frr0717
2019-04-03 16:45請問：ALM中，假設(shè)我負(fù)債的麥考利久期是7年，然后我構(gòu)造我的portfolio的麥考利久期也是7年。然后PVA=PVL。那么就稱免疫。我想請問： 問題1：此處免疫是指誰的（資產(chǎn)還是負(fù)債的？）再投資風(fēng)險和誰的（資產(chǎn)還是負(fù)債的？）價格風(fēng)險，相互抵消了？ 問題2：應(yīng)該是資產(chǎn)的兩種風(fēng)險相互抵消了？ 問題3：那么負(fù)債自身的這兩種風(fēng)險也是自身就抵消了的嗎？ 問題4：免疫在ALM中，到底是個什么指導(dǎo)思想？也就是說它的根本意圖/作用是？ 請老師分別解答，謝謝老師！
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1個回答
Sherry Xie助教
2019-04-03 18:15
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同學(xué)你好，問題四：免疫的目的是鎖定回報率?；貓舐实扔谄毕⒓釉偻顿Y收益再加上資本利得或損失，再除以成本。票息和成本是已知的，不需要鎖定的。所以只需要確定另外兩項(xiàng)就可以鎖定回報率，再投資回報對應(yīng)再投資風(fēng)險，資本利得對應(yīng)價格風(fēng)險，如果這兩個風(fēng)險相互抵消，回報率就可以鎖定。再投資回報的風(fēng)險以投資期限計量，價格風(fēng)險是以久期來計量。當(dāng)投資期限和久期相等時，再投資風(fēng)險和價格風(fēng)險也相等，兩者在數(shù)值上相等，方向相反，一個上升，一個下降，因此可以抵消。兩者一旦抵消，最終鎖定回報率，就確定了投資的終值。這樣就保證投資組合能夠完全匹配負(fù)債，這就是免疫策略的基本思路。
問題一&二：所以是免疫投資組合的再投資風(fēng)險和價格風(fēng)險。
問題三：和負(fù)債沒關(guān)系
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問題三：和負(fù)債沒關(guān)系——在ALM中我們就是嘉定負(fù)債是fixed rate liability，只管去匹配它？
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問題四：免疫的目的是鎖定回報率——ALM是要去匹配負(fù)債的什么？收益率》？
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我還是沒理解，為什么“組合的投資期限=負(fù)債的久期，然后就可以組合自身的兩種風(fēng)險相互抵消”？
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問題一&二：所以是免疫投資組合的再投資風(fēng)險和價格風(fēng)險。——您說的這個“免疫投資組合”是指？原先的負(fù)債加上我現(xiàn)在管理的資產(chǎn)？
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問題三： 我的意思是 再投資風(fēng)險和Price risk和負(fù)債沒有關(guān)系， liability肯定是會變的， 所以change of asset需要等于change of liability,即鎖定回報率
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問題四：免疫的目的是鎖定回報率——ALM是要去匹配負(fù)債的什么？--- 匹配負(fù)債的現(xiàn)金流。
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為什么“組合的投資期限=負(fù)債的久期，然后就可以組合自身的兩種風(fēng)險相互抵消”---------- 這句話不對。 組合存在再投資風(fēng)險和價格風(fēng)險，所以當(dāng)組合的投資期限和組合的久期相等時，組合的再投資風(fēng)險和價格風(fēng)險也就相等，并且互相抵消。因此組合的回報率就鎖定了，才能保證完全匹配負(fù)債的現(xiàn)金流（負(fù)債的本金和增加值是已知的）
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題一&二：您說的這個“免疫投資組合”是指？原先的負(fù)債加上我現(xiàn)在管理的資產(chǎn)？------ 就是ASSET portfolio。
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鎖定的回報率是必須要等于負(fù)債的YTM嗎？
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還是關(guān)于“組合的投資期限=負(fù)債的久期，然后就可以組合自身的兩種風(fēng)險相互抵消”：您的回答“組合存在再投資風(fēng)險和價格風(fēng)險，所以當(dāng)組合的投資期限和組合的久期相等時，組合的再投資風(fēng)險和價格風(fēng)險也就相等，并且互相抵消。”這里為止看懂了；然后我還有兩個問題。1、接下來的一句話“因此組合的回報率就鎖定了，”請問鎖定為什么值呢？等于負(fù)債的YTM？2、“才能保證完全匹配負(fù)債的現(xiàn)金流（負(fù)債的本金和增加值是已知的）”這里再解釋下？
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另外，還有個問題，我還是沒想明白“資產(chǎn)和負(fù)債久期匹配（即久期中性了）”和“兩種利率風(fēng)險相互抵消（即免疫了）”到底是什么關(guān)系？
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后者是說我鎖定了收益率，前者是說我們金額變化一樣。所以他們實(shí)際上就是一樣？
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我沒懂的是后者鎖定的就是資產(chǎn)的自身收益率，和負(fù)債木有關(guān)系??？而前者才是資產(chǎn)和負(fù)債有關(guān)系啊。
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再幫你重新整理一下邏輯，就先看最簡單的single liability, 比方來說在未來1年后有一筆10萬的Liability要還，那我們現(xiàn)在創(chuàng)建一個資產(chǎn)組合，鎖定資產(chǎn)組合的收益率后，1年后資產(chǎn)組合創(chuàng)造的收益剛好要等于 1年后要?dú)w還的10萬liability。 所以收益率和負(fù)債的YTM沒有關(guān)系，鎖定收益率是為了固定未來收益，未來的收益要能夠cover 未來的負(fù)債。 用英文表達(dá)就是 the future value of the portfolio can be confidently predicted, and if enough funds are invested initially, a known future liability can be funded.
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那我要怎么樣才能使得資產(chǎn)的收益就等于負(fù)債的未來值？
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另外，還有個問題，我還是沒想明白“資產(chǎn)和負(fù)債久期匹配（即久期中性了）”和“兩種利率風(fēng)險相互抵消（即免疫了）”到底是什么關(guān)系？
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1.那我要怎么樣才能使得資產(chǎn)的收益就等于負(fù)債的未來值？-----讓reinvestment risk和price risk互相Offset,就可以鎖定資產(chǎn)的收益，保證資產(chǎn)收益可以匹配負(fù)債支出
2. 讓久期匹配和 利率風(fēng)險相互 互相配合 才能保證duration matching的方法實(shí)施。 -
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1.那我要怎么樣才能使得資產(chǎn)的收益就等于負(fù)債的未來值？-----讓reinvestment risk和price risk互相Offset,就可以鎖定資產(chǎn)的收益，保證資產(chǎn)收益可以匹配負(fù)債支出——這個問題，我的意思是，我怎么能夠確保我資產(chǎn)的收益就等于負(fù)債的未來值？
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2. 讓久期匹配和 利率風(fēng)險相互 互相配合 ——怎么個配合法？能不能順帶舉個例？
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2. 讓久期匹配和 利率風(fēng)險相互 互相配合 ——怎么個配合法？能不能順帶舉個例？
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3. 還有，到底是讓資產(chǎn)匹配負(fù)債，還是資產(chǎn)的收益去匹配負(fù)債？
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讓reinvestment risk和price risk互相Offset,就可以鎖定資產(chǎn)的收益——但這并不一定就保證資產(chǎn)收益可以匹配負(fù)債支出吧？
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1. 我怎么能夠確保我資產(chǎn)的收益就等于負(fù)債的未來值---負(fù)債的利率是知道的，因此未來負(fù)債的現(xiàn)金流也是知道的，當(dāng)兩種風(fēng)險抵消后就鎖定了資產(chǎn)的收益率，讓這個收益率=負(fù)債的利率 即可。
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2. 久期匹配和利率風(fēng)險相互抵消最好的例子就是我們這里的duration matching, 你想啊要是duration matching里面缺少這兩個任意一個條件，也是做不到duration matching的。利率風(fēng)險讓收益現(xiàn)金流=負(fù)債現(xiàn)金流，久期匹配可以讓這兩者還款時間一致。
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3. 精確來說是資產(chǎn)的收益去匹配負(fù)債。
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4.讓reinvestment risk和price risk互相Offset,就可以鎖定資產(chǎn)的收益——但這并不一定就保證資產(chǎn)收益可以匹配負(fù)債支出吧？--- 可以的啊，可以組建一個資產(chǎn)收益率和負(fù)債利率一樣的組合。
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現(xiàn)在我有點(diǎn)混亂，總結(jié)一些我知道的點(diǎn)和還存在的疑問點(diǎn)：【知道了的】1、我讓投資期限等于麥考利久期，那么資產(chǎn)的兩種利率風(fēng)相互抵消，則收益率恒定。此時還不涉及負(fù)債，就是說假如我不是ALM的，光有一坨債券組合，那么它的收益率也是恒定的。2、然后現(xiàn)在涉及到負(fù)債，我要ALM了的話：我的目的是要讓資產(chǎn)的return去匹配負(fù)債的FV，這個是我的目標(biāo)沒錯。【沒懂的問題】那么我怎么實(shí)現(xiàn)這個目標(biāo)呢？您看我說的對不對？step①：我現(xiàn)在已知了負(fù)債的PV和YTM，那么可以算得出負(fù)債的FV。step②：讓這個FV去等于我資產(chǎn)的return。。。然后我就不知道您怎么跳到您的結(jié)論中去了：首先，1、資產(chǎn)的PV不是要等于負(fù)債的PV嗎，那如果資產(chǎn)收益率等于負(fù)債收益率，不就是資產(chǎn)的FV等于負(fù)債的FV嗎，為什么說是資產(chǎn)的return等于負(fù)債的FV？2、我現(xiàn)在就是知道了投資期限等于我【資產(chǎn)組合】的久期 ；怎么和負(fù)債久期扯上關(guān)系？
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這個問題比較邏輯性強(qiáng)，請您一定【完整地】敘述下
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每個環(huán)節(jié)都要環(huán)環(huán)相扣
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有疑問的step1: 里面確認(rèn)的說是 asset也是一個債券組合，那么我們買了一個債券組合的收益就是asset return, 但是也是存在債券的本金的，所以是本金＋收益一起 cover 未來負(fù)責(zé)現(xiàn)金流?？磮D片里也是同樣意思。
step2:資產(chǎn)的久期和負(fù)債的久期必須要有關(guān)系，一方面是為了讓負(fù)債的還款日期和資產(chǎn)的還款日期匹配，還有一個原因是讓 負(fù)債受到利率的價格變動和 資產(chǎn)受到利率的價格變動 相等，兩者才能匹配。所以原理就是首先資產(chǎn)組合內(nèi)部要剔除兩個風(fēng)險，然后資產(chǎn)才可以去匹配負(fù)債的價格變動。 -
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你總結(jié)的兩個知道的點(diǎn) 都是正確的，很好。
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嗯看來是您當(dāng)時說的是上次說的收益去覆蓋負(fù)債，這一句話我理解成光收益了。嗯這點(diǎn)OK了。
然后就再問一下，為什么，或者怎么樣就能夠證明得出資產(chǎn)和負(fù)債的到期收益率相等呢？ -
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我們學(xué)的是一種方法，只能最大限度的希望兩者匹配，最終是否資產(chǎn)和負(fù)債相等還是看結(jié)果說話，很難去證明。
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問下別的老師會不會，謝謝
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問下別的老師會不會，謝謝
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為什么或者怎么樣就能夠證明得出資產(chǎn)和負(fù)債的到期收益率相等呢？--- 傅同學(xué)，不知道我們是不是有Miscommunication， 我理解你的問題是問我怎么樣才能知道用了久期匹配方法后，資產(chǎn)和負(fù)債的到期收益率一定相等？我是從實(shí)務(wù)的角度回答你的，久期隨著時間的推移肯定會發(fā)生變化，如果發(fā)生變化，就需要rebalance我們的資產(chǎn)組合，就要看公司愿不愿意花費(fèi)成本來做這個rebalance,如果做不到隨時rebalance, 就會出現(xiàn)資產(chǎn)收益和負(fù)債收益出現(xiàn)mismatch的情況，所以是否可以真正讓兩者匹配，關(guān)鍵是要看公司愿不愿意花費(fèi)成本來做這個實(shí)時rebalance。
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您干脆舉個例子吧？
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我目前只想先聽懂理論，再談實(shí)務(wù)。
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理論中，債券中的免疫策略（immunization）是基于目前對于將來市場的判斷所進(jìn)行的。因此，在實(shí)施免疫策略的時候會對資產(chǎn)和負(fù)債的收益率進(jìn)行預(yù)期。如果將來市場變化不是按照原來的預(yù)期進(jìn)行的，那么就需要進(jìn)行調(diào)整。此外，由于債券的久期是不斷在變化的，即使其他變量都不變的情況下，時間的變化也會造成久期的變化，因此，什么時候進(jìn)行Rebalance，rebalace的頻率是需要根據(jù)公司具體的risk appetite來決定的。也就是說，再不計成本的公司，也不可能做到每分每秒進(jìn)行rebalance。
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我不問后面的如何Rebalance，我只問最初我給你一坨負(fù)債，PV已知是1million、YTM已知是10%。然后：請您ALM這個過程（包括：如何確定資產(chǎn)的各個參數(shù)等）全部說出來，請注意邏輯順序，環(huán)環(huán)相扣，有依有據(jù)。
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同學(xué)你好，以下是***老師的答復(fù)：
ALM的過程如下，假設(shè)是single liability.
第一步： PV asset 大于或等于 PV liability. 所以需要價值100或者是100萬多一點(diǎn)的錢去買資產(chǎn);
第二步：讓Asset的久期等于liability的久期。把負(fù)債的麥考林久期算出來以后，再把資產(chǎn)的麥考林久期加權(quán)平均算出來，
第三步：資產(chǎn)組合如果有多種組合，選擇convexity越小越好。如果是multiple liability, 就讓asset convexity 大于 Liability convexity.
綜上所述，設(shè)置好這三個步里的三個參數(shù)，就可以做到ALM。
如有其他問題，我會及時轉(zhuǎn)達(dá)給***老師。 -
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也就是說，這么做了之后，資產(chǎn)和負(fù)債的PV一級FV“幾乎”相近了，我理解這是“滿足久期中性”的一方面，也就是資產(chǎn)負(fù)債的久期匹配了；但是如何看得出或者說哪里體現(xiàn)出“我投資期限等于資產(chǎn)的久期”？我的理解正確與否：就是按照我算出來負(fù)債的久期，如果組合中的某些債券提前到期，那么我還要再投資；反之我要提前賣出。這么做，就是保證了第二個方面也就是投資期限等于資產(chǎn)的久期？如果目前都理解正確了的話，那我就沒什么問題了，謝謝你們。如果不對，還請繼續(xù)指教。
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正確的理解是，在購買的最開始要保證資產(chǎn)負(fù)債久期匹配，后期需要rebalance; 第二個理解是正確的。
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我就說了一個理解呀，您說的第二個是指哪個？復(fù)制一下我哪里說錯了，那里說對了。。。？
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也就是說，這么做了之后，資產(chǎn)和負(fù)債的PV一級FV“幾乎”相近了，我理解這是“滿足久期中性”的一方面，也就是資產(chǎn)負(fù)債的久期匹配了-----這里是第一個理解，不能說不對，只要保證資產(chǎn)和負(fù)債久期在最初的時候保證匹配就行了。
但是如何看得出或者說哪里體現(xiàn)出“我投資期限等于資產(chǎn)的久期”？我的理解正確與否：就是按照我算出來負(fù)債的久期，如果組合中的某些債券提前到期，那么我還要再投資；反之我要提前賣出。----------這個理解是對的。 -
追問
關(guān)于“也就是說，這么做了之后，資產(chǎn)和負(fù)債的PV一級FV“幾乎”相近了，我理解這是“滿足久期中性”的一方面，也就是資產(chǎn)負(fù)債的久期匹配了-----這里是第一個理解，不能說不對，只要保證資產(chǎn)和負(fù)債久期在最初的時候保證匹配就行了。”那實(shí)際上就是指美元久期相等？就是P0*MD相等？第二個理解沒問題了，就還剩這點(diǎn)點(diǎn)了。謝謝～
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是的，你可以這么理解，美元久期相等對于single liability和multiple liability matching來說是最準(zhǔn)確的定義。
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第一部中的“PV asset 大于或等于 PV liability”，大于是因?yàn)槭裁?？謝謝
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追答
其實(shí)在多筆負(fù)債里面，PV asset等于PV liability也是可以的，但是為了更保險，所以我們更Prefer讓pv asset大于Pv liability. 而正是由于pv asset 大于 pv liability, 所以我們用BPV asset= BPV liability, 而不是duration asset= duration liability.
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追問
那就是說，實(shí)際上是略有差別，只要保證美元久期相等即可；但考試中我們還要寫成久期和PV分別相等？
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追答
是的，區(qū)分single liability和multiple liability的情形，PV和duration 分開寫。
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