AQF關(guān)注丨2019年各大券商年度策略觀點(diǎn)表達(dá)，歡迎閱讀~
中信證券A股核心觀點(diǎn)
A股在2019年將迎來未來3~5年復(fù)興牛的起點(diǎn);在盈利、政策和流動性影響下，預(yù)計大盤Q1盤整，Q2開始逐漸進(jìn)入盈利和估值修復(fù)共振的上行階段;配置上聚焦結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，擁抱高端制造業(yè)和服務(wù)業(yè)。
大勢研判：2019年A股將迎來未來3~5年復(fù)興牛的起點(diǎn)。
1) 中美新格局：周期關(guān)聯(lián)弱化，倒逼政策調(diào)整。“貿(mào)易戰(zhàn)”的背后是中美高端制造的中長期競爭;預(yù)計雙方都將以新一輪雙邊/區(qū)域貿(mào)易協(xié)定強(qiáng)化區(qū)域產(chǎn)業(yè)鏈“抱團(tuán)”。中美貿(mào)易和投資的周期關(guān)聯(lián)弱化，短期壓力和中期挑戰(zhàn)并存：中國加快改革開放是必然選擇，傳統(tǒng)政策模式也要調(diào)整。
2) 政策新風(fēng)格：驅(qū)動高質(zhì)量發(fā)展。政策風(fēng)格大切換，重點(diǎn)從規(guī)范存量到培育增量，并以改革突破結(jié)構(gòu)瓶頸，驅(qū)動高質(zhì)量發(fā)展。財稅、國企、開放是2019年的重要看點(diǎn)：減稅降費(fèi)從中期趨勢看將隨著財稅體制改革而強(qiáng)化;國企改革進(jìn)入自下而上綜合試點(diǎn)全新階段;制造業(yè)、金融、服務(wù)業(yè)的對外準(zhǔn)入會繼續(xù)放寬，以開放倒逼產(chǎn)業(yè)進(jìn)步升級。
3) 經(jīng)濟(jì)新周期：結(jié)構(gòu)調(diào)整加速。政策“再平衡”托底經(jīng)濟(jì)，減稅+穩(wěn)杠桿+改革的搭配加速經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。預(yù)計2019年經(jīng)濟(jì)的增速在Q2~Q3見底回升，而A股也將在風(fēng)險充分釋放后，迎來未來3~5年復(fù)興牛的起點(diǎn)。
市場節(jié)奏：撥云見日，下半年迎來轉(zhuǎn)機(jī)。
1) A股盈利增速Q(mào)2探底，Q3回升?；鶞?zhǔn)假設(shè)下，全部A股2019年盈利增速從2018年的9.7%下降到5.4%，單季同比呈“V”型走勢，且底部下探不會太深，預(yù)計4個季度增速分別為4.5%/4.1%/5.4%/8.2%。
2) 政策預(yù)期逐步明朗。“貿(mào)易戰(zhàn)”的不確定性有望在2019年Q1進(jìn)一步明朗，政策預(yù)期在“兩會”后明確，預(yù)計市場風(fēng)險偏好在Q2末期逐步回暖：大盤在Q1盤整后，在Q2會逐步進(jìn)入盈利和估值修復(fù)共振的上行階段。
3) 市場流動性前低后高。保守估計，產(chǎn)業(yè)資本(包括紓解股權(quán)質(zhì)押的專項基金)、保險、外資的資金2019年累計流入A股4300億元，流入節(jié)奏上前低后高，下半年市場流動性狀況更好。
配置建議：聚焦結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，擁抱高端制造和服務(wù)業(yè)
1) 制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級、全球布局、向頭部集中?？春靡云嚵悴考?、工程機(jī)械和光伏為代表的具備全球競爭力的高端裝備制造，以半導(dǎo)體、工業(yè)機(jī)器人為代表的自主可控設(shè)備/核心零部件，以5G為代表的新基礎(chǔ)設(shè)施以及以新能源車(產(chǎn)業(yè)鏈)、智能家居為代表的新興消費(fèi)品制造。
2) 消費(fèi)性服務(wù)和生產(chǎn)性服務(wù)兩手抓。消費(fèi)性服務(wù)看點(diǎn)是改革推動市場化供給側(cè)調(diào)整，看好醫(yī)療服務(wù)、保險服務(wù)和教育;另外可以關(guān)注連鎖餐飲、旅游休閑、物業(yè)管理。生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)(企業(yè)服務(wù))看點(diǎn)是對外開放以競爭促進(jìn)發(fā)展，看好企業(yè)云服務(wù)、軟件/存儲服務(wù)、商業(yè)信息服務(wù)等。
大類資產(chǎn)配置展望
1) 關(guān)注非美資產(chǎn)，分散風(fēng)險。全球流動性趨緊對2018 年的資產(chǎn)價格沖擊非常顯著，預(yù)計這一負(fù)面影響在2019 年仍會持續(xù)。10 年期美債收益率預(yù)計未來一年將進(jìn)一步上行至3.5%區(qū)間。利率上行帶來的資產(chǎn)價格擠泡沫的現(xiàn)象將不可避免。未來可以期望的流動性的相對緩和可能來自美元指數(shù)的轉(zhuǎn)弱，這將相對有利于非美資產(chǎn)表現(xiàn)。
2) 展望未來，全球經(jīng)濟(jì)增長和企業(yè)盈利增速很可能開始自高位回落，這將對持續(xù)多年上漲的風(fēng)險資產(chǎn)帶來壓力。股票資產(chǎn)雖然估值有所回落，但其長期回報率正逐步降低。建議均衡配置資產(chǎn)以分散風(fēng)險?？沙淙赵Y產(chǎn)，相對更看好歐洲和新興市場等非美資產(chǎn)。
海通證券核心觀點(diǎn)
市場背景：穿越黑暗迎黎明
1) 中國發(fā)展背景類似80年代美國，國際和大類資產(chǎn)比較看，A股戰(zhàn)略樂觀。
2) A股短期反彈后還需經(jīng)歷一段政策上業(yè)績下、反復(fù)筑底的黑暗期。
3) 大拐點(diǎn)的黎明信號：廣譜利率下降、新增信貸放量、改革推進(jìn)。
應(yīng)對策略：行穩(wěn)致遠(yuǎn)，步步為營
1) 震蕩筑底階段：高股息率公司和地產(chǎn)。
2) 2-3年維度成長風(fēng)格逐漸占優(yōu)，戰(zhàn)略配臵先進(jìn)制造、服務(wù)消費(fèi)。
風(fēng)險提示
向上超預(yù)期：國內(nèi)改革大力推進(jìn)，向下超預(yù)期：中美關(guān)系明顯惡化。
申萬證券核心觀點(diǎn)
與市場普遍預(yù)期的2019 年經(jīng)濟(jì)與A 股上半年探底，下半年開啟牛市不同，申萬宏源A 股策略團(tuán)隊判斷2019 年為磨底年，我們傾向于對這次經(jīng)濟(jì)底部運(yùn)行的長期性要有充分的預(yù)期，做充分的準(zhǔn)備。
但是，我們對于未來2 個季度的A 股市場，反而多一份信心。在這一階段，即便經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)低于預(yù)期，市場仍然可以期待更多寬松刺激政策，且“相關(guān)刺激仍有效果”這個判斷被證偽的概率較小。更重要的是，在改革不斷推進(jìn)的憧憬面前，經(jīng)濟(jì)和企業(yè)業(yè)績的下滑可能暫時無法成為主要矛盾。除了十八屆三中全會改革文件的宏偉藍(lán)圖，近期市場最關(guān)心的改革是個稅、增值稅等稅改的落地，以及農(nóng)村集體建設(shè)用地的流轉(zhuǎn)，其中增值稅改革被申萬宏源宏觀視為：“內(nèi)需拉動制造業(yè)模式之始”。
資本市場的積極改革開放舉措可能改善股市流動性，例如，參考之前根據(jù)鳳凰網(wǎng)報道MSCI的公布節(jié)奏，2 月28 日MSCI 官方可能公布5、8 兩個月分兩次逐步提高大盤股納入因子到20%，而外資也有配置習(xí)慣引發(fā)的類似國內(nèi)“春季躁動”的“Spring Effect”，我們認(rèn)為2019 年一季度至2019 年二季度前半段，外資配置預(yù)期帶來較強(qiáng)的增量流動性預(yù)期。從資產(chǎn)配置視角看，A 股股權(quán)風(fēng)險溢價到達(dá)中位數(shù)以上一倍標(biāo)準(zhǔn)差，十二個月風(fēng)險調(diào)整后的滾動回報率達(dá)到10 年以來低位，可能的加息節(jié)奏變化，以及“距離產(chǎn)生美”也是外資看好A 股的原因，當(dāng)然，人民幣匯率企穩(wěn)也是必要條件。
但是，時間越接近2019 年的下半年，我們越要回歸現(xiàn)實，密切跟蹤企業(yè)業(yè)績的情況，相信基本面趨勢投資的大方向(如果下半年企業(yè)業(yè)績增速并未見到顯著改善?)。當(dāng)然，也因此我們的債券團(tuán)隊維持對2019 年債市的看好，這里多說一句，找不到利空的債市或者有我們沒看到的風(fēng)險，或者可能利率下行的幅度將讓我們大跌眼鏡。
經(jīng)過申萬宏源策略行業(yè)比較團(tuán)隊的打分體系，在A 股內(nèi)部結(jié)構(gòu)上，我們偏好成長，但并不認(rèn)為傳統(tǒng)白馬核心資產(chǎn)完全沒有機(jī)會，它們應(yīng)該不會缺席春天行情，無非是全年表現(xiàn)的時間節(jié)奏受到經(jīng)濟(jì)、企業(yè)業(yè)績預(yù)期下調(diào)的影響。5G 和新能源汽車是我們成長中最為關(guān)注的兩個方向。5G 是新的信息“高速公路”建設(shè)，而新能源汽車本質(zhì)上是智能手機(jī)上裝四個輪子，是汽車電子化，而不僅僅是鋰電池，這兩個行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈長，影響深遠(yuǎn)，是政府“新基建”刺激的較佳選擇。在消費(fèi)品行業(yè)內(nèi)部，降低增值稅后，具有定價權(quán)的行業(yè)公司才能享受利潤提升，否則減稅大部分將體現(xiàn)為消費(fèi)者紅利，與宏觀邏輯一致，我們密切關(guān)注工業(yè)制成品消費(fèi)。傳統(tǒng)金融地產(chǎn)內(nèi)部，我們偏好券商，關(guān)注寬松預(yù)期下地產(chǎn)股階段性機(jī)會，但是我們同樣認(rèn)為，2019 年的房價十分微妙，可能成為超預(yù)期的點(diǎn)。
在自下而上的研究方面，我們TMT 團(tuán)隊指出，A 股投資者熱衷于尋找“海外映射”：某某行業(yè)的中國版，但是由于管理未能實現(xiàn)分布式，成功長大的A 股公司寥寥，選股上首先應(yīng)找到管理架構(gòu)類似的公司，再看賽道、商業(yè)模式、財務(wù)特征、市值比較，在這個科技創(chuàng)新、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)興起的時代，“人”的因素愈發(fā)重要，類似情況其實又何止發(fā)生在TMT 行業(yè)呢?
中金核心觀點(diǎn)
中國2019 年增長在國際周期及國內(nèi)因素共同作用下可能繼續(xù)下行，加大改革挖潛力、提效率、促活力的緊迫性和必要性。雖然2018 年下半年至今市場預(yù)期已經(jīng)在調(diào)低，但考慮到增長下行風(fēng)險仍未體現(xiàn)充分，2019 年風(fēng)險資產(chǎn)仍可能承受一定壓力。
2019：增長下滑延續(xù)，守正待時
1) 中國市場盈利增長將下滑至零附近。我們預(yù)計中國股票市場在2017/2018 實現(xiàn)一定的業(yè)績增長之后，受上游行業(yè)高基數(shù)及中下游行業(yè)需求放緩、利潤率縮窄等因素影響，2019 年盈利將無實質(zhì)性增長。
2) A 股迎來低振幅一年。2018 年市場“殺估值”進(jìn)行得較為充分，但2019 年盈利難以提供較強(qiáng)支持。在流動性相對寬松但增長有壓力的背景下，市場整體估值可能上下兩難。股指振幅相比2018 年將明顯縮小，預(yù)計上證指數(shù)2019 年度高點(diǎn)低點(diǎn)振幅將在600 點(diǎn)左右或以內(nèi)。
3) 海外中資股將跑贏A 股。A/H 兩地上市公司估值溢價雖然有所縮窄但仍不算低，在中國增長面臨壓力、A 股估值難大幅擴(kuò)張的背景下，港股估值相對較低使得港股將跑贏A 股，從而使得A/H 溢價進(jìn)一步收窄。
4) 中國市場成長風(fēng)格贏價值風(fēng)格。在增長相對低迷的環(huán)境中仍能實現(xiàn)一定增長或者有增長預(yù)期支持的板塊將獲得市場追捧。消費(fèi)、科技、醫(yī)藥、教育、文化與服務(wù)、軍工等可能仍是尋找成長機(jī)會的領(lǐng)域，這些板塊里可能有2019 年表現(xiàn)相對居前的板塊，預(yù)計海外中資股中新經(jīng)濟(jì)跑贏老經(jīng)濟(jì)。
5) 十年國債收益率跌破3%。2018 年債市收益率已經(jīng)明顯下行，當(dāng)前增長下行、流動性可能進(jìn)一步放松、官方利率有下調(diào)空間，2019 年十年期國債收益率可能仍階段性下行并在2015 年之后再次跌破3%。
6) 黃金或有階段性機(jī)會。全球增長放緩、美元走弱、實際利率下行，可能會支持黃金在2019 有階段性的表現(xiàn)。
7) 大宗原材料市場可能承壓。收入預(yù)期轉(zhuǎn)低、居民杠桿已經(jīng)有所上升等因素可能會使得房地產(chǎn)承壓，地產(chǎn)投資相關(guān)需求壓力可能傳導(dǎo)至商品市場。盡管可能有2019 年海外基建刺激等因素，但中國才是原材料消費(fèi)主體。
8) 滬深港通北上資金進(jìn)出波動加大。MSCI/FTSE 指數(shù)將提高A 股的納入比例，滬深港通北上資金將依然活躍?？紤]到滬深港通北向累計頭寸已經(jīng)達(dá)到約6500 億元，相比過去兩年多數(shù)時間的單向流入，滬深港通北向資金進(jìn)出波動將明顯加大、單日資金凈流出存在創(chuàng)新高的可能。
9) 科創(chuàng)板設(shè)立，個股漲跌幅限制可能放寬或取消?？苿?chuàng)板在2019年推出是大概率事件，預(yù)計監(jiān)管層在設(shè)計科創(chuàng)板時將實行更加市場化的制度安排、發(fā)揮專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者在定價中的作用、提高價格發(fā)現(xiàn)效率，屆時在A 股已有板塊中存在多年的個股漲跌幅限制可能會放寬或取消。
10) 銀行不良資產(chǎn)壓力明顯上升。2016 年開始增長復(fù)蘇及供給側(cè)改革明顯改善了企業(yè)特別是上游企業(yè)的現(xiàn)金流及還貸能力，商業(yè)銀行不良貸款率雖然略有上升但總體平穩(wěn)。往前看增長下行會帶來資金壓力，特別是地產(chǎn)市場的繼續(xù)降溫等因素，將明顯加大銀行體系不良資產(chǎn)壓力。
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