(gè)隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)，不具代表性，不影響整體格局。真正的瘋狂你們沒見過，馮總 07 年去青海的鹽湖鉀肥調(diào)研 ，沙漠中的一個(gè)小飯館兒里，一桌農(nóng)民工圍討論的除了股票，只有股票。這個(gè)就值得深度挖掘，要知道在一個(gè)沒有微信的年代，能讓一個(gè)無人區(qū)的農(nóng)民工個(gè)個(gè)成為股神，是何等神奇。所以，目前的市場(chǎng)情緒雖然已經(jīng)不能讓我們好好上班了，也完全沒有到沸騰的地 步。在行為金融學(xué)中，這樣的推理被稱為代表性偏差（ representativeness ），簡(jiǎn)單地說就是以為自己有閱歷，不管新形勢(shì)，只會(huì)套模型。極少數(shù)的專業(yè)投資者能對(duì)癥下藥找出一個(gè)有解釋力的答案說服市場(chǎng)，許多投資者渴望達(dá)到“治大國(guó)若烹小鮮”，但是這很難。
高盛有句話叫“用的方式做事”。牛市是個(gè)容易讓人浮躁的地方，我們到底是在投資一家企業(yè)的股份，還是用心里的某種規(guī)律交易一個(gè)個(gè)代碼。越來越多的人似乎失去了獨(dú)立思考的能力，只憑借消息人的一句話就讓你拿出幾十萬(wàn)上百萬(wàn)博入一只股票。買個(gè)菜都要想想，全部身家到可以一擲千金。 用“長(zhǎng)期看好”寬慰自己的時(shí)候，到底能不能為這份堅(jiān)定做一次 10 分鐘的路演，如果你的分析邏輯連 10 分鐘都陳述不滿，是誰(shuí)給你的勇氣？
在牛市的泡沫中游泳容易獲得超額收益，但是別忘了，稀里糊涂賺來的錢，也終將失去。
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