財報分析方法

AFV推薦丨近兩年，隨著市場環(huán)境的改變，A股上市公司業(yè)績變臉比比皆是，幾乎可以說是全行業(yè)無死角全覆蓋。其中，有些是并購后遺癥導(dǎo)致的商譽減值(特別是文化傳媒領(lǐng)域)，有些是業(yè)績造假(比如康美藥業(yè)、康得新)，更是給投資者上了一堂生動的投資風(fēng)險課。正因如此，我們既要學(xué)習(xí)如何判斷和分析一家公司是否具有持續(xù)性競爭優(yōu)勢，也要學(xué)習(xí)如何規(guī)避財務(wù)舞弊風(fēng)險。有什么分析方法呢?

薛云奎在《穿透財報，發(fā)現(xiàn)企業(yè)的秘密》一書，以發(fā)現(xiàn)企業(yè)的內(nèi)在價值為目標(biāo)，提供了一套全面的財報分析框架與方法，即四維分析法，更重要的是，這本書是用多個案例講方法，而且所選案例都是滬、深、港交易所上市公司。所謂四維分析法，也就是分別從經(jīng)營層面、管理層面、財務(wù)層面和業(yè)績層面四個維度去分析和評價一家公司。(1)經(jīng)營層面分析。經(jīng)營分析的重點是看銷售收入的構(gòu)成及其增長、產(chǎn)品的市場定位和企業(yè)經(jīng)營的理念及其品牌影響力。(a)成長性：銷售及其增長分析。(b)市場定位：銷售毛利率分析。毛利率代表公司產(chǎn)品的差異性和市場競爭力。(c)品牌影響：銷售地域分布分析。(d)經(jīng)營理念：營銷 VS. 研發(fā)。

公司經(jīng)營理念主要表現(xiàn)在兩個方面：對營銷的重視程度和對研發(fā)的重視程度。(2)管理層面分析。管理的目標(biāo)是達(dá)成投入與產(chǎn)出效率的最大化,它包括:資產(chǎn)及其配置的優(yōu)化，資產(chǎn)利用效率和人均產(chǎn)值(收入)分析等。(a)看效率看什么?看效率就是看它的周轉(zhuǎn)率。(b)看風(fēng)險看什么?看風(fēng)險，核心是看它的資產(chǎn)布局和資產(chǎn)質(zhì)量。(3)財務(wù)層面分析。

財務(wù)層面的分析包含兩個要素:財務(wù)風(fēng)險可控和資本成本最低。(a)資產(chǎn)負(fù)債率分析。(b)資本成本分析。公司資本成本的衡量除了看公司股東權(quán)益的比重之外，還要看它有息負(fù)債的比重。公司在銀行及其他金融機構(gòu)以有償?shù)姆绞饺〉玫慕杩?，是有息?fù)債;但在往來過程中，占用經(jīng)銷商和供應(yīng)商的貨款，則是無息負(fù)債。上下游占款的比重越高，公司的資本成本越低，同時也意味著公司在上下游公司的討價還價能力越強。(4)業(yè)績層面分析。它包括:凈利潤及其構(gòu)成，經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入[凈利潤的現(xiàn)金含量：經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入/賬面凈利潤],所得稅率和股東權(quán)益報酬率(ROE、凈資產(chǎn)收益率、股東回報率)。

我把四維分析法提及的關(guān)鍵點，按照個人理解也放入到我的投資清單里，如下：

薛云奎在《克服偏見，還原財報背后的真相》一書認(rèn)為，克服偏見，其重要性超越財報分析方法本身。書中還提出了克服偏見的方法論：(1)財報分析不能預(yù)設(shè)立場。(2)全面的財報分析，會好于局部或個別指標(biāo)的分析。只有在全面分析一家企業(yè)的經(jīng)營、管理、財務(wù)和業(yè)績的基礎(chǔ)上，才有可能得出符合全局的結(jié)論，從而避免偏見和斷章取義。(3)財報分析必須抓住要點，分清主次。

比如，我們在分析一家企業(yè)經(jīng)營是否成功時，首先看它的銷售增長，其次看它的增長方式;我們在分析和評判一家公司的管理效率時，首先看它的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，其次看其存貨與應(yīng)收款項的管理;我們在分析和評判一家公司的資產(chǎn)質(zhì)量時，首先觀察各項資產(chǎn)在總資產(chǎn)中所占的比重，以此來判斷它在分析結(jié)論中的重要性，其次才是項目本身的可變現(xiàn)能力;我們在評估公司財務(wù)風(fēng)險時，首先應(yīng)當(dāng)觀察它的負(fù)債水平，其次才是它的負(fù)債結(jié)構(gòu)和短期償債能力;我們在分析和評判一家公司的業(yè)績時，首先看它的盈利，其次看它的盈利構(gòu)成與可持續(xù)性。

明白了主次優(yōu)先的原理，才不容易讓我們誤入歧途，形成偏見。(4)知其然，更要知其所以然。“知其然”，是了解報表信息本身的含義;“知其所以然”，是了解報表信息形成的機制、方法和原理。(5)分析結(jié)論必須具有相互聯(lián)系的兩個以上的財報數(shù)據(jù)的支持。財報分析的原則是“只表達(dá)客觀事實，不表達(dá)主觀愿望”，因此，財報分析的結(jié)論既不能有重大隱瞞或遺漏，也不能夸大其詞或妄加猜測。

張新民在《從報表看企業(yè)：數(shù)字背后的秘密》一書提到：現(xiàn)有的財務(wù)比率分析方法在很大程度上不能解決審視和評價企業(yè)管理的問題,因而很難在管理者做特定決策時提供有用的信息。要解決這個問題,就要學(xué)會從報表看企業(yè)——“八看”企業(yè)，即：看戰(zhàn)略、看經(jīng)營資產(chǎn)管理與競爭力、看效益和質(zhì)量、看價值、看成本決定機制、看財務(wù)狀況質(zhì)量、看風(fēng)險、看前景。其中，(1)看戰(zhàn)略。其中，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的戰(zhàn)略信息：按照企業(yè)的經(jīng)營資產(chǎn)與投資資產(chǎn)在資產(chǎn)總規(guī)模中的比重大小，將企業(yè)分為三種類型：以經(jīng)營資產(chǎn)為主的經(jīng)營主導(dǎo)型(如格力電器)、以投資資產(chǎn)為主的投資主導(dǎo)型(如美的集團(tuán))，以及經(jīng)營資產(chǎn)與投資資產(chǎn)比較均衡的投資與經(jīng)營并重型(如特變電工)。

(2)看經(jīng)營資產(chǎn)管理與競爭力。貨幣資金存量管理;以存貨為核心的上下游關(guān)系管理;固定資產(chǎn)利用;資源管理的綜合效應(yīng)(總資產(chǎn)報酬率[利息前和稅前利潤除以平均總資產(chǎn)]和凈資產(chǎn)收益率[也可以叫股東權(quán)益報酬率,即凈利潤除以平均凈資產(chǎn)],可用來考察企業(yè)資產(chǎn)管理的綜合效應(yīng));關(guān)于高商譽并購與企業(yè)集團(tuán)整體的綜合效益(高商譽并購意味著買方的高預(yù)期，意味著賣方的高業(yè)績對賭，意味著買方的高風(fēng)險)。(3)看效益和質(zhì)量。核心利潤實現(xiàn)過程的質(zhì)量(營業(yè)收入的質(zhì)量;費用的質(zhì)量);利潤的結(jié)構(gòu)質(zhì)量(利潤表自身結(jié)構(gòu)所包含的信息;利潤結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)結(jié)構(gòu);利潤結(jié)構(gòu)與現(xiàn)金流量結(jié)構(gòu));利潤結(jié)果的質(zhì)量。最后，還提供了一個企業(yè)財務(wù)狀況質(zhì)量的綜合分析方法：(1)背景分析;(2)會計分析;(3)戰(zhàn)略視角下的財務(wù)分析(財務(wù)比率分析;戰(zhàn)略與競爭力分析);(4)對企業(yè)發(fā)展前景進(jìn)行預(yù)測。

帕利普和希利的《經(jīng)營分析與估值》(第5版)一書，從中介機構(gòu)視角，提出了一個利用財務(wù)報表進(jìn)行經(jīng)營分析與估值的框架，并分成四個步驟：(1)經(jīng)營戰(zhàn)略分析(行業(yè)分析和競爭戰(zhàn)略分析);(2)會計分析;(3)財務(wù)分析;(4)前景分析。

《從報表看企業(yè)》提供的企業(yè)財務(wù)狀況質(zhì)量的綜合分析方法，以及《經(jīng)營分析與估值》提出的經(jīng)營分析與估值的框架，更接近我所說的年報分析框架。不過具體實踐中，我參考最多的應(yīng)該還是《穿透財報，發(fā)現(xiàn)企業(yè)的秘密》一書。

《穿透財報，發(fā)現(xiàn)企業(yè)的秘密》一書刻意強調(diào)：只是為了分析公司的內(nèi)在價值，而非為了揭露公司的會計舞弊或會計假賬?！稄膱蟊砜雌髽I(yè)：數(shù)字背后的秘密》一書從管理的視角出發(fā)，主要用來滿足企業(yè)管理者的需要。帕利普和希利的《經(jīng)營分析與估值》(第5版)一書，是中介機構(gòu)視角。而葉金福的《從報表看舞弊：財務(wù)報表分析與風(fēng)險識別》一書，則是基于財務(wù)操縱的視角，提供了一套新的財務(wù)分析框架：“一個核心、兩條主線[路徑]、三個要素、四項內(nèi)容”(個人為便于記憶，簡稱為：1234分析法)，用來規(guī)避財務(wù)舞弊風(fēng)險，判斷財務(wù)質(zhì)量和企業(yè)價值。

葉金福的《從報表看舞弊：財務(wù)報表分析與風(fēng)險識別》一書開頭便總結(jié)了財務(wù)分析的過程：“在收集有效數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)之上，始終把握財務(wù)數(shù)據(jù)和非財務(wù)數(shù)據(jù)相互印證的一個核心，沿著基于時間的橫向比較和基于空間的縱向比較兩條主線[路徑]，通過分析財務(wù)報表的會計方法、報表科目和財務(wù)比率等三類要素，對資產(chǎn)質(zhì)量[財務(wù)狀況]、盈利質(zhì)量[盈利能力]、現(xiàn)金流量和財務(wù)操縱等四項內(nèi)容做出具體評價。這個建立在數(shù)據(jù)之上的一個核心、兩條路徑、三類要素和四項內(nèi)容，即構(gòu)成了財務(wù)分析的框架。”我想，只要抓住“一個核心、兩條路徑、三類要素、四項內(nèi)容”這個財報分析框架，也就不易迷失于書中細(xì)節(jié)了。反正，“財務(wù)分析的核心是將財務(wù)、業(yè)務(wù)和行業(yè)三個層面的數(shù)據(jù)進(jìn)行互相印證”。

“1234”分析法的框架如下：

書中并非完全按“一個核心，兩條路徑，三類要素，四項內(nèi)容”這樣的順序編排的，我只是畫出這樣的框架后再把內(nèi)容填充進(jìn)去的。“一個核心”，即“財務(wù)數(shù)據(jù)和非財務(wù)數(shù)據(jù)的相互印證”，也就是“財務(wù)數(shù)據(jù)、業(yè)務(wù)[經(jīng)營]數(shù)據(jù)、行業(yè)和可比公司數(shù)據(jù)”三個層次數(shù)據(jù)的互相核對和印證過程。“兩條主線”內(nèi)容，無非是多期財報比較、同業(yè)比較。“三類要素”，即把財務(wù)報表分解為會計方法、報表科目、財務(wù)比率三類要素，對財務(wù)報表進(jìn)行分析。這三類要素倒是值得花些時間研究細(xì)節(jié)。“四項內(nèi)容”，即財務(wù)狀況、盈利能力、現(xiàn)金流量和財務(wù)操縱，也就是把財務(wù)操縱分析與財務(wù)質(zhì)量(包括財務(wù)狀況、盈利能力、現(xiàn)金流量)分析并列，這正是本書與眾不同之處。

“盈利能力”這一項，作者對“核心利潤”有獨特的見解。“現(xiàn)金流量”這一項，給出了一個更加醒目的公式，即最直接的自由現(xiàn)金流的計算方法：自由現(xiàn)金流=運營性凈現(xiàn)金﹣資本支出。其中，運營性凈現(xiàn)金可以采用現(xiàn)金流量表中的“經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額”，資本支出可以采用現(xiàn)金流量表中的“購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”。“財務(wù)操縱”這一項內(nèi)容，“盈余管理”和“舞弊恒等式”值得一再研讀。

引用《從報表看舞弊》書中一句話：“我們應(yīng)該著重于風(fēng)險判定而不需要窮盡程序，只要經(jīng)驗和常識告訴我們存在系統(tǒng)性舞弊，我們就沒必要再糾結(jié)于程序和證據(jù)的完備。如果我們不是非?？煽康男袠I(yè)專家，我們就應(yīng)該遠(yuǎn)離那些‘上山下海’的業(yè)務(wù)。”正如唐朝的《手把手教你讀財報》一書的副標(biāo)題所寫：財報是用來排除企業(yè)的。

我的投資方法論，即四問分析法，吸收了不少他人的智慧(特別是上面提及的著作)，加上自己的理解和使用習(xí)慣，從而形成了一個基于年報分析的投資分析框架。如下所示：

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AFV財務(wù)估值分析課程模塊了解一下~

1、財務(wù)估值基礎(chǔ) (20h)：零基礎(chǔ)學(xué)員學(xué)習(xí)財務(wù)基礎(chǔ)，CFA學(xué)員復(fù)習(xí)提升;掌握基本面財務(wù)分析邏輯;掌握基本面投資基礎(chǔ)。

2、上市公司財報分析(32h)：通過對8家國內(nèi)上市公司的企業(yè)年報分析，帶領(lǐng)學(xué)員對多個行業(yè)板塊進(jìn)行深入分析，從宏觀政策導(dǎo)向解讀，核心指標(biāo)分析到三大報表解讀等各項企業(yè)年報中重要信息模塊都進(jìn)行詳情講解，讓學(xué)員掌握財務(wù)分析時的核心技巧，提升通過現(xiàn)有資料針對不同企業(yè)做深度分析的能力。

3、實戰(zhàn)估值建模案例(32h)

案例實戰(zhàn)估值建模包含四個模塊的內(nèi)容，分別是基于財務(wù)盡調(diào)的報表調(diào)整、實戰(zhàn)估值模型方法論、實戰(zhàn)估值案例分析以及報告撰寫的技巧。通過這個部分的學(xué)習(xí)，學(xué)員將掌握估值建模的相關(guān)知識，能夠針對不同的企業(yè)，選擇適合的估值模型進(jìn)行建模，并撰寫估值報告。

4、強化實戰(zhàn)應(yīng)用(8h)

本部分的學(xué)習(xí)是財務(wù)估值分析師課程體系最后的強化應(yīng)用，為學(xué)員精煉了8小時的核心知識點視頻，幫助學(xué)員高效復(fù)習(xí)，進(jìn)一步縷清知識點之間的關(guān)系，幫助學(xué)員更好理解課程知識點的實戰(zhàn)應(yīng)用。

那么財務(wù)估值分析師課程適合哪些人群呢?

1、高校學(xué)生：充實個人履歷;積累案例經(jīng)驗;提前掌握實務(wù)操作中的財務(wù)分析和估值建模技巧。

2、金融在職人群：扎實理論基礎(chǔ);國內(nèi)外實務(wù)案例;梳理財務(wù)估值理論知識;累積實務(wù)案例分析技巧及經(jīng)驗;

3、基本面投資者：掌握分析能力;獨立分析能力;掌握分析邏輯;夯實公司財務(wù)分析估值的方法和技巧。

那么也有童鞋會問，AFV財務(wù)估值分析師的課程亮點是什么呢?

1、以投資為導(dǎo)向的財務(wù)分析系統(tǒng)課程，涉及財務(wù)分析、Excel估值建模、財務(wù)盡調(diào)調(diào)整、估值報告撰寫等核心內(nèi)容;

2、大量真實上市企業(yè)案例分析，《上市公司年報分析》和《案例實戰(zhàn)估值建?！分?，均采用市場真實案例進(jìn)行分析講解，預(yù)計課時64小時;

3、主流分析和估值模型，課程中采用大量國內(nèi)上市企業(yè)作為案例，進(jìn)行分析講解，其中涉及到互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的估值以及科創(chuàng)板(無利潤企業(yè))的估值等新型估值方法; >>>點擊咨詢更多關(guān)于AFV問題

4、真實數(shù)據(jù)Excel進(jìn)行估值建模，在《案例實戰(zhàn)估值建模》中，對于主流Excel建模估值方法，均至少匹配了一個Excel估值建模案例講解。

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1、基礎(chǔ)知識前導(dǎo)：支持零基礎(chǔ);

2、代表行業(yè)、公司財報深入分析;

3、實戰(zhàn)估值建模案例;

4、涵蓋所有主流分析和估值模型;

5、稀缺以投資導(dǎo)向的財務(wù)分析系統(tǒng)課程。

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