財(cái)報(bào)分析方法

AFV推薦丨近兩年，隨著市場(chǎng)環(huán)境的改變，A股上市公司業(yè)績(jī)變臉比比皆是，幾乎可以說(shuō)是全行業(yè)無(wú)死角全覆蓋。其中，有些是并購(gòu)后遺癥導(dǎo)致的商譽(yù)減值(特別是文化傳媒領(lǐng)域)，有些是業(yè)績(jī)?cè)旒?比如康美藥業(yè)、康得新)，更是給投資者上了一堂生動(dòng)的投資風(fēng)險(xiǎn)課。正因如此，我們既要學(xué)習(xí)如何判斷和分析一家公司是否具有持續(xù)性競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，也要學(xué)習(xí)如何規(guī)避財(cái)務(wù)舞弊風(fēng)險(xiǎn)。有什么分析方法呢?

薛云奎在《穿透財(cái)報(bào)，發(fā)現(xiàn)企業(yè)的秘密》一書，以發(fā)現(xiàn)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值為目標(biāo)，提供了一套全面的財(cái)報(bào)分析框架與方法，即四維分析法，更重要的是，這本書是用多個(gè)案例講方法，而且所選案例都是滬、深、港交易所上市公司。所謂四維分析法，也就是分別從經(jīng)營(yíng)層面、管理層面、財(cái)務(wù)層面和業(yè)績(jī)層面四個(gè)維度去分析和評(píng)價(jià)一家公司。(1)經(jīng)營(yíng)層面分析。經(jīng)營(yíng)分析的重點(diǎn)是看銷售收入的構(gòu)成及其增長(zhǎng)、產(chǎn)品的市場(chǎng)定位和企業(yè)經(jīng)營(yíng)的理念及其品牌影響力。(a)成長(zhǎng)性：銷售及其增長(zhǎng)分析。(b)市場(chǎng)定位：銷售毛利率分析。毛利率代表公司產(chǎn)品的差異性和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。(c)品牌影響：銷售地域分布分析。(d)經(jīng)營(yíng)理念：營(yíng)銷 VS. 研發(fā)。

公司經(jīng)營(yíng)理念主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：對(duì)營(yíng)銷的重視程度和對(duì)研發(fā)的重視程度。(2)管理層面分析。管理的目標(biāo)是達(dá)成投入與產(chǎn)出效率的最大化,它包括:資產(chǎn)及其配置的優(yōu)化，資產(chǎn)利用效率和人均產(chǎn)值(收入)分析等。(a)看效率看什么?看效率就是看它的周轉(zhuǎn)率。(b)看風(fēng)險(xiǎn)看什么?看風(fēng)險(xiǎn)，核心是看它的資產(chǎn)布局和資產(chǎn)質(zhì)量。(3)財(cái)務(wù)層面分析。

財(cái)務(wù)層面的分析包含兩個(gè)要素:財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可控和資本成本最低。(a)資產(chǎn)負(fù)債率分析。(b)資本成本分析。公司資本成本的衡量除了看公司股東權(quán)益的比重之外，還要看它有息負(fù)債的比重。公司在銀行及其他金融機(jī)構(gòu)以有償?shù)姆绞饺〉玫慕杩?，是有息?fù)債;但在往來(lái)過(guò)程中，占用經(jīng)銷商和供應(yīng)商的貨款，則是無(wú)息負(fù)債。上下游占款的比重越高，公司的資本成本越低，同時(shí)也意味著公司在上下游公司的討價(jià)還價(jià)能力越強(qiáng)。(4)業(yè)績(jī)層面分析。它包括:凈利潤(rùn)及其構(gòu)成，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流入[凈利潤(rùn)的現(xiàn)金含量：經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流入/賬面凈利潤(rùn)],所得稅率和股東權(quán)益報(bào)酬率(ROE、凈資產(chǎn)收益率、股東回報(bào)率)。

我把四維分析法提及的關(guān)鍵點(diǎn)，按照個(gè)人理解也放入到我的投資清單里，如下：

薛云奎在《克服偏見(jiàn)，還原財(cái)報(bào)背后的真相》一書認(rèn)為，克服偏見(jiàn)，其重要性超越財(cái)報(bào)分析方法本身。書中還提出了克服偏見(jiàn)的方法論：(1)財(cái)報(bào)分析不能預(yù)設(shè)立場(chǎng)。(2)全面的財(cái)報(bào)分析，會(huì)好于局部或個(gè)別指標(biāo)的分析。只有在全面分析一家企業(yè)的經(jīng)營(yíng)、管理、財(cái)務(wù)和業(yè)績(jī)的基礎(chǔ)上，才有可能得出符合全局的結(jié)論，從而避免偏見(jiàn)和斷章取義。(3)財(cái)報(bào)分析必須抓住要點(diǎn)，分清主次。

比如，我們?cè)诜治鲆患移髽I(yè)經(jīng)營(yíng)是否成功時(shí)，首先看它的銷售增長(zhǎng)，其次看它的增長(zhǎng)方式;我們?cè)诜治龊驮u(píng)判一家公司的管理效率時(shí)，首先看它的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，其次看其存貨與應(yīng)收款項(xiàng)的管理;我們?cè)诜治龊驮u(píng)判一家公司的資產(chǎn)質(zhì)量時(shí)，首先觀察各項(xiàng)資產(chǎn)在總資產(chǎn)中所占的比重，以此來(lái)判斷它在分析結(jié)論中的重要性，其次才是項(xiàng)目本身的可變現(xiàn)能力;我們?cè)谠u(píng)估公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，首先應(yīng)當(dāng)觀察它的負(fù)債水平，其次才是它的負(fù)債結(jié)構(gòu)和短期償債能力;我們?cè)诜治龊驮u(píng)判一家公司的業(yè)績(jī)時(shí)，首先看它的盈利，其次看它的盈利構(gòu)成與可持續(xù)性。

明白了主次優(yōu)先的原理，才不容易讓我們誤入歧途，形成偏見(jiàn)。(4)知其然，更要知其所以然。“知其然”，是了解報(bào)表信息本身的含義;“知其所以然”，是了解報(bào)表信息形成的機(jī)制、方法和原理。(5)分析結(jié)論必須具有相互聯(lián)系的兩個(gè)以上的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)的支持。財(cái)報(bào)分析的原則是“只表達(dá)客觀事實(shí)，不表達(dá)主觀愿望”，因此，財(cái)報(bào)分析的結(jié)論既不能有重大隱瞞或遺漏，也不能夸大其詞或妄加猜測(cè)。

張新民在《從報(bào)表看企業(yè)：數(shù)字背后的秘密》一書提到：現(xiàn)有的財(cái)務(wù)比率分析方法在很大程度上不能解決審視和評(píng)價(jià)企業(yè)管理的問(wèn)題,因而很難在管理者做特定決策時(shí)提供有用的信息。要解決這個(gè)問(wèn)題,就要學(xué)會(huì)從報(bào)表看企業(yè)——“八看”企業(yè)，即：看戰(zhàn)略、看經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)管理與競(jìng)爭(zhēng)力、看效益和質(zhì)量、看價(jià)值、看成本決定機(jī)制、看財(cái)務(wù)狀況質(zhì)量、看風(fēng)險(xiǎn)、看前景。其中，(1)看戰(zhàn)略。其中，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的戰(zhàn)略信息：按照企業(yè)的經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)與投資資產(chǎn)在資產(chǎn)總規(guī)模中的比重大小，將企業(yè)分為三種類型：以經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)為主的經(jīng)營(yíng)主導(dǎo)型(如格力電器)、以投資資產(chǎn)為主的投資主導(dǎo)型(如美的集團(tuán))，以及經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)與投資資產(chǎn)比較均衡的投資與經(jīng)營(yíng)并重型(如特變電工)。

(2)看經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)管理與競(jìng)爭(zhēng)力。貨幣資金存量管理;以存貨為核心的上下游關(guān)系管理;固定資產(chǎn)利用;資源管理的綜合效應(yīng)(總資產(chǎn)報(bào)酬率[利息前和稅前利潤(rùn)除以平均總資產(chǎn)]和凈資產(chǎn)收益率[也可以叫股東權(quán)益報(bào)酬率,即凈利潤(rùn)除以平均凈資產(chǎn)],可用來(lái)考察企業(yè)資產(chǎn)管理的綜合效應(yīng));關(guān)于高商譽(yù)并購(gòu)與企業(yè)集團(tuán)整體的綜合效益(高商譽(yù)并購(gòu)意味著買方的高預(yù)期，意味著賣方的高業(yè)績(jī)對(duì)賭，意味著買方的高風(fēng)險(xiǎn))。(3)看效益和質(zhì)量。核心利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)過(guò)程的質(zhì)量(營(yíng)業(yè)收入的質(zhì)量;費(fèi)用的質(zhì)量);利潤(rùn)的結(jié)構(gòu)質(zhì)量(利潤(rùn)表自身結(jié)構(gòu)所包含的信息;利潤(rùn)結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)結(jié)構(gòu);利潤(rùn)結(jié)構(gòu)與現(xiàn)金流量結(jié)構(gòu));利潤(rùn)結(jié)果的質(zhì)量。最后，還提供了一個(gè)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況質(zhì)量的綜合分析方法：(1)背景分析;(2)會(huì)計(jì)分析;(3)戰(zhàn)略視角下的財(cái)務(wù)分析(財(cái)務(wù)比率分析;戰(zhàn)略與競(jìng)爭(zhēng)力分析);(4)對(duì)企業(yè)發(fā)展前景進(jìn)行預(yù)測(cè)。

帕利普和希利的《經(jīng)營(yíng)分析與估值》(第5版)一書，從中介機(jī)構(gòu)視角，提出了一個(gè)利用財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行經(jīng)營(yíng)分析與估值的框架，并分成四個(gè)步驟：(1)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略分析(行業(yè)分析和競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略分析);(2)會(huì)計(jì)分析;(3)財(cái)務(wù)分析;(4)前景分析。

《從報(bào)表看企業(yè)》提供的企業(yè)財(cái)務(wù)狀況質(zhì)量的綜合分析方法，以及《經(jīng)營(yíng)分析與估值》提出的經(jīng)營(yíng)分析與估值的框架，更接近我所說(shuō)的年報(bào)分析框架。不過(guò)具體實(shí)踐中，我參考最多的應(yīng)該還是《穿透財(cái)報(bào)，發(fā)現(xiàn)企業(yè)的秘密》一書。

《穿透財(cái)報(bào)，發(fā)現(xiàn)企業(yè)的秘密》一書刻意強(qiáng)調(diào)：只是為了分析公司的內(nèi)在價(jià)值，而非為了揭露公司的會(huì)計(jì)舞弊或會(huì)計(jì)假賬?！稄膱?bào)表看企業(yè)：數(shù)字背后的秘密》一書從管理的視角出發(fā)，主要用來(lái)滿足企業(yè)管理者的需要。帕利普和希利的《經(jīng)營(yíng)分析與估值》(第5版)一書，是中介機(jī)構(gòu)視角。而葉金福的《從報(bào)表看舞弊：財(cái)務(wù)報(bào)表分析與風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別》一書，則是基于財(cái)務(wù)操縱的視角，提供了一套新的財(cái)務(wù)分析框架：“一個(gè)核心、兩條主線[路徑]、三個(gè)要素、四項(xiàng)內(nèi)容”(個(gè)人為便于記憶，簡(jiǎn)稱為：1234分析法)，用來(lái)規(guī)避財(cái)務(wù)舞弊風(fēng)險(xiǎn)，判斷財(cái)務(wù)質(zhì)量和企業(yè)價(jià)值。

葉金福的《從報(bào)表看舞弊：財(cái)務(wù)報(bào)表分析與風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別》一書開(kāi)頭便總結(jié)了財(cái)務(wù)分析的過(guò)程：“在收集有效數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)之上，始終把握財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和非財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)相互印證的一個(gè)核心，沿著基于時(shí)間的橫向比較和基于空間的縱向比較兩條主線[路徑]，通過(guò)分析財(cái)務(wù)報(bào)表的會(huì)計(jì)方法、報(bào)表科目和財(cái)務(wù)比率等三類要素，對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量[財(cái)務(wù)狀況]、盈利質(zhì)量[盈利能力]、現(xiàn)金流量和財(cái)務(wù)操縱等四項(xiàng)內(nèi)容做出具體評(píng)價(jià)。這個(gè)建立在數(shù)據(jù)之上的一個(gè)核心、兩條路徑、三類要素和四項(xiàng)內(nèi)容，即構(gòu)成了財(cái)務(wù)分析的框架。”我想，只要抓住“一個(gè)核心、兩條路徑、三類要素、四項(xiàng)內(nèi)容”這個(gè)財(cái)報(bào)分析框架，也就不易迷失于書中細(xì)節(jié)了。反正，“財(cái)務(wù)分析的核心是將財(cái)務(wù)、業(yè)務(wù)和行業(yè)三個(gè)層面的數(shù)據(jù)進(jìn)行互相印證”。

“1234”分析法的框架如下：

書中并非完全按“一個(gè)核心，兩條路徑，三類要素，四項(xiàng)內(nèi)容”這樣的順序編排的，我只是畫出這樣的框架后再把內(nèi)容填充進(jìn)去的。“一個(gè)核心”，即“財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和非財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的相互印證”，也就是“財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、業(yè)務(wù)[經(jīng)營(yíng)]數(shù)據(jù)、行業(yè)和可比公司數(shù)據(jù)”三個(gè)層次數(shù)據(jù)的互相核對(duì)和印證過(guò)程。“兩條主線”內(nèi)容，無(wú)非是多期財(cái)報(bào)比較、同業(yè)比較。“三類要素”，即把財(cái)務(wù)報(bào)表分解為會(huì)計(jì)方法、報(bào)表科目、財(cái)務(wù)比率三類要素，對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行分析。這三類要素倒是值得花些時(shí)間研究細(xì)節(jié)。“四項(xiàng)內(nèi)容”，即財(cái)務(wù)狀況、盈利能力、現(xiàn)金流量和財(cái)務(wù)操縱，也就是把財(cái)務(wù)操縱分析與財(cái)務(wù)質(zhì)量(包括財(cái)務(wù)狀況、盈利能力、現(xiàn)金流量)分析并列，這正是本書與眾不同之處。

“盈利能力”這一項(xiàng)，作者對(duì)“核心利潤(rùn)”有獨(dú)特的見(jiàn)解。“現(xiàn)金流量”這一項(xiàng)，給出了一個(gè)更加醒目的公式，即最直接的自由現(xiàn)金流的計(jì)算方法：自由現(xiàn)金流=運(yùn)營(yíng)性凈現(xiàn)金﹣資本支出。其中，運(yùn)營(yíng)性凈現(xiàn)金可以采用現(xiàn)金流量表中的“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~”，資本支出可以采用現(xiàn)金流量表中的“購(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”。“財(cái)務(wù)操縱”這一項(xiàng)內(nèi)容，“盈余管理”和“舞弊恒等式”值得一再研讀。

引用《從報(bào)表看舞弊》書中一句話：“我們應(yīng)該著重于風(fēng)險(xiǎn)判定而不需要窮盡程序，只要經(jīng)驗(yàn)和常識(shí)告訴我們存在系統(tǒng)性舞弊，我們就沒(méi)必要再糾結(jié)于程序和證據(jù)的完備。如果我們不是非常可靠的行業(yè)專家，我們就應(yīng)該遠(yuǎn)離那些‘上山下海’的業(yè)務(wù)。”正如唐朝的《手把手教你讀財(cái)報(bào)》一書的副標(biāo)題所寫：財(cái)報(bào)是用來(lái)排除企業(yè)的。

我的投資方法論，即四問(wèn)分析法，吸收了不少他人的智慧(特別是上面提及的著作)，加上自己的理解和使用習(xí)慣，從而形成了一個(gè)基于年報(bào)分析的投資分析框架。如下所示：

財(cái)務(wù)估值分析師(Financial Valuation Analyst,AFV)由財(cái)務(wù)估值標(biāo)準(zhǔn)委員會(huì)(Standard Committee of Financial Valuation,SCFV)主考并頒證是財(cái)務(wù)分析及估值建模相關(guān)從業(yè)人員專業(yè)基礎(chǔ)知識(shí)及實(shí)務(wù)操作技能的專業(yè)水平證書考試。>>>點(diǎn)擊咨詢AFV證書含金量

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AFV財(cái)務(wù)估值分析課程模塊了解一下~

1、財(cái)務(wù)估值基礎(chǔ) (20h)：零基礎(chǔ)學(xué)員學(xué)習(xí)財(cái)務(wù)基礎(chǔ)，CFA學(xué)員復(fù)習(xí)提升;掌握基本面財(cái)務(wù)分析邏輯;掌握基本面投資基礎(chǔ)。

2、上市公司財(cái)報(bào)分析(32h)：通過(guò)對(duì)8家國(guó)內(nèi)上市公司的企業(yè)年報(bào)分析，帶領(lǐng)學(xué)員對(duì)多個(gè)行業(yè)板塊進(jìn)行深入分析，從宏觀政策導(dǎo)向解讀，核心指標(biāo)分析到三大報(bào)表解讀等各項(xiàng)企業(yè)年報(bào)中重要信息模塊都進(jìn)行詳情講解，讓學(xué)員掌握財(cái)務(wù)分析時(shí)的核心技巧，提升通過(guò)現(xiàn)有資料針對(duì)不同企業(yè)做深度分析的能力。

3、實(shí)戰(zhàn)估值建模案例(32h)

案例實(shí)戰(zhàn)估值建模包含四個(gè)模塊的內(nèi)容，分別是基于財(cái)務(wù)盡調(diào)的報(bào)表調(diào)整、實(shí)戰(zhàn)估值模型方法論、實(shí)戰(zhàn)估值案例分析以及報(bào)告撰寫的技巧。通過(guò)這個(gè)部分的學(xué)習(xí)，學(xué)員將掌握估值建模的相關(guān)知識(shí)，能夠針對(duì)不同的企業(yè)，選擇適合的估值模型進(jìn)行建模，并撰寫估值報(bào)告。

4、強(qiáng)化實(shí)戰(zhàn)應(yīng)用(8h)

本部分的學(xué)習(xí)是財(cái)務(wù)估值分析師課程體系最后的強(qiáng)化應(yīng)用，為學(xué)員精煉了8小時(shí)的核心知識(shí)點(diǎn)視頻，幫助學(xué)員高效復(fù)習(xí)，進(jìn)一步縷清知識(shí)點(diǎn)之間的關(guān)系，幫助學(xué)員更好理解課程知識(shí)點(diǎn)的實(shí)戰(zhàn)應(yīng)用。

那么財(cái)務(wù)估值分析師課程適合哪些人群呢?

1、高校學(xué)生：充實(shí)個(gè)人履歷;積累案例經(jīng)驗(yàn);提前掌握實(shí)務(wù)操作中的財(cái)務(wù)分析和估值建模技巧。

2、金融在職人群：扎實(shí)理論基礎(chǔ);國(guó)內(nèi)外實(shí)務(wù)案例;梳理財(cái)務(wù)估值理論知識(shí);累積實(shí)務(wù)案例分析技巧及經(jīng)驗(yàn);

3、基本面投資者：掌握分析能力;獨(dú)立分析能力;掌握分析邏輯;夯實(shí)公司財(cái)務(wù)分析估值的方法和技巧。

那么也有童鞋會(huì)問(wèn)，AFV財(cái)務(wù)估值分析師的課程亮點(diǎn)是什么呢?

1、以投資為導(dǎo)向的財(cái)務(wù)分析系統(tǒng)課程，涉及財(cái)務(wù)分析、Excel估值建模、財(cái)務(wù)盡調(diào)調(diào)整、估值報(bào)告撰寫等核心內(nèi)容;

2、大量真實(shí)上市企業(yè)案例分析，《上市公司年報(bào)分析》和《案例實(shí)戰(zhàn)估值建?！分?，均采用市場(chǎng)真實(shí)案例進(jìn)行分析講解，預(yù)計(jì)課時(shí)64小時(shí);

3、主流分析和估值模型，課程中采用大量國(guó)內(nèi)上市企業(yè)作為案例，進(jìn)行分析講解，其中涉及到互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的估值以及科創(chuàng)板(無(wú)利潤(rùn)企業(yè))的估值等新型估值方法; >>>點(diǎn)擊咨詢更多關(guān)于AFV問(wèn)題

4、真實(shí)數(shù)據(jù)Excel進(jìn)行估值建模，在《案例實(shí)戰(zhàn)估值建?！分?，對(duì)于主流Excel建模估值方法，均至少匹配了一個(gè)Excel估值建模案例講解。

最重要的一點(diǎn)就是，學(xué)了AFV課程之后，我能有哪些收益呢? >>>點(diǎn)擊獲取更多財(cái)務(wù)估值分析相關(guān)資料索取

1、基礎(chǔ)知識(shí)前導(dǎo)：支持零基礎(chǔ);

2、代表行業(yè)、公司財(cái)報(bào)深入分析;

3、實(shí)戰(zhàn)估值建模案例;

4、涵蓋所有主流分析和估值模型;

5、稀缺以投資導(dǎo)向的財(cái)務(wù)分析系統(tǒng)課程。

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