“我們得做點(diǎn)什么。”James J. Valentine，CFA，在紐約舉辦的CFA Institute“2017年度證券研究與估值”會(huì)議上這樣說(shuō)到。他指出，投資者在過(guò)去十年中將超過(guò)一萬(wàn)億美元的主動(dòng)管理型證券投資基金轉(zhuǎn)投到被動(dòng)型基金，資產(chǎn)管理行業(yè)已經(jīng)如同一棟“著火的房子”。他認(rèn)為這種趨勢(shì)不會(huì)在短時(shí)間內(nèi)有所改變，因此亟待證券分析師提出解決方案。

作為AnalystSolutions公司的創(chuàng)始人，Valentine認(rèn)為，“解決方案”就在于在進(jìn)行證券估值和設(shè)定價(jià)格目標(biāo)時(shí)，遵循11條經(jīng)驗(yàn)法則。這些法則是他在14年的證券研究分析師生涯，以及在對(duì)分析師與投資經(jīng)理進(jìn)行教育培訓(xùn)的過(guò)程中積累的經(jīng)驗(yàn)，逐漸摸索歸納得出的。而這些法則背后的根本原則只有一句話：簡(jiǎn)單至上。

01、避免復(fù)雜

作為Valentine法則中的第一條也是關(guān)鍵的一條，這條法則包含三個(gè)部分：

■ 奧卡姆剃刀：在競(jìng)爭(zhēng)性假設(shè)中進(jìn)行選擇時(shí)，選擇簡(jiǎn)單的;

■ 雷·所羅門諾夫的歸納推理理論：(選擇可計(jì)算理論)計(jì)算下一次觀察的概率時(shí)，更短的可計(jì)算理論具有更大的權(quán)重;

■ 據(jù)稱引自愛(ài)因斯坦的言論：“一切都應(yīng)做到盡可能的簡(jiǎn)單，但不是更簡(jiǎn)單。”

“這不是研究如何制造火箭，”Valentine解釋稱，“復(fù)雜性不是什么好東西，越復(fù)雜，越容易出問(wèn)題。”

他以貼現(xiàn)現(xiàn)金流(discounted cash flow，DCF)模型的分析為例解釋了這一觀點(diǎn)。在120份2012到2013年美國(guó)經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)的報(bào)告樣本中，研究人員發(fā)現(xiàn)，分析師針對(duì)每個(gè)DCF平均會(huì)出現(xiàn)三個(gè)理論或計(jì)算相關(guān)的錯(cuò)誤，還有做出四個(gè)基于錯(cuò)誤經(jīng)濟(jì)判斷的決策。

這些錯(cuò)誤產(chǎn)生了巨大的成本。在修正這些錯(cuò)誤并重新計(jì)算后，研究人員發(fā)現(xiàn)平均估值與目標(biāo)價(jià)格的調(diào)整幅度為-2%到14%。

02、獲得準(zhǔn)確預(yù)測(cè)后再開(kāi)始估值

Valentine認(rèn)為，對(duì)技能與工具的巧妙運(yùn)用才能進(jìn)行準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)，而了解兩者的區(qū)別十分重要。

諸如Excel或估值模型等通過(guò)軟件或公式運(yùn)算運(yùn)行的工具十分有效且重要，但也僅止于此。而制造海量無(wú)用甚至有干擾性的數(shù)據(jù)，浪費(fèi)寶貴的時(shí)間與精力，則是它們的缺點(diǎn)。一旦分析師過(guò)分專注于工具而非技能，就會(huì)產(chǎn)生Valentine所說(shuō)的“熬夜綜合癥”。

人工的技能才是評(píng)估這些數(shù)據(jù)、發(fā)掘能夠得出良好預(yù)測(cè)與估值規(guī)律的篩選機(jī)制。過(guò)去哪些因素驅(qū)動(dòng)了證券市場(chǎng)?未來(lái)又會(huì)有哪些因素?回答這些問(wèn)題都需要技能。識(shí)別欺詐信息、了解市場(chǎng)氛圍等，對(duì)于的證券分析師同樣十分重要。

“我將這些稱之為技能，”Valentine說(shuō)，“就像是學(xué)雕刻時(shí)，我們不會(huì)把大量的時(shí)間用在選鑿子上。”

03、每支股票聚焦1-4個(gè)關(guān)鍵因素

Valentine認(rèn)為這條法則可以歸結(jié)為兩個(gè)問(wèn)題：哪些因素會(huì)影響股票走勢(shì)?從哪里可以獲得對(duì)這些因素的獨(dú)特剖析?“的分析師對(duì)于每支股票只會(huì)聚焦于一到兩個(gè)關(guān)鍵因素，”他說(shuō)，“我發(fā)現(xiàn)分析師經(jīng)常(因關(guān)注過(guò)多因素而)分心。”

04、不要試圖從公司管理層獲取

“一致預(yù)期”之外的觀點(diǎn)

Valentine認(rèn)為，“的分析師能夠找到獨(dú)特的信息源”，而公司管理層顯然并不算“獨(dú)特”。

的分析師會(huì)根據(jù)專門的信息源作預(yù)測(cè)與估值。Valentine負(fù)責(zé)股票業(yè)務(wù)時(shí)，會(huì)向私營(yíng)企業(yè)的行業(yè)顧問(wèn)與經(jīng)理人尋求觀點(diǎn)。“如果分析師僅僅依賴公開(kāi)信息，得出的結(jié)論也不過(guò)是他們的一致預(yù)期。”他說(shuō)，“我和(分析的)公司溝通的越少，往往會(huì)越成功。”

05、從通用估值方法開(kāi)始

估值的一個(gè)良好著手點(diǎn)是采用通用的估值方法，無(wú)論是DCF、P/E、EBITDA還是其他。這些通用方法大多數(shù)情況下都頗為適用，因此一般無(wú)需使用其他方法，除非有價(jià)值和洞察都更勝一籌并且不浪費(fèi)時(shí)間的替代品。

06、情景化壓力測(cè)試

Valentine認(rèn)為，“我們的工作就是找到可能出錯(cuò)的地方。如果所有預(yù)測(cè)都一直非常準(zhǔn)確，也許就不需要估值了。”因此，分析股票時(shí)可以根據(jù)基本情況，設(shè)定一個(gè)上漲和下跌的趨勢(shì)，并按照不同情景進(jìn)行演算。這不會(huì)十分復(fù)雜。

07、找到預(yù)測(cè)與估值的獨(dú)到之處

你的分析如何脫穎而出?與一致預(yù)期的區(qū)別在哪里?Valentine說(shuō)：“詳盡闡述自己的不同之處”，同時(shí)不要改變價(jià)格目標(biāo)，除非有充分的理由——預(yù)測(cè)修訂、乘數(shù)修訂，或是采用了新的估值方法。

而另一個(gè)關(guān)鍵是：如果一定要改變價(jià)格目標(biāo)，那就不要逐次遞增。“改變價(jià)格目標(biāo)的充分理由就是：有了新的價(jià)格目標(biāo)。”Valentine說(shuō)，“我們需要大膽，而不是循序漸進(jìn)。”

08、知道“股票里有什么”

與所有市場(chǎng)參與者進(jìn)行交流，以理解市場(chǎng)對(duì)股票的共識(shí)。買方分析師的觀點(diǎn)是什么?賣方交易者與分析師又怎么看?公司是怎么說(shuō)的?這些數(shù)據(jù)是如何反映并支持你對(duì)股票的計(jì)算與觀點(diǎn)的?

了解市場(chǎng)參與者的期望與關(guān)注焦點(diǎn)，以及其在更大范圍的市場(chǎng)前景中的地位，無(wú)疑十分重要。

09、小化“思維陷阱”

分析師需要時(shí)刻留意并矯正自身的缺點(diǎn)，保持情緒可控，避開(kāi)自負(fù)、試錯(cuò)等思維陷阱，確認(rèn)偏差等類似問(wèn)題。“要時(shí)刻清楚，每只股票總有不同的觀點(diǎn)角度”，Valentine表示。

他還建議控制好壓力，依據(jù)“耶克斯-多德森定律”，壓力水平過(guò)高或過(guò)低都會(huì)影響表現(xiàn)。“有點(diǎn)焦慮是好事，”他說(shuō)，“沒(méi)有或太多就不好了。”

10、采用動(dòng)態(tài)綜合對(duì)比表

Valentine認(rèn)為，“出色的對(duì)比表總會(huì)在動(dòng)態(tài)化上有更好的表現(xiàn)。”對(duì)比表應(yīng)保持股價(jià)自動(dòng)更新，并能在預(yù)測(cè)與一致預(yù)期出現(xiàn)沖突時(shí)做出預(yù)警，同時(shí)也應(yīng)當(dāng)能夠追蹤做出的推薦相較于股市與整體市場(chǎng)的表現(xiàn)。

Valentine還建議每天或者至少每周對(duì)估值做回顧復(fù)盤(pán)。

11、涉獵較少的股票及領(lǐng)域

在與分析師交談的過(guò)程中，Valentine時(shí)常驚訝于分析師負(fù)責(zé)的股票數(shù)量。“很多分析師告訴我自己在嘗試負(fù)責(zé)100-200支股票，”他說(shuō)，“那能同時(shí)兼顧計(jì)算又產(chǎn)生Alpha收益的又有幾支呢?”

一些特定的領(lǐng)域，比如航空業(yè)，燃料價(jià)格或其他可能影響整個(gè)行業(yè)的因素都會(huì)導(dǎo)致出現(xiàn)整體變化的情況;而另一些領(lǐng)域，比如生物技術(shù)，投入難以量化，產(chǎn)出也差異巨大。股票分析師無(wú)法分析所有事物，因此要避免將業(yè)務(wù)范圍鋪得太廣。Valentine認(rèn)為那樣會(huì)陷入“平庸者的海洋”，因而的分析師應(yīng)找到自己能發(fā)揮價(jià)值的領(lǐng)域并投身其中。

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