AFV經(jīng)驗分享丨我，8年港股研究員，05年在港大畢業(yè)，應(yīng)該比許多當時的內(nèi)地學生對香港有更直觀的理解，07年以來一直從事賣方港股研究，有8年的消費行業(yè)研究經(jīng)驗?，F(xiàn)在，我將轉(zhuǎn)型買方，在離開券商之際，將過去消費行業(yè)的經(jīng)驗匯總下來。佛說，諸善奉行，其旨不為功利，在港股，我只是一個晚輩，但對于許多新入市的投資者或者研究員，可能對市場的理解又相對快了一步，因此，將這個文稿分享出來，希望能夠?qū)π逻M入這個市場的朋友有微薄助益。

以下是對消費行業(yè)的整體總結(jié)，分三部分進行闡述，首先是自上而下的選股方法，然后是具體的細分行業(yè)公司，最后是公司分析。這里面更多的是提供一種分析方法和思路，以及研究的流程，它可以被復(fù)制到分析任何公司，任何行業(yè)。里面有邏輯推理的部分，也有具體的案例，讀來不會那么的枯燥。

一)自上而下的選股方法

從宏觀的大層面看，當25-44歲人口占比開始下降時，無論是美國還是日本，市場利率都是下行的趨勢，這個在中國也將不會例外，其背后的邏輯是工業(yè)經(jīng)濟轉(zhuǎn)向服務(wù)業(yè)經(jīng)濟，經(jīng)濟增長的動力由投資拉動轉(zhuǎn)為創(chuàng)新推動。而當市場利率處于下降趨勢時，同時伴隨著利率市場化進程的加快，居民存款會加快流向銀行理財產(chǎn)品，2013年末，銀行理財產(chǎn)品達到10萬億的規(guī)模，這個僅占銀行100萬億存款規(guī)模的10%，預(yù)計以后這個比例還將繼續(xù)提升。

因此：1)在實業(yè)層面：勞動人口占比下降---》工業(yè)經(jīng)濟轉(zhuǎn)型服務(wù)型經(jīng)濟---》對資本的需求下降，對勞動的需求提升---》資本價格下降，勞動成本提升---》勞動報酬占比提升---》人均收入提升---》利好居民消費---》按海外經(jīng)驗，當人均收入達到3000美元時，大眾消費及百貨業(yè)態(tài)會發(fā)展迅速，當人均收入達到7000美元時，服務(wù)型消費及購物中心和大型OUTLET的需求將大幅提升---》a.旅游(對應(yīng)海昌控股)，b.專業(yè)體育用品及體育賽事承辦商(對應(yīng)安踏，智美)，c.購物中心(對應(yīng)銀泰)

2)在金融層面：利率市場化進程加快---》實業(yè)層面對資本需求下降，利率下行---》居民存款流向高收益銀行理財產(chǎn)品---》以2014年新增6億的理財產(chǎn)品金額為常態(tài)作為預(yù)測依據(jù)，按8號文規(guī)定，其中35%配置非標準化產(chǎn)品(貸款類)，65%配置債券和股票(一般是60%債券和5%的股票)---》由銀行存款搬家流向股市的金融每年是新增6000億---》每年股市新發(fā)行股票不超過5000億---》股票新增供給小于新增需求---》高股息率的股票會被首先配置(理財產(chǎn)品的高期望收益必然導致配置上優(yōu)先考慮高息股，參考去年國投電力的走勢可以非常明顯的看出來)---》消費行業(yè)高派息公司受益---》消費行業(yè)股票池里所有股息率超過5%的優(yōu)質(zhì)公司都值得重點覆蓋

以上是從宏觀---》行業(yè)---》公司自上而下選股的過程。

二)細分板塊分析

選股以后，我們按不同的細分板塊進行闡述，努力找尋在研究中應(yīng)該把握的最本質(zhì)的東西：

1)百貨：

首先，要知道一個事物的現(xiàn)狀，必須理解它的歷史，如下：

新中國成立后，逐漸取消私營經(jīng)濟，各地的供銷社和國有商超成為改革開放前的商品提供平臺---》改革開放后，各地的國有商超各自為政，地方割據(jù)，沒有跨區(qū)域的百貨公司---》90年代以后，以新世界百貨，百盛為代表的港資百貨公司登陸中國，延續(xù)它們在香港的經(jīng)營方式，以小而精的門店為主，多租賃門店，以聯(lián)營銷售為主(二房東角色)---》2000年以后，以銀泰，茂業(yè)為代表的民營資本進入百貨公司，它們學習港資百貨的經(jīng)營方式，但是因為他們自己是做地產(chǎn)起家的，所以也結(jié)合了中國人自身的特點，經(jīng)營的百貨多大面積，且以自有物業(yè)為主，也是二房東的角色(回顧剛才上面的宏觀和行業(yè)分析，人均收入達到3000美元時，是百貨行業(yè)的迅速發(fā)展期，這是世界其他國家的經(jīng)驗證明了的，而我們的銀泰，茂業(yè)這個時候開始發(fā)力，是不是正好對應(yīng)這個收入階段，研究需要多思考，多分析，多回顧)----》2012年后，人均收入突破7000美元，購物中心開始興起，百貨增速放緩。

因此，從以上的歷史看，中國百貨行業(yè)群雄割據(jù)，如美國梅西百貨那樣的強勢的跨區(qū)域的百貨公司很少，加上購物中心的沖擊，以及現(xiàn)在電商的沖擊，整體供大于求。加之之前學習港資百貨的經(jīng)營方式，只懂陳列，不懂商品運營，因此在目前的沖擊下開始逐步轉(zhuǎn)型。

那么，目前百貨公司的看點：a)資產(chǎn)值嚴重低估，比如茂業(yè)，茂業(yè)除開自己持有的A股各上市公司股權(quán)的市值僅20億港幣，而它85%的門店都是自有物業(yè)，這意味著，幾乎所有的門店都是白送的。

b)積極轉(zhuǎn)型購物中心及OTO：和茂業(yè)類似，銀泰的資產(chǎn)值也被低估，它也是75%的自有門店比例，同時，銀泰是獲得阿里入股的百貨公司，在OTO的進程上遠快于同行。

因此，當它們的市值在NAV之下30%時，都是安全的推薦標的，同時要關(guān)注它們的轉(zhuǎn)型和實際的經(jīng)營數(shù)據(jù)，比如同店增速這些。

2)服裝

和百貨行業(yè)類似的分析邏輯，從歷史入手：

改革開放后，大量農(nóng)村勞動力進入城市---》輕工和紡織發(fā)展迅速---》生產(chǎn)廉價商品出口國外---》部分公司開始自營，銷往國內(nèi)---》部分公司開始建立品牌---》2000年以后，大眾品牌建立，渠道為王的時代到來---》2012年以后，海淘，電商的沖擊，傳統(tǒng)服裝企業(yè)開始受到?jīng)_擊(回購一下百貨，都是二房東模式，靠聯(lián)營扣點為生，百貨的收入就是服裝公司的銷售成本，因此在電商時代，傳統(tǒng)渠道的價值開始下降，網(wǎng)上銷售直接節(jié)約渠道開支，對服裝公司的沖擊很大)

因此，從以上的分析看，和百貨一樣，供大于求。但是，這個時候就需要精選公司。

目前服裝公司的看點：a)行業(yè)龍頭，高股息率：比如百麗(60%鞋，40%運動服飾代理)，占據(jù)中國中高端女鞋30%的市場份額，2萬間門店。比如安踏，國內(nèi)專業(yè)體育服飾的市場占有率第一名，7000多家門店。它們都強大的渠道管控力，完備的供應(yīng)鏈體系，快速的補單和生產(chǎn)流程，精準的產(chǎn)品定位，渠道建設(shè)加品牌營銷，這些都決定了短期內(nèi)龍頭地位很難撼動，每年維持40%以上的派息率，符合宏觀分析里說的，資金青睞高股息率的公司。

b)低市值，低市盈率的精品公司：比如利邦，23億人民幣的市值，擁有4大男裝品牌，都是源自歐洲可追溯的貴族品牌，在全球有400家門店，所有的過季存貨都已經(jīng)出清，開始進入新一輪的增長周期。低市值，高品質(zhì)的品牌，就是安全邊際，巨大的安全邊際。看看A股的海瀾之家吧，在資金出海的當下，就不要說兩地估值的差異，這個鴻溝遲早會被填平，真正的貴族品質(zhì)，它的光輝，遲早是會被體現(xiàn)的。比如萊爾斯丹，30年悠久歷史的家族企業(yè)，在百麗的多次收購要求下都不動心，在中高端女鞋領(lǐng)域做性價比，舒適度和設(shè)計感較好的品牌，精準的定位，對品質(zhì)的追求，5%的股息率，7倍的市盈率，依然是，巨大的安全邊際。

3)其他

神州租車，海昌控股，這些屬于消費板塊的比較稀缺品種的公司，具體歷史發(fā)展就不展開分析了，可以參考之前百貨和服裝的分析思路。

它們的看點，在于：增速。神州租車今年進入專車領(lǐng)域，業(yè)績1.7倍增長，海昌控股的上海迪斯尼項目和三亞項目，都是巨大的資本投入，這些公司，看點在于增速，而需要持續(xù)跟蹤的是項目進展以及實際的經(jīng)營數(shù)據(jù)。

三)公司分析思路和邏輯

我不再細說具體的公司業(yè)務(wù)，僅提供一個分析具體公司的思路。

從歷史出發(fā)，理解公司的背景。而為什么要理解歷史，因為企業(yè)的發(fā)展具有慣性，企業(yè)文化是企業(yè)的內(nèi)在基因，我們需要從它們的發(fā)展歷史，知道他們成功的因素來自什么方面，由此判斷以后可能的方向---》從海外經(jīng)驗出發(fā)，看看國外同行里龍頭公司的發(fā)展路徑，如此做是為了借鑒成功的經(jīng)驗---》結(jié)合歷史和海外分析，站在宏觀和行業(yè)的大背景下，了解行業(yè)的發(fā)展歷史，行業(yè)未來的發(fā)展趨勢，行業(yè)的競爭格局，立足當下，分析公司的業(yè)務(wù)模式，競爭策略，管控能力以及核心競爭力---》具體的財務(wù)分析

比如，以安踏為例，為什么它的業(yè)績能夠是行業(yè)第一?為什么是它?

從歷史分析入手，安踏是做工廠起家，積累了第一桶金后，開始做品牌(由此我們可以推知，公司的成本控制力和生產(chǎn)能力很強)---》安踏是第一家采取分銷商進行銷售的公司(由此我們可以推知，公司很有創(chuàng)新精神，能夠推動行業(yè)的發(fā)展)---》安踏是第一家在規(guī)模做大后在07年時就采用ERP系統(tǒng)監(jiān)控門店的公司(由此我們可以推知，公司對于渠道的建設(shè)和控制真正落到實處)---》安踏是第一家規(guī)定分銷商如何進行產(chǎn)品組合和陳列的公司(由此我們可以推知，公司對于終端消費的理解力非常深厚，從源頭上避免了存貨產(chǎn)生的可能)---》生產(chǎn)占優(yōu)，渠道占有，對終端消費的理解占優(yōu)，創(chuàng)新占優(yōu)---)安踏的未來的路徑是---》我們接下來海外分析，看看美國的耐克，在規(guī)模擴張和品牌建立后，開始贊助各大賽事，提升品牌內(nèi)涵，不斷推出新產(chǎn)品---》安踏的可能方向是，學習耐克，掌控體育資源，立足大眾，提供較優(yōu)性價比的專業(yè)運動服飾---》接下來，財務(wù)分析，安踏的ROE，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)，應(yīng)收款周轉(zhuǎn)天數(shù)，同店增速，等等指標，都優(yōu)于同行---》因此，無論是實業(yè)層面，還是財務(wù)層面分析，安踏的行業(yè)龍頭，不是浪得虛名。

四)總結(jié)

在對宏觀，行業(yè)和公司都有深入理解后，我們就知道了大資金會青睞怎樣的公司(回憶一下最初宏觀分析里說的銀行理財資金的配置，以此為例是為了更好的理解自上而下的分析思路，不是僅為了闡述銀行理財資產(chǎn)的配置)，然后我們知道了每個行業(yè)的本質(zhì)特點和發(fā)展趨勢，最后我們優(yōu)選符合資金配置需要及行業(yè)發(fā)展趨勢的優(yōu)質(zhì)公司，這樣我們在推薦股票就能夠心中有底，邏輯清晰且重點突出。

最重要的一點是，了解下AFV財務(wù)估值分析師，首先是什么是AFV?

財務(wù)估值分析師(Financial Valuation Analyst,AFV)由財務(wù)估值標準委員會(Standard Committee of Financial Valuation,SCFV)主考并頒證是財務(wù)分析及估值建模相關(guān)從業(yè)人員專業(yè)基礎(chǔ)知識及實務(wù)操作技能的專業(yè)水平證書考試。

AFV財務(wù)估值分析師考試詳情了解一下~

AFV考試時間：每年4月與10月的第三個周日 上午九點到十二點;

AFV考試地點：北京、上海、未來會根據(jù)考生分布拓展其他城市;

AFV考試范圍：考試內(nèi)容以標準委員會發(fā)布的《財務(wù)估值分析師全國統(tǒng)一考試大綱》為準;

AFV考試方式：線下統(tǒng)一考試;

(點擊上圖了解課程詳情)

AFV報考條件：同時符合下列條件的考生，可以申請參加財務(wù)估值分析師全國統(tǒng)一考試;具有完全民事行為能力且年滿18周歲;參加并完成制定授權(quán)培訓機構(gòu)提供的財務(wù)估值分析師課程培訓，并獲得對應(yīng)學分。

AFV考試費用：注冊費：850元/人/次，考試費：1050元/人/次;

AFV成績認定：考生答卷由財務(wù)估值標準委員會組織集中評閱，考試成績報經(jīng)中國市場學會金融服務(wù)工作委員會審核后發(fā)布;

AFV成績發(fā)布后，考生可登陸標準委員會指定的官網(wǎng)查詢成績并下載和打印成績單;

AFV考試實行百分制，總分60分為成績合格分數(shù)線; >>>點擊咨詢更多考試相關(guān)問題

AFV成績合格的考生，可申請成為財務(wù)估值標準委員會個人會員。

AFV財務(wù)估值分析課程模塊了解一下~

1、財務(wù)估值基礎(chǔ) (20h)：零基礎(chǔ)學員學習財務(wù)基礎(chǔ)，CFA學員復(fù)習提升;掌握基本面財務(wù)分析邏輯;掌握基本面投資基礎(chǔ)。

2、上市公司財報分析(32h)：通過對8家國內(nèi)上市公司的企業(yè)年報分析，帶領(lǐng)學員對多個行業(yè)板塊進行深入分析，從宏觀政策導向解讀，核心指標分析到三大報表解讀等各項企業(yè)年報中重要信息模塊都進行詳情講解，讓學員掌握財務(wù)分析時的核心技巧，提升通過現(xiàn)有資料針對不同企業(yè)做深度分析的能力。

3、實戰(zhàn)估值建模案例(32h)

案例實戰(zhàn)估值建模包含四個模塊的內(nèi)容，分別是基于財務(wù)盡調(diào)的報表調(diào)整、實戰(zhàn)估值模型方法論、實戰(zhàn)估值案例分析以及報告撰寫的技巧。通過這個部分的學習，學員將掌握估值建模的相關(guān)知識，能夠針對不同的企業(yè)，選擇適合的估值模型進行建模，并撰寫估值報告。

4、強化實戰(zhàn)應(yīng)用(8h)

本部分的學習是財務(wù)估值分析師課程體系最后的強化應(yīng)用，為學員精煉了8小時的核心知識點視頻，幫助學員高效復(fù)習，進一步縷清知識點之間的關(guān)系，幫助學員更好理解課程知識點的實戰(zhàn)應(yīng)用。

那么財務(wù)估值分析師課程適合哪些人群呢?

1、高校學生：充實個人履歷;積累案例經(jīng)驗;提前掌握實務(wù)操作中的財務(wù)分析和估值建模技巧。

2、金融在職人群：扎實理論基礎(chǔ);國內(nèi)外實務(wù)案例;梳理財務(wù)估值理論知識;累積實務(wù)案例分析技巧及經(jīng)驗;

3、基本面投資者：掌握分析能力;獨立分析能力;掌握分析邏輯;夯實公司財務(wù)分析估值的方法和技巧。

那么也有童鞋會問，AFV財務(wù)估值分析師的課程亮點是什么呢?

1、以投資為導向的財務(wù)分析系統(tǒng)課程，涉及財務(wù)分析、Excel估值建模、財務(wù)盡調(diào)調(diào)整、估值報告撰寫等核心內(nèi)容;

2、大量真實上市企業(yè)案例分析，《上市公司年報分析》和《案例實戰(zhàn)估值建?！分?，均采用市場真實案例進行分析講解，預(yù)計課時64小時;

3、主流分析和估值模型，課程中采用大量國內(nèi)上市企業(yè)作為案例，進行分析講解，其中涉及到互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的估值以及科創(chuàng)板(無利潤企業(yè))的估值等新型估值方法; >>>點擊咨詢更多關(guān)于AFV問題

4、真實數(shù)據(jù)Excel進行估值建模，在《案例實戰(zhàn)估值建模》中，對于主流Excel建模估值方法，均至少匹配了一個Excel估值建模案例講解。

最重要的一點就是，學了AFV課程之后，我能有哪些收益呢? >>>點擊獲取更多財務(wù)估值分析相關(guān)資料索取

1、基礎(chǔ)知識前導：支持零基礎(chǔ);

2、代表行業(yè)、公司財報深入分析;

3、實戰(zhàn)估值建模案例;

4、涵蓋所有主流分析和估值模型;

5、稀缺以投資導向的財務(wù)分析系統(tǒng)課程。

>>>返回首頁