專題摘要

主要觀點：全國銀行間同業(yè)拆借中心將于2020年2月24日起試運行掛鉤LPR的場外利率期權。當前全球場外利率期權未平倉名義本金金額高達45.30萬億美元。過去20年，全球場外利率期權規(guī)模一般為利率互換的10%-20%。我國利率互換約為12700億元，但由于LPR推出時間較短，掛鉤LPR的利率互換僅140億元，對應的利率期權市場的培育也需要一些時間。LPR相對于原貸款基準利率變動較為頻繁，市場管理貸款利率風險的需求會顯著增加，掛鉤LPR的利率期權的發(fā)展值得期待。全球場內(nèi)利率期權規(guī)模高于利率期貨和場外利率期權。我國場內(nèi)利率期權的發(fā)展也值得期待。

全球利率期權規(guī)模高達126.04萬億美元，場內(nèi)與場外發(fā)展相對均衡。2008年金融危機之后，全球利率期權規(guī)模明顯收縮;2017年開始利率期權再次增加。去年上半年場內(nèi)利率期權規(guī)模增加45%左右，這使得當前場內(nèi)利率期權規(guī)模約為場外利率期權的1.8倍。不過，在過去20年里，場內(nèi)與場外利率期權的規(guī)模一般相差不大。分幣種來看，以美元、歐元、英鎊和日元計價的利率期權占比分比為72.0%、19.3%、5.4%和1.5%。

全球場外利率期權發(fā)展與場外利率衍生品的發(fā)展密切相關，期限相對均衡。2019年6月全球場外利率衍生品未平倉名義本金額為524萬億美元，其中利率互換、利率期權與遠期利率協(xié)議分別占74.3%、8.6%和17.0%。過去20年主要場外利率衍生品發(fā)展大體同步。全球短期、中期和長期利率期權發(fā)展相對均衡，占比分別為33.8%、46.7%和19.5%。

全球活躍的場內(nèi)利率期權一般對應活躍的利率期貨，短期品種占98.7%。全球最活躍的場內(nèi)利率期權的持倉量與利率期貨的持倉量相差不大。2019年6月全球場內(nèi)利率期權中短期品種占比高達98.7%，掛鉤3個月歐洲美元利率的期權的持倉量高達數(shù)千萬手。一些中長期品種的流動性也很好，美國5年、10年期國債期貨期權持倉量達到幾百萬手。

我國場外與場內(nèi)利率期權市場的發(fā)展值得期待。此前我國貸款基準利率變動較少，變動時間不確定，難以推出貸款利率風險管理的工具。LPR利率固定每月報價一次，變動相對頻繁，基于LPR推出利率期權產(chǎn)品比較方便。隨著我國貸款定價轉向LPR，運用利率期權管理貸款利率風險的需求會顯著增加，掛鉤LPR的利率期權的發(fā)展值得期待。從國際市場經(jīng)驗來看，場外利率期權規(guī)模約為利率互換的10%-20%。當前我國利率互換約為12700億元，但由于LPR推出時間較短，掛鉤LPR的利率互換僅140億元，掛鉤LPR的利率期權市場的培育還需要一些時間。全球場內(nèi)利率期權規(guī)模高于利率期貨，近幾年也高于場外利率期權。未來我國場內(nèi)利率期權的發(fā)展也值得期待。

2020年1月2號，全國銀行間同業(yè)拆借中心(以下簡稱交易中心)公布將于2020年2月24日起試運行利率期權交易及相關服務。這標志著我國正式推出利率期權產(chǎn)品。本文首先介紹全球利率期權市場，然后分別進一步介紹場外利率期權與場內(nèi)利率期權的特點及應用場景。此次交易中心推出的利率期權屬于場外利率期權，本文第四部分對此進行了進一步討論和展望。

一、全球利率期權市場介紹

利率期權是一種與利率變化掛鉤的期權，到期時以現(xiàn)金或者與利率相關的合約(如利率期貨、利率互換、政府債券等)進行結算。

利率期權品種多樣，按交易場所可分為場外利率期權和場內(nèi)利率期權。常見的場外利率期權有利率上限期權、利率下限期權、利率雙限期權、利率互換期權。全球最活躍的場內(nèi)利率期權有歐洲美元期貨期權(標的物是利率期貨)、美國10年期國債期貨期權(標的物是國債期貨)、巴西IDI指數(shù)期權(標的物是巴西銀行間隔夜存款利率指數(shù))。較早在場內(nèi)市場交易的利率期權是1982年芝加哥期權交易所推出的美國國庫券期權;較早在場外市場交易的利率期權是1985年美國推出的利率上限期權。利率期權的推出是順應利率市場化的發(fā)展趨勢，為滿足市場參與者管理利率風險的需求。

截至2019年6月，全球利率期權未平倉名義本金金額為126.04萬億美元，其中場內(nèi)利率期權為80.75萬億美元，場外利率期權為45.30萬億美元。雖然當前場內(nèi)利率期權規(guī)模高于場外利率期權，但在過去20年里并非總是如此，總體上兩者規(guī)模相差不大。在1998-2000年間，利率期權規(guī)模較為穩(wěn)定，場外利率期權約為場內(nèi)利率期權的2倍。2000-2007年是利率期權大發(fā)展的時代，全球利率期權未平倉名義金額從15萬億美元增加到110萬億美元左右，年平均增長33%。

在這個階段，場內(nèi)與場外利率期權的規(guī)模基本相當。在2008年全球金融危機爆發(fā)之后，由于監(jiān)管的加強，利率期權規(guī)模有所收縮，至2016年底降至74萬億美元。在這個階段，場外利率期權規(guī)模較為穩(wěn)定地下降，場內(nèi)利率期權規(guī)?？傮w有所下降，但波動相對較大。從2017年開始，全球利率期權規(guī)模再次進入擴張階段。去年上半年，場內(nèi)利率期權規(guī)模增加尤其較快，較去年年底增加45%左右。這使得當前場內(nèi)利率期權規(guī)模約為場外利率期權的1.8倍。

分幣種來看，2019年6月底以美元、歐元、英鎊和日元計價的利率期權未平倉名義本金金額分別為90.7、24.3、6.8和1.8萬億美元，占比分比為72.0%、19.3%、5.4%和1.5%。當前美元利率期權占大部分。在2008-2012年間，美元與歐元利率期權的規(guī)模大體相當，但2013年至今歐元利率期權規(guī)模減少50%左右，而美元利率期權增長1倍以上。日元利率期權在1999年前后占比在10%左右，但此后逐步降低至1.5%。

　　

　　

二、場外利率期權介紹及發(fā)展情況

(一)常見場外利率期權的簡介

常見的場外利率期權有利率上限期權、利率下限期權、利率雙限期權、利率互換期權。這也是我國即將推出的品種。下表總結了這四種場外利率期權的特點及應用場景，下文將做具體介紹。

　　

1)利率上限期權

利率上限期權是利率的看漲期權。與標準的看漲期權不同，利率上限期權一般是一系列利率看漲期權的組合。期權的買方支付期權費;當市場利率高于預先約定的利率上限時，期權買方會從市場利率高于利率上限的部分中獲益。

對風險規(guī)避者而言，利率上限期權主要用來規(guī)避未來利率上升導致負債利息支出增加的風險。用一個例子來解釋。假定一家企業(yè)從銀行獲得一筆以5年期LPR為定價基準的貸款，并且約定每年付息一次，并根據(jù)最新的LPR利率對下一年的貸款利率進行重定價。這種情況下，企業(yè)可能會擔心未來LPR利率大幅上升導致貸款利息支出大幅增加。

為了規(guī)避這種風險，企業(yè)可以向銀行買入一份利率上限期權，約定當LPR利率上升導致貸款利率超過利率上限時按利率上限來付息。這里的利率上限期權相當于4份利率看漲期權。在第1、2、3、4年末的這4個時點，銀行與企業(yè)需要對下一年的貸款利率進行重新定價。如果在第n年末，按照LPR加點規(guī)則確定的貸款利率高于利率上限，那么企業(yè)享有按利率上限支付下一年利息的權利;4個重定價時點對應4份利率看漲期權。

利率上限期權的定價方法與標準的期權定價方法類似，不過這里的標的價格是利率，而且包含一系列看漲利率期權。期權買方支付的期權費取決于利率上限、未來利率的波動率、以及名義本金金額。

2)利率下限期權

利率下限期權是利率的看跌期權。與標準的看跌期權不同，利率下限期權一般是一系列利率看跌期權的組合。期權的買方支付期權費;當市場利率低于預先約定的利率下限時，期權買方會從市場利率低于利率下限的部分中獲益。

對資產(chǎn)持有者而言，利率下限期權主要用來規(guī)避未來利率下降導致資產(chǎn)利息收入下降的風險。利率上限與利率下限期權實質上就是利率看漲與利率看跌期權的關系。這里我們不再對利率下限期權進行贅述。

3)利率雙限期權

利率雙限期權等同于買入(或賣出)一份利率上限期權的同時賣出一份(或買入)利率下限期權，期權費一般為零。一般在構造利率雙限期權時會適當選擇利率上限與利率下限(利率下限低于利率上限)，使得利率上限期權與利率下限期權的期權費相同，這樣利率雙限期權的期權費為零。

利率雙限期權對負債(資產(chǎn))方是規(guī)避利率上升(下降)的風險的同時放棄利率下降(上升)的收益。用一個例子來解釋。在前面利率上限期權例子中，銀行可能擔心未來LPR利率過低導致貸款利息收入太少，因此希望同時向企業(yè)出售一份利率下限期權，約定當按照LPR加點規(guī)則確定的貸款利率低于利率下限時，企業(yè)按照利率下限支付利息。如果利率上限與利率下限選擇合適，那么利率上限期權與利率下限期權的期權費是相同的。這時企業(yè)不需要支付期權費。對企業(yè)而言，不需要支付額外的期權費;對銀行而言，規(guī)避了利率過低的風險。

4)利率互換期權

利率互換期權是標的資產(chǎn)為利率互換合約的期權。期權買方期初支付一筆權利金給期權賣方，獲得在未來特定時間以事先約定的利率建立利率互換合約的權利。

當企業(yè)預期未來可能(不一定)需要進行一筆利率互換交易，購買利率互換期權是比較合適的。利率互換期權與遠期利率互換都是在未來某個時間以約定的利率建立利率互換合約，兩者的差異在于利率互換期權的買方可以選擇不執(zhí)行。

用一個例子來解釋。企業(yè)預期可能需要在一年后做一筆利率互換交易，比如將浮動利率貸款轉換為固定利率貸款。如果企業(yè)非常確定一年后需要做一筆利率互換交易，那么企業(yè)可以與銀行進行遠期利率互換交易。但如果企業(yè)只是可能需要進行利率互換交易，但又擔心一年后利率互換中的固定利率太高，那么企業(yè)可以選擇現(xiàn)在與銀行簽訂利率互換期權。

(二)全球場外利率期權市場發(fā)展情況

場外利率期權是場外利率衍生品的一部分，其發(fā)展與場外利率衍生品的發(fā)展密切相關。

截至2019年6月，全球場外利率衍生品未平倉名義本金額為524萬億美元，其中利率互換占74.3%，是最主要的場外利率衍生品;利率期權與遠期利率協(xié)議占比分別為8.6%和17.0%。2000-2007年是場外利率衍生品快速發(fā)展的階段，這段時間場外利率期權占比接近15%，明顯高于遠期利率協(xié)議。2008年全球經(jīng)濟危機之后，場外利率衍生品規(guī)?？傮w上不再增長，而場外利率期權規(guī)模在2008-2016年間減少50%左右，下降非常明顯。近兩年主要場外利率衍生品規(guī)模均有所增加，場外利率期權規(guī)模也略有增加。場外利率期權規(guī)模收縮階段可能已經(jīng)過去，未來或低速增長。

　　

　　

分幣種結構看，截至2019年6月，以美元、歐元、英鎊和日元計價的場外利率期權名義本金金額分別為24.8、15.5、1.9、1.8萬億美元，占比分別為54.8%、34.1%、4.3%、4.0%。

分期限結構看，短期(1年以下)、中期(1-5年)和長期(5年以上)利率期權發(fā)展相對均衡，截至2019年6月三者占比分別為33.8%、46.7%和19.5%。

　　

三、場內(nèi)利率期權介紹及發(fā)展情況

(一)全球最活躍的場內(nèi)利率期權簡介

全球最活躍的場內(nèi)利率期權包括歐洲美元期貨期權、巴西IDI指數(shù)期權、歐洲美元Mid-Curve期權、美國10年期國債期貨期權、美國5年期國債期貨期權等。

場內(nèi)利率期權一般都有對應的利率期貨。一般來講，最活躍的利率期權對應的利率期貨也是非?；钴S的，兩者的持倉量不會相差很大。比如歐洲美元期貨與對應的期權合約的持倉量都是在幾千萬手;巴西IDI指數(shù)期權與IDI指數(shù)期貨的持倉量也均在千萬手級別;美國10年與5年期國債期貨的持倉量與對應的期權合約的持倉量都是幾百萬手。

　　

(二)全球場內(nèi)利率期權市場發(fā)展情況

場內(nèi)利率期權與利率期貨密切相關。截至2019年6月，全球場內(nèi)利率期權與利率期貨名義本金金額分別為80.75、39.14萬億美元，利率期權規(guī)模為利率期貨的2倍。在2000年以前，場內(nèi)利率期權規(guī)模約為利率期貨的一半;2001-2003年場內(nèi)利率期權發(fā)展明顯快于利率期貨，規(guī)模超過利率期貨。

　　

分幣種看，以美元、歐元、英鎊計價的場內(nèi)利率期權名義本金金額分別為65.9、8.9、4.8萬億美元;以美元計價的占比高達81.6%。2010-2012年間，美元和歐元計價的場內(nèi)利率期權規(guī)模大體相當。2013年以來以美元計價的場內(nèi)利率期權規(guī)模增長了5倍多，而同期以歐元和英鎊計價的場內(nèi)利率期權規(guī)模是收縮的。

從期限結構來看，全球場內(nèi)利率期權以短期品種為主，占比高達98.7%;截至2019年6月短期和長期的規(guī)模分別為79.7、1.1萬億美元。這主要是因為掛鉤3個月歐洲美元利率的期權的規(guī)模遠高于其它品種。當然，一些中長期品種的流動性也不錯，比如美國10年與5年期國債期貨期權。

　　

　　

四、我國利率期權介紹及展望

(一)我國利率期權介紹

我國銀行間同業(yè)拆借中心即將推出的是掛鉤LPR1Y/LPR5Y的利率互換期權、利率上/下限期權，期權類型為歐式期權，屬于場外利率期權。場外利率期權不是標準化合約。雖然每一類場外利率期權都有一些共性的要素，但利率上/下限、合約期限可以由交易雙方協(xié)商確定。在交易方式上，交易中心提供對話報價和點擊成交兩種方式。點擊成交時做市商報出的合約相對更標準化一些;而對話報價可以由雙方更自由地協(xié)商合約內(nèi)容。

　　

(二)我國利率期權發(fā)展展望

此次交易中心推出的利率期權掛鉤的是LPR利率，隨著我國貸款定價轉向每月報價的LPR利率，運用利率期權管理貸款利率風險的需求會顯著增加。此前我國貸款利率以基準利率為參考?；鶞世实淖儎右话爿^少，而且變動時間間隔不確定，因此難以推出貸款利率風險管理的產(chǎn)品。LPR利率是固定的每月報價一次，變動也相對頻繁?；贚PR報價利率推出利率期權產(chǎn)品比較方便。

從國際市場經(jīng)驗來看，場外利率期權規(guī)模約為利率互換的10%-20%。當前我國場外利率互換名義本金額約為12700億元，但以LPR為參考的利率互換規(guī)模僅140億元，掛鉤LPR的利率期權市場的培育需要一些時間。我國從2019年8月才開始逐步將貸款定價基準轉移到LPR利率上，至2010年8月底才能完成將存量浮動利率貸款全部轉換成以LPR為基準。因此，目前我國LPR利率貸款市場發(fā)展還不充分，基于LPR的利率互換規(guī)模也還很小。不過，我國利率互換名義本金額也有12700億元，市場參與者具備利率互換的經(jīng)驗。未來掛鉤LPR的利率期權發(fā)展可能相對較快。

全球場內(nèi)利率期權規(guī)模高于利率期貨，近幾年也高于場外利率期權。未來我國場內(nèi)利率期權的發(fā)展也值得期待。

　　

量化金融分析師(簡稱AQF，Analyst of Quantitative Finance)由量化金融標準委員會(Standard Committee of Quantitative Finance，SCQF)主考并頒證，是代表量化金融領域的專業(yè)水平證書。 >>>點擊咨詢AQF證書含金量

　　

課程適合人群：

金融工程/數(shù)學專業(yè)背景的同學/工作人士，希望進一步學習Python編程以及在量化投資的實戰(zhàn)應用；

非金融工程專業(yè)背景的同學/工作人士，希望迅速成為寬客；

金融相關人員，希望學習如何系統(tǒng)的做量化策略；

個人投資者，希望系統(tǒng)學習掌握量化投資相關的實務技能，從模型開發(fā)，回測，策略改進，搭建穩(wěn)定的量化交易系統(tǒng)。

量化金融分析師AQF核心課程體系：

1、《量化投資基礎》

主要涵蓋了量化投資領域的必備知識，包括：基本面分析、技術分析、數(shù)量分析、固定收益、資產(chǎn)組合管理、權益、另類投資等內(nèi)容。

2、《Python語言編程基礎》

包含了Python環(huán)境搭建、基礎語法、變量類型、基本函數(shù)、基本語句、第三方庫、金融財務實例等內(nèi)容。旨在為金融財經(jīng)人提供最需要的編程方法。

3、《基于Python的經(jīng)典量化投資策略》

包含了最富盛名，最基本的量化交易思想和交易策略。例如：海龜交易模型、Logistics模型、配對交易模型、波動擴張模型、Alpha模型、機器學習(隨機森林模型、主成分分析)、深度學習(人工神經(jīng)網(wǎng)絡)等內(nèi)容。

4、《量化交易系統(tǒng)設計》

旨在學習量化交易系統(tǒng)的具體知識，包括過濾器，進入信號，退出信號，倉位管理等詳細內(nèi)容，并指導學員設計涵蓋個人交易哲學的量化交易系統(tǒng)。

5、《量化實盤交易》

旨在為解決實際量化交易策略搭建過程中的一些問題提供較優(yōu)解決方案。 >>>點擊咨詢AQF相關問題

掌握Python及量化投資技能，我們能做什么?

1、熟悉中國主要金融市場及交易產(chǎn)品的交易機制；

2、熟知國內(nèi)外期貨交易、股市交易的異同點和內(nèi)在運行機制；

3、掌握經(jīng)典量化交易策略細節(jié)及其背后的交易哲學；

4、掌握金融、編程和建模知識基礎，擁有量化交易實盤操作能力；

5、具備獨立自主地研發(fā)新量化交易策略的能力；

6、掌握量化交易模型設計的基本框架，以及風險管理和資產(chǎn)組合理論的實際運用；

7、掌握從策略思想——策略編寫——策略實現(xiàn)餓完整量化投資決策過程；具備量化投資實戰(zhàn)交易能力。

　　

　　

更多內(nèi)容推薦閱讀：

如何成為一名優(yōu)秀的量化金融分析師？

AQF到底是什么鬼？哪類人適合參加AQF考試？

2019年量化金融分析師（AQF）全國統(tǒng)一考試報名簡章

Wind、Excel和Python三大金融技能兼修，下一個金融分析大神就是你

金程推薦： AQF培訓 AQF培訓機構 AQF是什么意思

咨詢電話：400-700-9596

AQF考友群：760229148

　　金融寬客交流群：801860357

　　微信公眾號：量化金融分析師

　　>>>返回首頁