寫(xiě)在文前：

　　為大家奉上一篇來(lái)自棋劍資產(chǎn)王曉光的一篇報(bào)告，文有點(diǎn)長(zhǎng)，但是確實(shí)系統(tǒng)地講解了AQF量化投資這件事。海納百川，多學(xué)習(xí)不同的觀點(diǎn)能拓寬視野。

　　

　　原文：

　　大家好!今天我主要圍繞量化投資，結(jié)合自己以及我們團(tuán)隊(duì)在量化投資領(lǐng)域的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，以及一些經(jīng)典的理論知識(shí)，嘗試性地為大家梳理量化投資的方法論體系，希望為大家在量化投資領(lǐng)域產(chǎn)生一些新的認(rèn)識(shí)提供一些幫助。

　　我們先從幾個(gè)在量化投資中經(jīng)常遇到的小問(wèn)題出發(fā)，然后逐漸深入思考量化投資的幾個(gè)基本方法和原則。這些問(wèn)題或許沒(méi)有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)答案，我也不會(huì)給出具體的答案，這里提出的主要目的是引起大家思考。

　　首先第一個(gè)問(wèn)題是如何定義與看待期望收益與風(fēng)險(xiǎn)? 這可以說(shuō)是投資領(lǐng)域的終極問(wèn)題。這個(gè)問(wèn)題很大程度上決定了你如何做策略的研發(fā)，如果管理風(fēng)險(xiǎn)，以及如何進(jìn)行資產(chǎn)配置等關(guān)鍵問(wèn)題。首先，到目前大家已經(jīng)比較能夠一致認(rèn)同的就是，收益這個(gè)變量本身是隨機(jī)的，不確定的，而且極難預(yù)測(cè)，因此單純談?wù)撌找妫瑥拈L(zhǎng)期的系統(tǒng)化投資角度講，意義不大，一次兩次賺多少錢(qián)跟你的系統(tǒng)化投資沒(méi)有太大關(guān)系，而研究的重點(diǎn)，要放在期望收益上，也就是從概率意義上以及大樣本意義上的期望水平。與收益相對(duì)應(yīng)的是風(fēng)險(xiǎn)，如何定義風(fēng)險(xiǎn)也是有著不同的版本。一種簡(jiǎn)單的定義可以是波動(dòng)率，或下行波動(dòng)率，但是這并不能包含市場(chǎng)中的大部分主要風(fēng)險(xiǎn)，比如說(shuō)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，再比如說(shuō)即使只考慮波動(dòng)率或虧損，在bad times的時(shí)候，某個(gè)資產(chǎn)或某個(gè)策略的大幅虧損對(duì)投資者的整個(gè)系統(tǒng)化投資的危害程度一般也會(huì)更高，而在good times的時(shí)候，同樣的虧損或波動(dòng)率或許對(duì)整個(gè)系統(tǒng)的危害程度沒(méi)有那么高，這一點(diǎn)通過(guò)市場(chǎng)溢價(jià)的水平就可以看出來(lái):比如說(shuō)市場(chǎng)總是傾向于給予out of money的期權(quán)更高的溢價(jià)(波動(dòng)率微笑特征)，或者在大部分時(shí)間內(nèi)給予小市值高成長(zhǎng)股票更高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)(然而在股市出現(xiàn)系統(tǒng)性崩盤(pán)時(shí)，這類(lèi)股票的跌幅往往也是最大的)，這些都是市場(chǎng)在表達(dá)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的不同對(duì)待的現(xiàn)象。

　　第二個(gè)問(wèn)題是期望收益來(lái)自哪里?這是做策略投研的一個(gè)核心問(wèn)題，你首先要有一個(gè)基本的邏輯作為引導(dǎo)，來(lái)開(kāi)發(fā)你的策略，然后再運(yùn)用數(shù)據(jù)和模型進(jìn)行去偽存真，抽絲剝繭的分析，但是在這個(gè)過(guò)程中，邏輯是必不可少的一個(gè)主線，那么這個(gè)邏輯就是你思考的期望收益的來(lái)源。有的人從不同資產(chǎn)類(lèi)別的角度理解期望收益來(lái)源，去比較股票，債券，商品等不同資產(chǎn)類(lèi)別的收益貢獻(xiàn)，那么這就是朝著大類(lèi)資產(chǎn)配置和組合的角度去理解投資，這里面做得好，也是可以做出比全市場(chǎng)平均配置更好的投資方案的。還有一些人，通過(guò)策略風(fēng)格角度理解收益的來(lái)源，比如趨勢(shì)類(lèi)策略貢獻(xiàn)多少收益，波動(dòng)率類(lèi)策略貢獻(xiàn)多少收益，那么這便是從策略風(fēng)格或種類(lèi)的角度去分析，也可以成為一套體系。但是這些都是分析的角度，最終仍然沒(méi)有根本性回答你的超額收益來(lái)自哪里的問(wèn)題。比如說(shuō)趨勢(shì)策略，為什么就會(huì)有超額收益呢?或者說(shuō)股票，為什么相對(duì)于債券有超額收益呢?從這個(gè)層次上，我認(rèn)為超額收益的主要來(lái)源，其實(shí)歸根結(jié)底分為兩類(lèi)，一類(lèi)是利用市場(chǎng)一定時(shí)間內(nèi)的無(wú)效性或者別人犯得錯(cuò)誤，這是很多價(jià)值投資或套利投資的基本邏輯來(lái)源。另一類(lèi)就是這種投資行為的超額收益是承擔(dān)了某種風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，比如說(shuō)volatility selling 或者sell options, 就可以歸為這種。賣(mài)出波動(dòng)率或賣(mài)出期權(quán)，其實(shí)相當(dāng)于賣(mài)保險(xiǎn)，是在承擔(dān)一些小概率的高風(fēng)險(xiǎn)，這些小概率事件可能很久都不會(huì)發(fā)生，于是投資人通過(guò)賣(mài)期權(quán)可能在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)獲得穩(wěn)定的收益，但是一旦小概率事件發(fā)生，那么到時(shí)候產(chǎn)生的虧損，也往往是致命的。再比如說(shuō)針對(duì)一些流動(dòng)性極差的資產(chǎn)的做市策略，往往也可以獲利豐厚，但是這是因?yàn)樵谶@種資產(chǎn)中做市交易承擔(dān)了更多的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)處理稍有不慎就可能導(dǎo)致嚴(yán)重虧損，所以在這種資產(chǎn)中做市的收益才會(huì)顯得比較高，但是前提是你了解清楚這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的來(lái)源，并有技巧可以合理的化解他，或者比別人能夠在這方面做的更好，否則的話，從長(zhǎng)期看，你的期望收益未必是很高的?；旧鲜袌?chǎng)上大部分的非高頻系統(tǒng)化投資策略的穩(wěn)定超額收益的來(lái)源，往往都與上述兩個(gè)方面有關(guān)，現(xiàn)在市場(chǎng)變得越來(lái)越有效，所以其實(shí)第一種收益來(lái)源的機(jī)會(huì)逐漸變得越來(lái)越少，越來(lái)越難以抓住，而第二種收益的來(lái)源，是可以長(zhǎng)期存在的，但是第二種收益的來(lái)源，往往是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，他并不是免費(fèi)午餐，這一點(diǎn)是要牢記的。所以不要以為你的投資系統(tǒng)連續(xù)7年或10年都可以穩(wěn)定盈利，你就可以高枕無(wú)憂，其實(shí)或許只是你承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)事件，還沒(méi)有到來(lái)而已，如果對(duì)于這些風(fēng)險(xiǎn)，你無(wú)法做到比別人更好的管理，那么這個(gè)游戲長(zhǎng)久的進(jìn)行下去，遲早有一天屬于你的黑天鵝會(huì)到來(lái)，而且到來(lái)的頻率越低，越往往會(huì)是一次性致命的。

　　第三個(gè)問(wèn)題是一個(gè)策略被很多人知道了以后，是否就不賺錢(qián)了呢?接著上面的那個(gè)問(wèn)題的思路繼續(xù)講，如果你的這個(gè)策略的收益來(lái)源主要是通過(guò)市場(chǎng)的無(wú)效性獲益，那么確實(shí)當(dāng)更多人知道了這一點(diǎn)并參與進(jìn)來(lái)，你的獲利空間也就越來(lái)越小。但是如果你的策略的收益來(lái)源是第二種，那么其實(shí)即使很多人知道了，也未必會(huì)導(dǎo)致它不賺錢(qián)，當(dāng)然，正如上面我們提到的，這樣的收益，其所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，你也是需要有很清醒的認(rèn)識(shí)的，并可以合理的管理這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，所以從這個(gè)角度叫，盈虧同源是有道理的，好多人說(shuō)的盈虧同源，其實(shí)往往就是指第二種的這個(gè)收益。

　　第四個(gè)問(wèn)題是如何評(píng)價(jià)一個(gè)投資系統(tǒng)或策略的好與壞?或者如何評(píng)價(jià)一個(gè)基金的好與壞?這個(gè)問(wèn)題也是仁者見(jiàn)仁智者見(jiàn)智了，但是據(jù)我所了解，很悲觀的是，最后很難有一種方法能夠非常準(zhǔn)確與客觀并長(zhǎng)期有效。比如說(shuō)歷史業(yè)績(jī)，這當(dāng)然是一個(gè)重要的指標(biāo)，但是歷史業(yè)績(jī)的好與壞一定與未來(lái)正相關(guān)嗎?有時(shí)是的，但有時(shí)可以是反過(guò)來(lái)的。比如一個(gè)策略或基金，在商品期貨市場(chǎng)今年下半年的趨勢(shì)行情中，不到一兩個(gè)月就賺了超過(guò)30%的收益的話，這當(dāng)然是不錯(cuò)的業(yè)績(jī)，但是根據(jù)此，就購(gòu)買(mǎi)這只基金并期望明年獲得類(lèi)似的收益，是合理的嗎?仔細(xì)想想，其實(shí)不合理。因?yàn)橐粋€(gè)策略或者基金能夠在短時(shí)間內(nèi)獲取如此高的收益，恰恰說(shuō)明他的策略風(fēng)格是明確的，單一的，投資的觀點(diǎn)是相對(duì)激進(jìn)的，比如說(shuō)他全部都是趨勢(shì)類(lèi)的策略思路，而且還用了比較高的杠桿，那么繼續(xù)堅(jiān)持這樣的投資策略或思路的話，假如明年市場(chǎng)陷入無(wú)序的震蕩，他可能就會(huì)虧大錢(qián)了。當(dāng)然你可以爭(zhēng)論說(shuō)明年或許還是趨勢(shì)行情，但我覺(jué)得這方面除非你有非常合理的具體的模型來(lái)預(yù)測(cè)，并且確實(shí)證明長(zhǎng)期有效，否則我是不覺(jué)得你可以準(zhǔn)確預(yù)測(cè)明年的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的(歷史上多次證明華爾街大部分專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)和交易者對(duì)于未來(lái)一年的市場(chǎng)的預(yù)測(cè)往往都是大概率錯(cuò)誤的)。你也可以說(shuō)，這個(gè)策略很智能，或者這個(gè)基金經(jīng)理很智能，他們總是能在趨勢(shì)來(lái)的時(shí)候做趨勢(shì)交易，震蕩市場(chǎng)來(lái)了就知道做震蕩，市場(chǎng)中是否存在這樣的高手長(zhǎng)年可以準(zhǔn)確判斷并切換的?我覺(jué)得天才可能是有的，但是你遇到的概率是比較低的，一個(gè)理性的投資者，不應(yīng)該基于一個(gè)假設(shè)就是自己是全市場(chǎng)最聰明或者全市場(chǎng)最幸運(yùn)的一個(gè)，來(lái)進(jìn)行投資。這樣的心態(tài)下，大概率投資生涯會(huì)比較短。人在面對(duì)市場(chǎng)的時(shí)候，謙虛一點(diǎn)，保守一點(diǎn)總是更好的，即使你很看好趨勢(shì)行情，也要為非趨勢(shì)行情的市場(chǎng)做足準(zhǔn)備，不要總是假設(shè)自己很聰明，可以做很多預(yù)測(cè)，然后在不同子策略或子基金之間來(lái)回選擇切換做擇時(shí)，事實(shí)往往是殘酷的，那就是你這么做之后發(fā)現(xiàn)其實(shí)自己是比較蠢的那一個(gè)，擇時(shí)起到反作用，你覺(jué)得這個(gè)基金該賺錢(qián)了，或者這個(gè)策略該賺錢(qián)了，然后想去抄底的，結(jié)果反而不如人家一直呆在里面的或者一直在外面的。所以從這個(gè)角度講，即使很多的專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)，做的也不夠好。最近FOF在國(guó)內(nèi)非?；鸨?，可是我要做一個(gè)悲觀的預(yù)言就是目前市場(chǎng)上已經(jīng)做FOF或者成立的FOF，其中絕大多數(shù)的壽命可能都不會(huì)超過(guò)3年，這個(gè)跟在股市里散戶十人九虧是一個(gè)道理，心態(tài)沒(méi)擺正，機(jī)構(gòu)并不會(huì)比散戶做的更好。好多FOF基本就是看著歷史業(yè)績(jī)選子基金，業(yè)績(jī)好的買(mǎi)進(jìn)入，差了的就贖回，其他的思考能力很差，對(duì)市場(chǎng)的理解很差，對(duì)策略的把握也不行，那么幾年下來(lái)大家就會(huì)發(fā)現(xiàn)他這個(gè)FOF還不如平均的買(mǎi)入那幾個(gè)子基金然后抱著不動(dòng)的結(jié)果好，那么可想而知他的結(jié)果了。所以說(shuō)，投資策略評(píng)價(jià)是一門(mén)很高深的學(xué)問(wèn)，不是說(shuō)你看幾個(gè)指標(biāo)，算一算夏普率，比一比最大回撤，然后答案就確定了。我的觀點(diǎn)是，做策略評(píng)價(jià)的人，做FOF的人，選子基金的人，他做交易或者投資研發(fā)的能力，得比那些做策略的人，做子基金的人，水平更高，這樣才能選的好。你一個(gè)子策略能做好，一個(gè)子基金能做好，才能夠考慮怎么做好多個(gè)子基金的搭配，多個(gè)子策略的組合，一個(gè)都搞不好就想搞多個(gè)，沒(méi)當(dāng)好徒弟就想做師傅，往往事與愿違，可惜現(xiàn)在的市場(chǎng)實(shí)際情況看，是反過(guò)來(lái)的，這導(dǎo)致我對(duì)整個(gè)FOF行業(yè)的每個(gè)FOF基金的壽命長(zhǎng)短，不表示樂(lè)觀。

　　最后一個(gè)小問(wèn)題，引出我今天的主題，也就是怎么樣才能做出賺錢(qián)的量化投資策略?一個(gè)人，從科班出身的統(tǒng)計(jì)學(xué)博士，或者計(jì)算機(jī)/數(shù)學(xué)/經(jīng)濟(jì)專(zhuān)家，到一個(gè)優(yōu)秀的可以穩(wěn)定貢獻(xiàn)優(yōu)質(zhì)量化策略的quant或基金經(jīng)理，中間究竟差了哪些，需要哪些步驟? 為了回答這個(gè)問(wèn)題，以及上述幾個(gè)問(wèn)題，我今天斗膽嘗試性地與大家分享，量化投資的方法論體系。

　　我理解的量化投資方法論，有以下四個(gè)維度：

　　? 投資的三面魔方：資產(chǎn)類(lèi)別，風(fēng)險(xiǎn)因子，策略風(fēng)格

　　? 投資的三套理論：資產(chǎn)定價(jià)模型，投資組合理論，有效市場(chǎng)假說(shuō)

　　? 量化的兩個(gè)載體：數(shù)據(jù)，人

　　? 決策的兩個(gè)維度：收益，風(fēng)險(xiǎn)

　　

　　下面我們來(lái)分別逐一討論這四個(gè)維度。

　　首先我們來(lái)看中間的這個(gè)正方體，也就是投資的三面魔方。

　

　　這個(gè)正方體不是我發(fā)明的，是來(lái)自于Antti Ilmanen 寫(xiě)的Expected Returns這本書(shū)。這本書(shū)中針對(duì)資產(chǎn)類(lèi)別，風(fēng)險(xiǎn)因子，策略風(fēng)格三大方面，對(duì)期望收益進(jìn)行了不同視 的深度闡述，是值得仔細(xì)去研讀的一本書(shū)。在這里我簡(jiǎn)單的總結(jié)下這本書(shū)里的一些主要觀點(diǎn)。這三大方面里面，大家最常見(jiàn)的就是資產(chǎn)類(lèi)別這個(gè)方面。資產(chǎn)類(lèi)別一般可以分為股票類(lèi)資產(chǎn)，信用類(lèi)資產(chǎn)，國(guó)債類(lèi)資產(chǎn)，以及另類(lèi)資產(chǎn)(比如商品期貨，房地產(chǎn)，藝術(shù)品等都可以屬于這類(lèi))。大家可以看到這里顯示的是過(guò)去二十年股票市場(chǎng)的年化收益情況，可以看到大部分年份的平均收益在5%左右，年化的夏普率大概不到0.5，那么這就讓大家有了一個(gè)基本的概念，就是在股票市場(chǎng)中你平均可以預(yù)期的收益大概在什么水平，以及為此要承擔(dān)多少的風(fēng)險(xiǎn)或者波動(dòng)。當(dāng)然，優(yōu)秀的投資者可以獲取遠(yuǎn)超過(guò)市場(chǎng)平均水平的收益，但是作為一個(gè)參考的基本標(biāo)準(zhǔn)，過(guò)去幾十年的股市平均收益情況，給了大家一個(gè)基本的心理預(yù)期。如果你的心里預(yù)期收益相對(duì)于這個(gè)參考標(biāo)準(zhǔn)過(guò)于高，而所愿意承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)又過(guò)于低，那就要考慮是否是過(guò)于理想主義了，或者說(shuō)這就對(duì)你的投資策略的水平有了很高的要求。接下來(lái)這幾頁(yè)給出了一些信用類(lèi)衍生品，公司債，國(guó)債以及商品的歷史表現(xiàn)情況，整體看各類(lèi)資產(chǎn)的收益水平長(zhǎng)期

　　看是比較接近的，有的平均收益高一些，有的平均收益低一些，但是平均收益低的資產(chǎn)夏普率往往并不低，所以在衡量期望收益的同時(shí)還要考慮到風(fēng)險(xiǎn)的水平。

　　那么除了資產(chǎn)類(lèi)別這個(gè)角度，還有另外兩個(gè)重要的角度來(lái)分析和理解期望收益與風(fēng)險(xiǎn)。那就是策略風(fēng)格角度和風(fēng)險(xiǎn)因子角度。這里列出了跨市場(chǎng)長(zhǎng)期驗(yàn)證比較有效的幾類(lèi)策略的風(fēng)格，趨勢(shì)類(lèi)，價(jià)值類(lèi)，carry，以及波動(dòng)率交易。這四種思路或者邏輯可以說(shuō)囊括了市場(chǎng)中絕大多數(shù)的量化策略，同時(shí)他們彼此之間的相關(guān)性也比較低，邏輯各有不同。價(jià)值投資類(lèi)策略，在股市中是應(yīng)用最多的，比如下面這個(gè)圖，就顯示了一個(gè)非常簡(jiǎn)單的根據(jù)市凈率和市盈率指標(biāo)構(gòu)建的價(jià)值投資策略在美股上的歷史表現(xiàn)，可以看到從1929年開(kāi)始一直到2009年，每一個(gè)時(shí)間段內(nèi)，價(jià)值投資組合的表現(xiàn)都要比大盤(pán)的整體表現(xiàn)要更好，那么這樣快100年的規(guī)律，同時(shí)又是極其簡(jiǎn)單的策略邏輯和變量，使得人們可以一定程度上相信，價(jià)值投資策略確實(shí)是可以產(chǎn)生超額收益的。那么如果你進(jìn)一步深入的去想，價(jià)值投資策略究竟賺的什么錢(qián)呢?回頭我開(kāi)始講的第二個(gè)問(wèn)題，就是收益的來(lái)源問(wèn)題，當(dāng)時(shí)提出了兩個(gè)基本方面，一個(gè)是市場(chǎng)的無(wú)效或錯(cuò)誤定價(jià)，一個(gè)是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，那么其實(shí)價(jià)值投資策略在這兩個(gè)方面，都可以得到一些論證。一些被嚴(yán)重低估或高估的股票，一定程度上是市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)的反映，這個(gè)是可以用來(lái)賺錢(qián)的。而價(jià)值類(lèi)策略，在熊市或者市場(chǎng)低迷甚至崩盤(pán)的時(shí)期表現(xiàn)尤其好，可能體現(xiàn)的是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，因?yàn)楫?dāng)時(shí)環(huán)境下，整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)情緒變得非常低迷，絕大多數(shù)投資人都變得非常不愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，那么這時(shí)候你愿意承擔(dān)一定程度的風(fēng)險(xiǎn)，這種行為可以獲得一定程度的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)補(bǔ)償。

　　

　　Carry策略，最常見(jiàn)于外匯交易，利用不同國(guó)家貨幣的利率高低之差進(jìn)行套利。下面這個(gè)圖顯示的是不同貨幣的存款利率相對(duì)美元的存款利率的差值以及對(duì)應(yīng)的該貨幣相對(duì)美元的超額收益。我們可以清晰的看到一個(gè)明顯的規(guī)律，那就是存款利率相對(duì)美元存款利率高的貨幣，他的收益也相對(duì)美元更高，這種現(xiàn)象在中長(zhǎng)期時(shí)間窗口下過(guò)去持續(xù)有效，由此驗(yàn)證了carry交易思路的合理性。但是需要強(qiáng)調(diào)的是，如果放在不同的時(shí)間窗口下看，結(jié)果可以大不一樣，如果你以一個(gè)月或者一周的時(shí)間窗口去看，那么carry的表現(xiàn)就沒(méi)有那么明顯和穩(wěn)定。Carry策略的合理性，也可以在邏輯上有明確的解釋?zhuān)赃@樣的策略，如果運(yùn)用得當(dāng)，設(shè)計(jì)的巧妙，不失為一種可以長(zhǎng)期依賴的好的策略思路之一。

　　

　　Trend 策略，在商品期貨交易中被提及的最多。大家可以看到下圖中商品期貨趨勢(shì)性指數(shù)，過(guò)去幾十年的時(shí)間內(nèi)連續(xù)保持了穩(wěn)定的收益能力，這其實(shí)很讓人匪夷所思。要知道圖中的這個(gè)趨勢(shì)性指數(shù)，他的計(jì)算方法是完全公開(kāi)的，是定時(shí)公布數(shù)值的，可以說(shuō)是市場(chǎng)公開(kāi)化的秘密，不存在什么神秘的部分，而且計(jì)算方法非常簡(jiǎn)單，基本上就是根據(jù)過(guò)去9到12個(gè)月不同商品期貨的return，做多收益高的，做空收益最低的那些，就這樣簡(jiǎn)單組合而來(lái)的。那么這么簡(jiǎn)單的思路，廣為人知的策略，為何連續(xù)幾十年一直保持了超出市場(chǎng)平均水平或指數(shù)的收益呢?為何保持了相對(duì)比較好的夏普率呢?這其實(shí)不是一個(gè)很好回答的問(wèn)題，有的人嘗試在市場(chǎng)無(wú)效性角度找理由，有的人嘗試用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的角度去理解，但是都有一定道理但又感覺(jué)不是非常充分，這說(shuō)明這個(gè)市場(chǎng)中，還有很多非常普遍和簡(jiǎn)單的規(guī)律，是我們現(xiàn)在的金融學(xué)理論，還未能很好的解釋的，這也是金融和投資的魅力所在?，F(xiàn)在比較流行的是通過(guò)市場(chǎng)行為學(xué)的角度去理解，說(shuō)投資者一般習(xí)慣于低估已發(fā)生事件的長(zhǎng)遠(yuǎn)影響與意義，而對(duì)于這種低估的矯正，又是一個(gè)逐漸的過(guò)程，有一種心理上的不情愿。還有一點(diǎn)就是投資者往往在發(fā)生大額虧損之后反而變得更加激進(jìn)，而對(duì)于小額的虧損反而比較傾向于止損，這樣的心態(tài)助推了市場(chǎng)中追漲殺跌的效應(yīng)，從而對(duì)趨勢(shì)形成一種增強(qiáng)。這都有一定道理，不同的投資者專(zhuān)注不同的方面去理解，那么你理解的角度不同，你做出的趨勢(shì)交易策略的邏輯也就不同，最后到市場(chǎng)中去檢驗(yàn)，怎樣的邏輯和策略是更加經(jīng)得住考驗(yàn)。說(shuō)到趨勢(shì)類(lèi)策略，這里多說(shuō)幾句，趨勢(shì)類(lèi)策略，在我看來(lái)，難的不是在趨勢(shì)市場(chǎng)中賺到錢(qián)，這個(gè)很容易，用兩條均線就可以做到。難的是在漫長(zhǎng)的沒(méi)有趨勢(shì)的市場(chǎng)中，如何控制你的虧損，你不要以為系統(tǒng)里面設(shè)了止損就萬(wàn)事無(wú)憂了，你也可以連續(xù)止損，最后還是虧很多，這其實(shí)是一個(gè)中長(zhǎng)期最大化收益，與短周期內(nèi)最小化損失這樣兩個(gè)相互矛盾的目標(biāo)的優(yōu)化平衡問(wèn)題，這個(gè)平衡問(wèn)題做的好，那么你的趨勢(shì)類(lèi)策略就基本合格了，做不好，那么收益高的時(shí)候可以很高，但是虧得時(shí)候一樣可以很慘。一旦你意識(shí)到這個(gè)問(wèn)題的存在，那么如何用量化的方法和手段來(lái)解決，反而不是太難的事情，這樣的優(yōu)化問(wèn)題，在數(shù)學(xué)上是可以很好的定義的，前人也都已經(jīng)做出了很好的理論來(lái)解決，你只需要去找到他就是了，這個(gè)工作，對(duì)于數(shù)理背景很扎實(shí)的quant人員，反而不是多么困難的事情。當(dāng)然，趨勢(shì)類(lèi)策略還有一些細(xì)節(jié)技巧比如在趨勢(shì)的中后期，波動(dòng)率比較高的時(shí)候適當(dāng)降低倉(cāng)位等等，可以進(jìn)一步平滑你的收益曲線，提高整體的夏普率等，這些都是做量化投研工作中的一些細(xì)節(jié)，細(xì)節(jié)做得足夠好，能夠進(jìn)一步提高你的收益能力?，F(xiàn)在專(zhuān)業(yè)量化對(duì)沖基金公司中的quant,很多的時(shí)間也都花在去尋找和處理這些細(xì)節(jié)上。

　　

　　波動(dòng)率策略，在期權(quán)市場(chǎng)中最經(jīng)常被提到。波動(dòng)率套利，做多波動(dòng)率，做空波動(dòng)率，利用期權(quán)組合，你可以構(gòu)建上述各種交易策略。這類(lèi)策略的好處在于他一般不爆露單邊趨勢(shì)性風(fēng)險(xiǎn)，可以是趨勢(shì)類(lèi)策略的很好的補(bǔ)充，但是他也有他的風(fēng)險(xiǎn)。比如做空波動(dòng)率，或者賣(mài)出OTM的期權(quán)的策略，在很長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)可能都是比較穩(wěn)定盈利的，但是一旦黑天鵝事件發(fā)生，你賣(mài)出的OTM期權(quán)被行權(quán)，那么你就面臨大額的虧損。這個(gè)現(xiàn)象在下圖中可以得到明顯的體現(xiàn)。比如下面圖中這個(gè)covered call writing 的策略以及其他幾個(gè)類(lèi)似策略，在美股市場(chǎng)從2001年到2007年有著很好的收益曲線，但是在2008年金融危機(jī)時(shí)，所發(fā)生的虧損相當(dāng)于過(guò)去7年收益的總和，相當(dāng)于過(guò)去7年白做了。這個(gè)例子就是典型的第二種收益來(lái)源，就是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，在平時(shí)一直給你很好的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)收益，但是這不是免費(fèi)的，等到風(fēng)險(xiǎn)來(lái)的時(shí)候，你會(huì)發(fā)現(xiàn)這個(gè)溢價(jià)，其實(shí)不便宜。所以說(shuō)，評(píng)價(jià)一個(gè)策略不要以為僅僅看看歷史收益就可以了，連續(xù)七年穩(wěn)定實(shí)盤(pán)收益的策略或基金，也可能一朝把你帶入死亡之地，更何況現(xiàn)在國(guó)內(nèi)很多機(jī)構(gòu)評(píng)價(jià)量化策略的時(shí)候，都還拿不到7年的歷史實(shí)盤(pán)業(yè)績(jī)，國(guó)內(nèi)產(chǎn)品業(yè)績(jī)有3年以上的算不錯(cuò)了，可是7年甚至10年的業(yè)績(jī)，都不一定可以完全確保你未來(lái)重復(fù)這個(gè)收益水平。要注意這種現(xiàn)象可不僅僅存在于期權(quán)交易市場(chǎng)，其實(shí)股票策略，阿爾法策略，CTA策略，都可以有類(lèi)似的例子，所以大家對(duì)這個(gè)一定要慎之又慎，這個(gè)策略評(píng)價(jià)問(wèn)題，遠(yuǎn)比你想象的要復(fù)雜的多。

　　

　　最后在策略風(fēng)格這個(gè)方面，再補(bǔ)充一點(diǎn)的是，上面幾個(gè)策略種類(lèi)之所以拿出來(lái)講，就是看重他們的另一個(gè)優(yōu)點(diǎn)：普適性。趨勢(shì)策略不僅可以用于商品，還可以用于股票或債券，Carry策略在股市和期貨也可以有對(duì)應(yīng)。有人問(wèn)carry怎么對(duì)應(yīng)?這個(gè)你要發(fā)揮一點(diǎn)想象力和舉一反三，抓住carry的本質(zhì)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)其實(shí)carry在商品中對(duì)應(yīng)的就是現(xiàn)貨和期貨，或者近遠(yuǎn)月期貨合約的基差，也就是所謂的升貼水，在股市中，高carry可以對(duì)應(yīng)為高股息的股票，那么對(duì)應(yīng)的策略都是可以做出來(lái)的，而且在不同市場(chǎng)中都一致性的表現(xiàn)比較好，而且是多年比較穩(wěn)定的表現(xiàn)，那么這樣的策略，就更加讓人信任一點(diǎn)，把錢(qián)配置到這些策略，會(huì)更踏實(shí)一些，當(dāng)然，不同的人做出的策略質(zhì)量還有區(qū)別，都是carry策略，大家水平也都不一樣，這才是體現(xiàn)不同對(duì)沖基金實(shí)力差距的地方。所以說(shuō)，機(jī)構(gòu)之間比的，有時(shí)候往往就是這些策略之間的細(xì)節(jié)，誰(shuí)可以把細(xì)節(jié)做的更好。

　　同理，value策略或波動(dòng)率策略也都可以在股市或商品期貨市場(chǎng)中得到很好的實(shí)現(xiàn)。比如下圖的這個(gè)展示，是我們公司針對(duì)這四大類(lèi)策略思路在中國(guó)商品期貨市場(chǎng)中的應(yīng)用開(kāi)發(fā)的一些子策略，當(dāng)然這里的策略沒(méi)有上面講的那么簡(jiǎn)單了，用到了一些更復(fù)雜的模型，一些機(jī)器學(xué)習(xí)的算法以及非線性優(yōu)化，隨機(jī)優(yōu)化等等，但是策略的基本邏輯思路，是沒(méi)有太大的本質(zhì)區(qū)別的，因此，至少我們證明這些經(jīng)典的策略邏輯思路，在當(dāng)下仍然是可以被使用的，這個(gè)方向是沒(méi)有問(wèn)題的，但是隨著市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈，對(duì)你的模型的技巧水平要求變得越來(lái)越高，不過(guò)模型的技巧水平這個(gè)是可以通過(guò)不斷學(xué)習(xí)和實(shí)踐而提高的，只要方向?qū)α?，?jiān)持下去，做出好的模型只是時(shí)間問(wèn)題。但如果你的方向不對(duì)，那就麻煩了。

　　

　　注：以上圖表不構(gòu)成投資建議，過(guò)去表現(xiàn)不能預(yù)測(cè)未來(lái)收益。

　　所以說(shuō)，作為一個(gè)普通的投資者，你至少應(yīng)該有個(gè)基本的概念就是以上幾類(lèi)策略風(fēng)格，都是什么意思，收益來(lái)源都是什么，然后在每個(gè)市場(chǎng)大概對(duì)應(yīng)什么思路，有了這些基本的概念，那么當(dāng)有人再問(wèn)你期望收益怎么來(lái)的時(shí)候，你就不至于答不出來(lái)了，你至少有了一個(gè)明確的方向，就是知道不同市場(chǎng)中做量化策略你大概先要在哪幾個(gè)思路上下功夫比較靠譜，至于最后做的質(zhì)量如何，這需要知識(shí)以及經(jīng)驗(yàn)的積累，是一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程，但是方向走對(duì)了，就不怕漫長(zhǎng)，就可以一直走下去。否則，你走進(jìn)了死胡同，比如用一些很高深莫測(cè)的數(shù)理模型，暴力優(yōu)化參數(shù)得出一些邏輯不通的量化策略，看似回測(cè)夏普很高，可是根本無(wú)法合理的解釋邏輯以及收益的來(lái)源，那么這樣的策略就算做出來(lái)結(jié)果再漂亮，也不敢用。而我做一個(gè)value，或一個(gè)carry策略，方法得當(dāng)，邏輯不復(fù)雜，沒(méi)有過(guò)擬合的話，結(jié)果漂亮我的信心會(huì)更大一些，因?yàn)檫@是在幾十年的歷史中，多個(gè)市場(chǎng)反復(fù)驗(yàn)證有效的東西，而且是邏輯上解釋的通的，這就好很多。

　　講完了策略風(fēng)格和資產(chǎn)類(lèi)別，大家可能覺(jué)得投資這個(gè)事情已經(jīng)夠復(fù)雜了，需要考慮這么多方面，不過(guò)這還不夠，還有一個(gè)方面就是風(fēng)險(xiǎn)因子，比如上面魔方里面寫(xiě)的那幾個(gè)因子，增長(zhǎng)，通脹，流動(dòng)性，尾部風(fēng)險(xiǎn)等。策略組合的再好，資產(chǎn)分散化做的再好，尾部風(fēng)險(xiǎn)方面完全沒(méi)考慮，那么一樣可以下場(chǎng)很慘，上個(gè)世紀(jì)著名的長(zhǎng)期資本管理公司，就是一個(gè)很好的反面例子。你把過(guò)多的賭注壓在了尾部風(fēng)險(xiǎn)不出現(xiàn)這上面，那么就會(huì)出問(wèn)題。本來(lái)尾部風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)那么高的，這也是為什么稍微朝這方向暴露一些頭寸是完全合理的，但是你過(guò)于貪心，暴露過(guò)多，最后超出了所能承受的范圍，就不妥了。再比如說(shuō)，我們都知道經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)好的時(shí)候，股票收益往往比較好，這時(shí)候做股票裸多組合，要比完全中性阿爾法策略組合，收益要高，但是你過(guò)于貪心，一直裸多，那么就把過(guò)多的風(fēng)險(xiǎn)暴露在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)這個(gè)不確定的變量上。還有像流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，比如小市值的股票，有時(shí)候高的收益體現(xiàn)了流動(dòng)性溢價(jià)，你過(guò)于貪求這個(gè)溢價(jià)，把所有賭注都?jí)涸谶@里，那么一旦市場(chǎng)整體流動(dòng)性突然大幅降低，你的這個(gè)投資組合，將會(huì)是受傷最嚴(yán)重的那個(gè)，人家持有藍(lán)籌股的，這時(shí)候反而不會(huì)像你那么慘。所以大家看到，天底下沒(méi)有免費(fèi)的午餐，如果市場(chǎng)中有人天天請(qǐng)你吃飯，那這往往不是什么好事，尤其你還理所當(dāng)然的覺(jué)得這是因?yàn)樽约罕容^聰明的緣故，那就很危險(xiǎn)了。所以說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)因子方面，也是很重要的一個(gè)方面，是需要慎重考慮的，否則，一個(gè)看似在資產(chǎn)類(lèi)別以及投資策略風(fēng)格方面都已經(jīng)充分分散化的投資方案，仍然有可能有著隱藏的過(guò)多的某種風(fēng)險(xiǎn)，平時(shí)不發(fā)覺(jué)，一旦出問(wèn)題，就會(huì)很?chē)?yán)重。而在不同的風(fēng)險(xiǎn)因子上，應(yīng)該如何選擇暴露的傾向和比重呢?我們知道，超額收益往往和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)有關(guān)，所以你想完全不暴露任何風(fēng)險(xiǎn)，這是不太現(xiàn)實(shí)的，除非你可以接受?chē)?guó)債的收益水平。既然風(fēng)險(xiǎn)因子的敞口是一種必然，那么在沒(méi)有具體的合理的模型去預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)因子的水平或度量其變化規(guī)律的時(shí)候，較好的方式可能就是風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)，也就是主要的幾類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)因子平均暴露，這種保守的方式可能是較好的。當(dāng)然，如果你的策略或模型，對(duì)于某類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)因子的分析能力非常強(qiáng)大，比如你可以很好的預(yù)測(cè)市場(chǎng)流動(dòng)性的變化情況，那么這種情況下，就另當(dāng)別論，你超比例的在某種風(fēng)險(xiǎn)因子上存在敞口，或許就是可行的，但是也要額外小心，仔細(xì)推敲邏輯。

　　

　　如上圖所示，可以看到在長(zhǎng)期平均來(lái)看，流動(dòng)性越差的資產(chǎn)，期望收益也相對(duì)越高，這個(gè)例子很好的反映了流動(dòng)性作為一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因子，與期望收益之間的密切關(guān)系。有的時(shí)候你的投資方案或者組合收益比較高，很可能就是由于在某種風(fēng)險(xiǎn)因子上的敞口比較大而獲取的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，這個(gè)是要額外關(guān)注的。因此風(fēng)險(xiǎn)因子這一方面，作為投資的三大角度之一，是必不可少的。

　　講到這里，投資的三面魔方就講完了?？偨Y(jié)一下上述的論述，就是量化投資方法論的第一個(gè)維度，就是要在資產(chǎn)類(lèi)別，策略風(fēng)格，風(fēng)險(xiǎn)因子這三大不同角度對(duì)投資進(jìn)行建模與設(shè)計(jì)，一個(gè)成熟的投資方案，一定是同時(shí)兼顧了三方面的考慮，在資產(chǎn)類(lèi)別，策略風(fēng)格，風(fēng)險(xiǎn)因子上都做到了合理的分散化，并對(duì)自己投資組合在這三大方面的風(fēng)險(xiǎn)敞口情況，有著清晰的認(rèn)識(shí)，同時(shí)能夠很好的理解這三大方面相互之間的交叉影響和整合的。這里，量化投資可能對(duì)于策略風(fēng)格這個(gè)角度挖掘的更深一些，而宏觀對(duì)沖可能在風(fēng)險(xiǎn)因子上下的功夫更多，而兩者都要很仔細(xì)的做好資產(chǎn)類(lèi)別的分散化配置。在這三方面做的越好，越深入，你的投資方案就越能經(jīng)得起長(zhǎng)時(shí)間的考驗(yàn)。而且，這樣一個(gè)切入視角，給了一個(gè)量化投資者很好的一個(gè)大局觀，讓你時(shí)時(shí)刻刻知道你做的每一步，大概在這整個(gè)方案中，是在哪個(gè)位置，所以說(shuō)，我把這稱之為方法論，應(yīng)當(dāng)是不過(guò)分的說(shuō)法。

　　接下來(lái)要講的，就是金融投資學(xué)的一些基本的模型理論基礎(chǔ)。

　　從大學(xué)起，我們學(xué)過(guò)的金融學(xué)投資學(xué)理論，可謂是多如牛毛。每一套理論都有他的價(jià)值，但也都有他的缺陷。這里我回顧自己多年來(lái)理解的多套金融投資學(xué)理論，從中找出了我認(rèn)為尤其重要，又具有奠基意義的三大理論，作為這一維度的講解。這三大理論就是資產(chǎn)定價(jià)理論，投資組合理論以及市場(chǎng)有效假說(shuō)。上個(gè)世界50年代，馬科維茨首先提出了一套經(jīng)典的投資組合較優(yōu)化理論，首度突出強(qiáng)調(diào)了分散化投資的概念，并創(chuàng)造性提出理性投資者都應(yīng)該持有市場(chǎng)較優(yōu)投資組合這一觀點(diǎn)，為之后的資本資產(chǎn)定價(jià)理論的提出，做了重要鋪墊?，F(xiàn)在馬科維茨模型已經(jīng)不怎么被使用來(lái)做投資組合了，但是分散化投資的理念被保留下來(lái)，而且后續(xù)的各種各樣的投資組合理論，其實(shí)源頭都是馬科維茲模型，因此他的這個(gè)工作，是奠基性的。投資組合理論，為我們提供了很好的工具，來(lái)解決如何在不同資產(chǎn)類(lèi)別或不同策略之間配置權(quán)重的問(wèn)題。這是在投資中不可避免的一個(gè)問(wèn)題。如今，先進(jìn)的投資組合理論已經(jīng)不再像馬科維茨模型那樣需要有過(guò)于強(qiáng)的假設(shè)條件，甚至并不需要你對(duì)資產(chǎn)的未來(lái)期望收益有一個(gè)準(zhǔn)確估計(jì)(因?yàn)檫@個(gè)估計(jì)很難，所以基于期望收益準(zhǔn)確估計(jì)的投資組合理論的實(shí)用性都比較差)，也可以融合人的主觀觀點(diǎn)進(jìn)去等等，像black-litterman model, robust portfolio management, online portfolio theory等等，更有現(xiàn)在結(jié)合前沿的機(jī)器學(xué)習(xí)或人工智能模型的優(yōu)勢(shì)來(lái)進(jìn)行投資組合較優(yōu)化的模型，根據(jù)你的不同需求，總可以找到你需要的那一款。

　　資本資產(chǎn)定價(jià)理論，較早源于CAPM模型，最先提出了beta的概念以及阿爾法的概念，為一個(gè)資產(chǎn)的期望收益，提供了一個(gè)合理的解釋與分解，并且這個(gè)分解方法是如此的有生命力，以至于到今天，各式各樣的smart beta因子，層出不窮，你掌握了別人不知道的smart beta, 那你就相當(dāng)于有了自己獨(dú)特的阿爾法因子，可以用來(lái)獲取超出市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整過(guò)后的期望收益水平的超額收益，這簡(jiǎn)直是所有主動(dòng)管理者夢(mèng)寐以求的。如今看來(lái)，你可能會(huì)覺(jué)得CAPM模型過(guò)于簡(jiǎn)單，不就是一個(gè)線性回歸么。那么其實(shí)我覺(jué)得你還是沒(méi)有理解他的深刻意義與深遠(yuǎn)影響，這不僅僅是一個(gè)理論或者一個(gè)方程，他甚至構(gòu)建了當(dāng)今社會(huì)一種非常主流的投資邏輯與價(jià)值觀，成為了很多人評(píng)價(jià)投資方法質(zhì)量的工具，包括為歸因分析等做了鋪墊，因此，做量化投資或者系統(tǒng)化投資的人，你不可能能夠繞的過(guò)阿爾法與beta，也不能忽視CAPM模型的重要價(jià)值，直到今日，它依然為我提供很好的建模切入視角與分析工具。

　　市場(chǎng)有效性假說(shuō)，或許是永遠(yuǎn)無(wú)法被證明或否定的假說(shuō)，但是這絲毫不妨礙它如今在現(xiàn)代金融學(xué)中的核心地位。很多套利交易的邏輯根本點(diǎn)，就是基于有效的市場(chǎng)假設(shè)，你的套利交易才有收斂獲利的一天。市場(chǎng)如果不是有效，期權(quán)定價(jià)的black scholes公式就無(wú)從談起，價(jià)值投資也就變成了猜硬幣的游戲。而同時(shí)，市場(chǎng)在某段時(shí)間內(nèi)，局部的相對(duì)弱有效性甚至無(wú)效性，恰恰是很多量化投資策略的出發(fā)點(diǎn)，是獲取利潤(rùn)的根本。很多時(shí)候，量化投研工作的相當(dāng)一部分就是去尋找市場(chǎng)中相對(duì)不那么有效的一段時(shí)間或一個(gè)市場(chǎng)，然后利用這點(diǎn)去套利。你比如說(shuō)，由于目前人民幣的不可完全自由兌換以及非完全市場(chǎng)匯率體制，導(dǎo)致了國(guó)內(nèi)的商品期貨和國(guó)外同品種的商品期貨之間，經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)非常誘人的套利交易空間，也就是所謂的內(nèi)外盤(pán)套利，這就是利用了市場(chǎng)局部的由于某些特殊原因?qū)е碌娜跤行?，?lái)獲取收益。將來(lái)一旦人民幣匯率完全市場(chǎng)化，人民幣實(shí)現(xiàn)完全自由兌換，大家都可以同時(shí)交易內(nèi)外盤(pán)的時(shí)候，那么這種內(nèi)外盤(pán)套利交易的利潤(rùn)空間，肯定就**降低甚至變得不存在，其實(shí)現(xiàn)在這個(gè)空間，隨著人民幣匯改的不斷前進(jìn)，已經(jīng)在逐漸縮小。

　　因此，大家可以看到，上述的這些基本的金融投資學(xué)理論，他們的重要性。最原始的模型可能已經(jīng)無(wú)法準(zhǔn)確描述市場(chǎng)，但是他們的思路，建模的切入點(diǎn)，仍然是我們寶貴的財(cái)富與資源。這些理論的后續(xù)衍生模型，往往在量化投資中扮演核心的地位，因此，量化投資方法論的第二個(gè)維度，就是要合理的運(yùn)用這些經(jīng)典金融投資學(xué)的模型思路與理論工具，用這些工具，這些切入點(diǎn)，來(lái)回答你的投資問(wèn)題，提升你的投資方案或引導(dǎo)你構(gòu)建自己的投資模型。

　　量化投資的第三個(gè)維度，我來(lái)說(shuō)說(shuō)連個(gè)重要的載體，一個(gè)是數(shù)據(jù)，一個(gè)是人。數(shù)據(jù)大家都比較重視，做量化整天和數(shù)據(jù)打交道，在這里我重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)數(shù)據(jù)的合理使用，以及常見(jiàn)的錯(cuò)誤。首先一點(diǎn)，是數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性，這個(gè)問(wèn)題在中國(guó)還比較嚴(yán)重。中國(guó)的量化投資處于剛剛興起的狀態(tài)，很多東西都還比較的原始，像數(shù)據(jù)保存的重要性以及數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確度，這些也都是最近幾年才重視起來(lái)。2009年以前中國(guó)甚至很難找到一份準(zhǔn)確完成的商品期貨全品種tick數(shù)據(jù)，更不用說(shuō)其他的數(shù)據(jù)比如基本面數(shù)據(jù)等等。所以這給量化投資工作者提出了很高的挑戰(zhàn)。我們團(tuán)隊(duì)回國(guó)后第一件事就是尋找完整準(zhǔn)確的歷史數(shù)據(jù)，我們花了幾個(gè)月的時(shí)間，通過(guò)對(duì)市面的不同來(lái)源的幾個(gè)版本的tick數(shù)據(jù)的撮合比較，才最終獲得了一份我們覺(jué)得可以信任的數(shù)據(jù)，這中間IT工作人員花費(fèi)了大量的時(shí)間精力，中間有著無(wú)數(shù)的細(xì)節(jié)，一言難盡。但是這個(gè)工作很重要，是你做好量化的前提，你在這方面偷工減料，絕對(duì)不是明智的行為。你的數(shù)據(jù)都不能保證準(zhǔn)確，你做的模型的回測(cè)結(jié)果如何值得信任呢?你比如說(shuō)，我們都知道商品期貨存在主力合約換月的問(wèn)題，換月的時(shí)候不同月份的合約價(jià)格之間肯定是存在一個(gè)價(jià)差的，這個(gè)價(jià)差你不管，直接粗暴的把兩個(gè)不同合約合在一起拼成所謂主力合約，然后用這個(gè)主力合約去回測(cè)你的模型，那這就要出大問(wèn)題。我們專(zhuān)門(mén)做過(guò)測(cè)試，找了一個(gè)量化的策略，用這種暴力拼接的主力合約回測(cè)過(guò)去6年的數(shù)據(jù)，結(jié)果是賺錢(qián)的，夏普很好，但是我們采用了經(jīng)我們重新計(jì)算和仔細(xì)拼接的正確的主力連續(xù)合約回測(cè)同樣的模型，結(jié)果是虧錢(qián)的，這中間的差別就可以這么大，所以不要以為這是一個(gè)小事情。所以說(shuō)，做量化投資，數(shù)據(jù)與IT支持是非常重要的。你的數(shù)據(jù)庫(kù)質(zhì)量如何，你的回測(cè)系統(tǒng)是否設(shè)計(jì)的足夠精確，是否考慮了交易成本，交易滑點(diǎn)等等，你的服務(wù)器是否運(yùn)維的穩(wěn)定，一旦機(jī)房斷電了你的交易怎么處理，程序出錯(cuò)了怎么迅速恢復(fù)，災(zāi)備系統(tǒng)搞的怎么樣，這些細(xì)節(jié)看似不是關(guān)鍵，但是哪一個(gè)環(huán)節(jié)沒(méi)做好，都可以產(chǎn)生致命的后果。所以我一直都覺(jué)得，一個(gè)量化對(duì)沖基金團(tuán)隊(duì)或公司，看他們的實(shí)力或量化的專(zhuān)注程度，不要直盯著模型看，模型人家畢竟不能告訴你太多的細(xì)節(jié)，但是你可以通過(guò)看他們公司的IT團(tuán)隊(duì)質(zhì)量和規(guī)模，看他們公司合伙人里面有幾個(gè)是純IT背景的，團(tuán)隊(duì)中IT工程師的人數(shù)比例，就可以側(cè)面反映他們量化投資對(duì)細(xì)節(jié)的把握，專(zhuān)注的態(tài)度到一個(gè)什么水平。整個(gè)公司沒(méi)有IT合伙人，或者整個(gè)團(tuán)隊(duì)幾十個(gè)人，IT工程師角色就兩三個(gè)人，這樣的團(tuán)隊(duì)說(shuō)是專(zhuān)注于做量化，量化做的很好，我其實(shí)是懷疑的。因?yàn)楝F(xiàn)實(shí)的情況是，根據(jù)我們的經(jīng)驗(yàn)，專(zhuān)業(yè)的量化對(duì)沖基金，不是策略研發(fā)的效率或速度，而是你的IT工作效率和速度，決定了你整個(gè)團(tuán)隊(duì)量化交易前進(jìn)的速度，尤其在前幾年，更是如此。搞了很多策略，IT執(zhí)行不過(guò)關(guān)，問(wèn)題頻頻，最后一樣賺不到錢(qián)。

　　數(shù)據(jù)除了準(zhǔn)確之外，還要注意的幾點(diǎn)就是數(shù)據(jù)的選取要有充分代表性，時(shí)間段選取要足夠客觀。比如你回測(cè)一個(gè)趨勢(shì)交易策略，如果只拿2015年的股指期貨數(shù)據(jù)來(lái)測(cè)試，那么結(jié)果可能很好，但是我們都知道2015年市場(chǎng)有明顯的趨勢(shì)，這是一段特殊的樣本，你還要看看你的模型在2011年，2012年等等年份表現(xiàn)如何。再比如上面講過(guò)的賣(mài)出期權(quán)的波動(dòng)率策略，在2001-2007年這七年中表現(xiàn)都非常穩(wěn)定，但是如果你把2008年考慮進(jìn)去，發(fā)現(xiàn)結(jié)論大不一樣。還有要注意就是針對(duì)數(shù)據(jù)的結(jié)果的推論，一定要邏輯嚴(yán)密，謹(jǐn)防邏輯漏洞。一個(gè)策略在一段時(shí)間內(nèi)有效不能推論他在其他時(shí)間就有效。數(shù)據(jù)的運(yùn)用要以有效邏輯為根本指導(dǎo)原則，要注意時(shí)間周期，樣本特殊性等方面的影響，使用方法足夠客觀，對(duì)于得出的結(jié)論的推論要足夠謹(jǐn)慎。(比如，一個(gè)策略或規(guī)律在一段數(shù)據(jù)中統(tǒng)計(jì)意義顯著也不能保證其一定有效，一個(gè)規(guī)律在一段時(shí)間內(nèi)成立不代表在任意時(shí)間內(nèi)都成立，在一個(gè)品種上有效不如在多個(gè)品種上有效。規(guī)律的成立不僅要有基于有效數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果支持，更要有合理的邏輯支持，邏輯上應(yīng)該可以與文中討論的市場(chǎng)的三面魔方或三大理論形成聯(lián)系)

　　另一個(gè)載體就是人。做量化投資往往容易忽視人在市場(chǎng)中的影響。人的行為可以為數(shù)據(jù)的分析增添額外的不確定性，這個(gè)是要尤其注意的。量化投資策略既要符合數(shù)據(jù)所揭示的規(guī)律，又要符合市場(chǎng)行為學(xué)原則。人的市場(chǎng)行為，既可以是收益之源頭，也可以是風(fēng)險(xiǎn)之所附。人的因素，利用的好，其實(shí)可以是你策略收益邏輯的源頭，但是如果對(duì)其忽略，那么它也可以是你模型潛在的風(fēng)險(xiǎn)所在。這個(gè)因?yàn)闀r(shí)間關(guān)系具體就不展開(kāi)講了。

　　最后，量化投資的第四個(gè)維度是風(fēng)險(xiǎn)與收益之間的平衡。有人說(shuō)剛才不是講到了風(fēng)險(xiǎn)因子，與期望收益，怎么現(xiàn)在又把他變成單獨(dú)的維度，是不是重復(fù)呢?不是的。要注意我這里講的風(fēng)險(xiǎn)與收益的平衡，是指在你已經(jīng)充分考慮了以上幾個(gè)維度之后，你采用了準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)，合理的使用數(shù)據(jù)，做了很多的子策略，既符合數(shù)據(jù)的結(jié)論與邏輯，又不與市場(chǎng)行為學(xué)沖突，你還考慮了資產(chǎn)類(lèi)別的分散配置，策略風(fēng)格的組合，風(fēng)險(xiǎn)因子的敞口暴露，那么在這之后，當(dāng)你每天拿著這套投資系統(tǒng)，處于市場(chǎng)中的時(shí)候，你依然每天面臨著收益與虧損，你依然要考慮，你今天要把多少的本金投入到你的投資方案中?你如果連續(xù)遭遇了10%的凈值回撤，該怎么辦?最近市場(chǎng)變得特別火爆，每個(gè)人都在賺錢(qián)，你或許開(kāi)始考慮是不是你的方案過(guò)于保守。你會(huì)不會(huì)覺(jué)得一個(gè)散戶上個(gè)月賺了50%，而經(jīng)過(guò)你精心設(shè)計(jì)的投資組合方案，上個(gè)月只賺了1%，甚至是虧了1%，這樣的你覺(jué)得特別沮喪或者愚蠢?你開(kāi)始考慮或許應(yīng)該更多的配置一些股票，因?yàn)樽罱墒械男星樘昧?，或者把多空策略改成裸多?反正過(guò)去六個(gè)月你的空頭部分一直在虧錢(qián)。。這樣的問(wèn)題，還可以有很多，這些問(wèn)題每天困擾著你，所以不要以為量化投資者，心態(tài)上就可以完全擺脫糾結(jié)。這個(gè)市場(chǎng)的魅力就在于，無(wú)論如何沒(méi)有人可以擺脫這個(gè)心態(tài)的抉擇，因?yàn)闊o(wú)論再完美的模型，都有可能是存在大的漏洞的，都不能讓你完全100%信任的，而你的虧損帶給你負(fù)面的情緒，散戶的心態(tài)，這種心態(tài)讓你喪失理性，從而放大你對(duì)模型的偏見(jiàn)或者讓你做出不理智的決策，而且不要以為你是一個(gè)專(zhuān)業(yè)的量化投資者，所以永遠(yuǎn)不會(huì)犯這種低級(jí)的錯(cuò)誤。其實(shí)在強(qiáng)大的市場(chǎng)面前，任何人從根本上講，都存在變成一個(gè)不理性的散戶的可能。就如同來(lái)回被割韭菜的散戶一樣，一個(gè)專(zhuān)業(yè)的FOF機(jī)構(gòu)投資者，如果來(lái)回在子基金之間做“高吸低拋”，仔細(xì)想想他又與散戶有什么本質(zhì)區(qū)別?在這個(gè)意義上，人都是渺小的，我們面對(duì)市場(chǎng)，永遠(yuǎn)都要謙虛。因此，對(duì)于量化投資者的最后一個(gè)考驗(yàn)，其實(shí)和對(duì)市場(chǎng)所有參與者的考驗(yàn)是一樣的，就是你的投資價(jià)值觀，你對(duì)收益與風(fēng)險(xiǎn)的平衡把握，既不過(guò)于貪婪的追求收益，也不過(guò)于恐懼的懼怕風(fēng)險(xiǎn)，說(shuō)起來(lái)容易啊，做起來(lái)很難。因此，投資決策還剩下關(guān)鍵一環(huán)，那就是期望收益與風(fēng)險(xiǎn)之間的平衡。

　　收益與風(fēng)險(xiǎn)是不可分割的整體，盈虧同源。

　　收益與風(fēng)險(xiǎn)之間的平衡沒(méi)有完全統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)或者較優(yōu)答案，不同投資者的不同選擇體現(xiàn)不同的投資價(jià)值觀。從長(zhǎng)期看，對(duì)于無(wú)法預(yù)測(cè)的風(fēng)險(xiǎn)，選擇風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)原則或許是目前人類(lèi)可以做到的較好的理性選擇。這恰恰對(duì)應(yīng)了中國(guó)哲學(xué)智慧所講的大智若愚，重劍無(wú)鋒。過(guò)于激進(jìn)的心態(tài)，過(guò)于追求技巧的擇時(shí)或者自作聰明的切換，往往最后適得其反。因?yàn)?，你要永遠(yuǎn)記住的是，無(wú)論你賺了多少錢(qián)，做了多少年，讀過(guò)多少書(shū)，離開(kāi)了你精心設(shè)計(jì)的投資方案，在市場(chǎng)中你其實(shí)和初入市場(chǎng)的散戶，沒(méi)有什么本質(zhì)的區(qū)別。投資，切記不要做多余的事情。

　　最后，做一個(gè)總結(jié)。一個(gè)是策略方案上實(shí)盤(pán)之前的問(wèn)題排查，根據(jù)上述幾個(gè)維度，我設(shè)計(jì)了下面九個(gè)問(wèn)題大家可以參考：

　　?數(shù)據(jù)是否準(zhǔn)確可靠，數(shù)據(jù)使用是否足夠客觀?

　　?數(shù)據(jù)結(jié)論到策略邏輯之間的推論是否嚴(yán)謹(jǐn)而不存在邏輯漏洞?

　　?策略邏輯是否合理?是否在不同市場(chǎng)具有一定普適性?

　　?期望收益是否可以被合理解釋?從資產(chǎn)類(lèi)別，策略風(fēng)格，風(fēng)險(xiǎn)因子三大角度進(jìn)行歸因分析，分析結(jié)果是否合理并能夠反映主要的期望收益?

　　?可能的策略失效風(fēng)險(xiǎn)有哪些?

　　?策略是否同時(shí)考慮了數(shù)據(jù)與人這兩個(gè)載體?

　　?策略是否合理的平衡了收益與風(fēng)險(xiǎn)?

　　?新策略如何添加到原有的策略系統(tǒng)中去?在哪些品種上配置?不同策略之間權(quán)重如何決定?

　　?未來(lái)出現(xiàn)何種情況要果斷停止策略的使用?

　　第二個(gè)總結(jié)，是對(duì)我講的量化投資方法論的四大維度總結(jié)：投資要做好三個(gè)方面的事：不同策略風(fēng)格的組合搭配，不同市場(chǎng)資產(chǎn)的分散配置，不同風(fēng)險(xiǎn)因子的合理暴露與搭配，并懂得合理運(yùn)用這三者之間的聯(lián)系，全面的構(gòu)建投資系統(tǒng)。

　　資產(chǎn)定價(jià)理論體系，投資組合理論體系，有效市場(chǎng)假說(shuō)，這三大金融學(xué)理論框架為投資提供分析方法與建模切入點(diǎn)

　　量化投資研究的主要載體有數(shù)據(jù)和人，要合理的使用數(shù)據(jù)，分析數(shù)據(jù)，不要忽視人的因素與行為。

　　當(dāng)上述一切都得到合理的運(yùn)用，投資決策剩下的事情便是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)與收益的平衡。打造理性投資價(jià)值觀，就是做好收益與風(fēng)險(xiǎn)的平衡，然后持之以恒，并心懷敬畏，方可業(yè)績(jī)長(zhǎng)青。

　　我的演講就到這里，希望能給大家一些啟發(fā)，謝謝大家!

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