之前為讀者介紹了商品期權(quán)的四種垂直價(jià)差套利組合策略，AQFer將繼續(xù)推出新的部分：商品期權(quán)的兩種跨式組合策略(Straddle)和商品期權(quán)的兩種勒式(Strangle)組合策略。這四種組合策略，分別適用于波動(dòng)幅度高低不等的行情，或即將大幅上漲、大幅下跌的行情。從事于量化對(duì)沖的專業(yè)投資者，可以根據(jù)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)率情況或中長(zhǎng)期趨勢(shì)的研判，來(lái)選擇合適的期權(quán)組合套利策略。

　　一、跨式組合策略

　　在商品期貨市場(chǎng)的運(yùn)行中，期貨行情在較長(zhǎng)的一段時(shí)間里，可能走出單邊牛市或單邊熊市，但很多情況下則可能整體會(huì)呈現(xiàn)盤整狀態(tài)——如寬幅震蕩或窄幅震蕩。

　　在商品市場(chǎng)大的牛市或者熊市行情中，由于市場(chǎng)漲跌趨勢(shì)較為確定，投資者在采用期權(quán)工具投資時(shí)，可以選擇看漲期權(quán)或者看跌期權(quán)，進(jìn)行損失有限但潛在收益巨大的投資策略。但在其他情況下，方向性較為明顯的行情往往較少，而更多的時(shí)候，盤面往往是盤整行情居多，并給投資者帶來(lái)很大挑戰(zhàn)。

　　一方面，由于盤整時(shí)間的不確定，投資者往往不知道盤整從何時(shí)開(kāi)始且何時(shí)結(jié)束;另一方面，盤整之后最終真實(shí)的突破方向的不確定，也對(duì)投資者做多或做空帶來(lái)巨大風(fēng)險(xiǎn)。而在期權(quán)上市之后，只需要對(duì)行情是方向性還是波動(dòng)性簡(jiǎn)單判斷，便可以采用跨式策略組合進(jìn)行相應(yīng)投資。

　　一般來(lái)說(shuō)，商品期權(quán)常用的跨式策略，有以下兩種：買入跨式組合和賣出跨式組合，這兩種策略組合，則分別適用于不同的市場(chǎng)情形。

　　1買入跨式期權(quán)

　　買入跨式組合的構(gòu)成是：做多一手看漲期權(quán)，同時(shí)做多另外一手看跌期權(quán)，兩個(gè)期權(quán)的標(biāo)的商品期貨、執(zhí)行價(jià)格和到期時(shí)間都相同，投資者能從標(biāo)的商品期貨的劇烈上漲或者下跌中獲利。下圖即為一個(gè)買入跨式期權(quán)組合套利策略的盈虧圖。

　　具體來(lái)看，上圖反映了買入一份執(zhí)行價(jià)格為K的看漲期權(quán)和一份相同執(zhí)行價(jià)格的看跌期權(quán)(兩份期權(quán)具有相同的到期日)的盈虧情況。其中看漲期權(quán)的權(quán)利金為C，看跌期權(quán)的權(quán)利金為P，豎軸為盈虧情況，橫軸則為標(biāo)的期貨的價(jià)格變動(dòng)。

　　在構(gòu)建該策略組合的開(kāi)始，投資者需要支付C+P的權(quán)利金，這也是該投資者的最大可能損失。如果股票市場(chǎng)價(jià)格在期權(quán)到期日之前一直在K-(C+P)和K+(C+P)之間波動(dòng)，則該投資者行權(quán)時(shí)不能獲利，這個(gè)區(qū)間稱為虧損區(qū)間。而當(dāng)股票市場(chǎng)價(jià)格發(fā)生較大波動(dòng)，即行情突然大漲或者大跌，則投資者有可能獲得較大收益。因此，改策略屬于風(fēng)險(xiǎn)有限、收益無(wú)限的策略類型。整體而言，買入跨式策略適合于重磅利多或利空即將公布、或者市場(chǎng)經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期盤整之后價(jià)格可能即將發(fā)生大幅突破的市場(chǎng)情形。

　　2賣出跨式期權(quán)

　　與買入跨式策略組合相反，所謂賣出跨式組合，是指賣出具有同樣執(zhí)行價(jià)格與期限的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，通常為賣出一個(gè)看漲期權(quán)和一個(gè)看跌期權(quán)。下圖為賣出跨式組合套利策略的盈虧圖。

　　與買入跨式組合的盈虧相反，當(dāng)商品期貨標(biāo)的價(jià)格在K-(C+P)至K+(C+P)區(qū)間內(nèi)波動(dòng)時(shí)，賣出跨式組合策略可以保障一定的收益，但其收益最大為C+P，而當(dāng)標(biāo)的價(jià)格小于K-(C+P)或者大于K+(C+P)時(shí)，該策略就會(huì)虧損，且潛在虧損可能無(wú)限大。因此，賣出跨式組合適應(yīng)于市場(chǎng)持續(xù)陷入整理狀態(tài)，如典型的箱體震蕩行情?？紤]到該組合策略具有一定的收益但承擔(dān)較大的風(fēng)險(xiǎn)性，因而需要較強(qiáng)的行情研判能力，同時(shí)因賣出期權(quán)需要交納一定的保證金以保障違約風(fēng)險(xiǎn)，在歐美成熟的期權(quán)市場(chǎng)上，該策略大多數(shù)的使用者多為期權(quán)市場(chǎng)的做市商。

　　整體來(lái)看，跨式策略組合都是同時(shí)同向買入或同時(shí)同向賣相同份數(shù)的看漲跌期權(quán)，兩個(gè)策略的潛在收益情況也是基于執(zhí)行價(jià)格K對(duì)稱的，因此對(duì)于K點(diǎn)的把握就相當(dāng)重要。另一方面，如果投資者具有較強(qiáng)的行情方向研判能力，則可以進(jìn)一步通過(guò)C和P值的調(diào)整，構(gòu)建一個(gè)更具有多空傾向的跨式組合策略，以提升實(shí)際操作中盈利的概率。

　　二、勒式組合策略

　　勒式期權(quán)組合與跨式期權(quán)組合相似(具有相同期限的賣權(quán)和買權(quán)的組合)，但利用價(jià)外期權(quán)。因此，購(gòu)買勒式期權(quán)組合的成本比購(gòu)買跨式期權(quán)組合低，但勒式期權(quán)組合要求標(biāo)的商品期貨有更大的價(jià)格變化才能贏利。與跨式期權(quán)組合類似，勒式期權(quán)組合也分為買入勒式期權(quán)和賣出勒式期權(quán)。

　　1買入勒式期權(quán)

　　買入勒式期權(quán)組合，包括同時(shí)購(gòu)買一份虛值看漲期權(quán)和一份相同到期日的虛值看跌期權(quán)。當(dāng)期貨價(jià)格跌至低執(zhí)行價(jià)格-凈權(quán)利金支出以下時(shí)，將能獲得沒(méi)有上限的潛在收益直至期貨價(jià)格跌至為零;如果期貨價(jià)格升至低執(zhí)行價(jià)格和高執(zhí)行價(jià)格之間的任何價(jià)位時(shí)，該策略將面臨最大損失;隨著價(jià)格上升至高執(zhí)行價(jià)以上時(shí)，該策略組合具有收益無(wú)限的優(yōu)點(diǎn)。需要注意的是，該策略組合具有兩個(gè)盈虧平衡點(diǎn)。其中，向下盈虧平衡點(diǎn)為：低執(zhí)行價(jià)格-凈權(quán)利金支出;向上盈虧平衡點(diǎn)為：高執(zhí)行價(jià)格+凈權(quán)利金支出。以下即為該策略的盈虧圖。

　　整體來(lái)看，買入勒式期權(quán)適用于波動(dòng)率整體較高的中性市場(chǎng)。對(duì)于投資者而言，策略的成敗主要在于把握高執(zhí)行價(jià)和低執(zhí)行價(jià)的水平。具體而言，一方面投資者應(yīng)當(dāng)選取價(jià)格彈性較高的商品標(biāo)的，并主動(dòng)尋求暫時(shí)陷入窄幅盤整的時(shí)間階段，在策略組合實(shí)施之后等待標(biāo)的價(jià)格發(fā)生大幅波動(dòng)。而這也意味著，投資者較好應(yīng)當(dāng)選擇期限較長(zhǎng)的期權(quán)，以提高策略的成功概率，或有較為充分的時(shí)間對(duì)不成功的期權(quán)組合進(jìn)行退出操作。

　　2賣空勒式期權(quán)

　　賣空勒式期權(quán)組合包括一份短期虛值看跌期權(quán)和一份相同期限的虛值看漲期權(quán)。當(dāng)標(biāo)的期貨價(jià)格向任一方向有較大變動(dòng)時(shí)，將產(chǎn)生沒(méi)有上限的虧損;當(dāng)期貨價(jià)格在兩個(gè)執(zhí)行價(jià)格之間變動(dòng)時(shí)，該策略將獲得收益，最大收益為凈權(quán)利金收入。此外，此組合同樣具有兩個(gè)盈虧平衡點(diǎn)。其中，向下盈虧平衡點(diǎn)為：低執(zhí)行價(jià)格-凈權(quán)利金收入;向上盈虧平衡點(diǎn)為：高執(zhí)行價(jià)格+凈權(quán)利金收入。下圖為賣空勒式期權(quán)組合策略的盈虧圖。

　　整體而言，賣空勒式期權(quán)組合賣出的是虛值看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，這樣的好處在于兩個(gè)盈虧平衡點(diǎn)之間的距離會(huì)變大，獲利的可能性也就變大，但這樣做的代價(jià)就是潛在收益將會(huì)變小。在該策略的適用范圍方面，賣空勒式期權(quán)組合適用于波動(dòng)率較低的中性市場(chǎng)，當(dāng)標(biāo)的期貨價(jià)格偏離低執(zhí)行價(jià)與高執(zhí)行價(jià)的價(jià)格區(qū)間時(shí)，則就會(huì)出現(xiàn)虧損。跌破低執(zhí)行價(jià)的最大虧損為低執(zhí)行價(jià)，升破高執(zhí)行價(jià)時(shí)則潛在虧損則無(wú)限大。

　　對(duì)于在該策略的具體把握上，投資者應(yīng)當(dāng)挑選震蕩區(qū)間較為明顯、未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)預(yù)計(jì)都難以出現(xiàn)大幅突破的品種。在具體技術(shù)研判上，要著重關(guān)注支撐位和阻力位。此外，當(dāng)標(biāo)的商品價(jià)格突破預(yù)期的價(jià)格區(qū)間，就應(yīng)當(dāng)密切關(guān)注停損退出的時(shí)機(jī)。

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