本系列AFV文章將定期選取不同上市公司從財(cái)務(wù)報(bào)表的角度進(jìn)行價(jià)值投資分析。

1. 公司業(yè)務(wù)概況

1.1. 核心題材分析

國(guó)產(chǎn)芯片、共享經(jīng)濟(jì)、智慧停車、螞蟻金服概念股、阿里巴巴概念股、數(shù)字中國(guó)、物聯(lián)網(wǎng)、智慧安防、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、智慧政務(wù)、網(wǎng)絡(luò)安全、國(guó)產(chǎn)軟件、智慧城市、大數(shù)據(jù)、區(qū)塊鏈

點(diǎn)評(píng)：公司雖然有多重概念，屬于新興產(chǎn)業(yè)，但是主營(yíng)業(yè)務(wù)為城市公共安全+互聯(lián)網(wǎng)政務(wù)，并不算當(dāng)前市場(chǎng)的最主流熱點(diǎn);

1.2. 其他重要看點(diǎn)：

阿里系中電科戰(zhàn)略入股。截止報(bào)告期末，公司實(shí)控人持有公司的股票數(shù)量占股本的比例為45.43%，中電科投資控股有限公司、上海云鑫創(chuàng)業(yè)投資有限公司(阿里系)持有公司股票數(shù)量占比為5.68%，并列為第二大股東，公司股權(quán)治理結(jié)構(gòu)均衡清晰。

與阿里系產(chǎn)生積極的協(xié)同效應(yīng)。與螞蟻金服合作，合作發(fā)布區(qū)塊鏈技術(shù)創(chuàng)新證照通平臺(tái)，同時(shí)將電子證照和區(qū)塊鏈技術(shù)相結(jié)合所打造的產(chǎn)品“證照鏈”成功通過了國(guó)家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室備案;與阿里云的合作集中在中臺(tái)方面，包括政務(wù)中臺(tái)、視頻中臺(tái)等，在技術(shù)上充分合作互補(bǔ)。

通過中電科的入股，公司擁有了“國(guó)家隊(duì)”的身份。中國(guó)電科集團(tuán)作為自主創(chuàng)新領(lǐng)域的“國(guó)家隊(duì)”擁有大量的核心技術(shù)和建設(shè)經(jīng)驗(yàn)，公司與中國(guó)電科集團(tuán)在信創(chuàng)領(lǐng)域、互聯(lián)網(wǎng)+監(jiān)管、公共安全、智慧城市等領(lǐng)域進(jìn)行深度合作，通過資源整合提升核心競(jìng)爭(zhēng)力。

政務(wù)體系應(yīng)用信創(chuàng)先行者。公司以四芯五系為適配主線，已適配完成目前安可目錄里的全部核心產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)了從核心芯片、服務(wù)器、終端、操作系統(tǒng)、數(shù)據(jù)庫(kù)、中間件、流版簽的一套整機(jī)替換解決方案，同時(shí)完成了基于國(guó)產(chǎn)化基礎(chǔ)設(shè)施的國(guó)產(chǎn)云平臺(tái)的適配(鯤鵬云和阿里云)，實(shí)現(xiàn)了信創(chuàng)云的全面兼容，適配能力達(dá)到全國(guó)領(lǐng)先水平。另外，公司已完成了信創(chuàng)基礎(chǔ)服務(wù)產(chǎn)品開發(fā)(含分布式文件管理、統(tǒng)一用戶認(rèn)證、云表單服務(wù)、API 網(wǎng)關(guān)服務(wù)、郵件管理系統(tǒng))及政務(wù)、公安、政法等行業(yè)解決方案、云平臺(tái)解決方案的全面國(guó)產(chǎn)適配。2019 年公司承建的4 個(gè)省級(jí)試點(diǎn)、4 個(gè)地市試點(diǎn)項(xiàng)目順利通過驗(yàn)收。

點(diǎn)評(píng)：阿里+中電科背書，是對(duì)公司業(yè)務(wù)很大的加分項(xiàng);

2. 利潤(rùn)表分析

2.1 成長(zhǎng)性分析

公司成長(zhǎng)性良好，營(yíng)收、凈利潤(rùn)同比都有較大幅度提升，如下所示：

公司發(fā)布2019年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入13.79億元，同比增長(zhǎng)40.88%;

歸母凈利潤(rùn)2.14億元，同比增長(zhǎng)23.77%;

扣非歸母凈利潤(rùn)2.01億元，同比增長(zhǎng)31.42%。

2019年?duì)I收增長(zhǎng)40.88%,在180余家計(jì)算機(jī)行業(yè)公司排名21，屬于接近前10%的分位水平;

凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)23.77%，排名第82位，屬于行業(yè)中游水平，但是更為重要的是，我們應(yīng)該看扣非凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)排名，這里沒做統(tǒng)計(jì);

2.2 盈利能力分析

2.2.1. 公司縱向?qū)Ρ?/p>

分業(yè)務(wù)來看，城市公共安全業(yè)務(wù)收入6.75 億元，同比增長(zhǎng)81.50%，毛利率為35.32%，相對(duì)于去年同期增加了1.02個(gè)百分點(diǎn);

互聯(lián)網(wǎng)+政務(wù)業(yè)務(wù)收入6.16 億元，同比增長(zhǎng)39.69%，毛利率為50.54%，相對(duì)于去年同期減少了4.71個(gè)百分點(diǎn);

創(chuàng)新業(yè)務(wù)0.46 億元，同比減少71.70%，毛利率為50.87%，相對(duì)于去年同期增加了7.76 個(gè)百分點(diǎn)。城市公共安全業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)是驅(qū)動(dòng)公司收入增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Α?/p>

公司2019 年銷售毛利率為41.72%，相對(duì)于去年同期減少了3.57 個(gè)百分點(diǎn)，主要因低毛利的平安城市業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升。

2019年，公司的研發(fā)投入總額為 0.98 億元，同比增長(zhǎng)29.20%，研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入比例為7.14%，同比上年下降0.65個(gè)百分點(diǎn)。

2019 年公司費(fèi)用率23.16%，相對(duì)于去年同期減少了0.84個(gè)百分點(diǎn)，費(fèi)用率基本保持平穩(wěn)。

2.2.2 行業(yè)橫向?qū)Ρ?/p>

2019綜合毛利率41.72%，在180余計(jì)算機(jī)行業(yè)公司排名80，位于中游水平;

銷售凈利率16.34%，排名行業(yè)47位，屬于行業(yè)前25%分位水平;

凈資產(chǎn)收益率11.66%，排名行業(yè)59位，屬于行業(yè)前1/3分位水平;

2.2.3 杜邦分析法

點(diǎn)評(píng)：綜合來看，公司盈利能力處于行業(yè)中等偏上水平，各大盈利指標(biāo)顯示，公司的盈利能力分布在前25%-前50%分位數(shù)之間。從杜邦分解來看，公司2019年和2018年水平相當(dāng)，行業(yè)對(duì)比處于前1/3分位，屬于可接收的范圍之內(nèi)。

2.3 營(yíng)運(yùn)能力分析

從年報(bào)同比數(shù)據(jù)來看，2019年公司營(yíng)運(yùn)能力同比并沒有顯著的提升：

2019年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率3.76次，位于行業(yè)53位，位于行業(yè)前30%分位水平;

存貨周轉(zhuǎn)率1.99次，位于行業(yè)123位，處于70%分位水平;

點(diǎn)評(píng)：公司運(yùn)營(yíng)能力表現(xiàn)一般， 且較往年沒有顯著提升。

2.4 未來業(yè)績(jī)展望

點(diǎn)評(píng)：公司公告顯示，2020一季度已經(jīng)有多個(gè)項(xiàng)目中標(biāo)，中標(biāo)金額在1000-3000萬(wàn)區(qū)間，且往年來看，4-5月份是項(xiàng)目中標(biāo)集中期，推測(cè)公司2020年公司業(yè)績(jī)將較有保障。

此外，之前消息，阿里云3年投資2000億用于數(shù)據(jù)中心建設(shè)，南威軟件作為阿里持股的政府大數(shù)據(jù)公司，疫情也將使各個(gè)地方政府加快推進(jìn)信息化，公司有望受益。

3. 盈利質(zhì)量分析

3.1 凈現(xiàn)比

經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流為-1.22億元，CFO凈額/凈利潤(rùn)= -0.54，說明公司凈利潤(rùn)中有大量利潤(rùn)并沒有回收，公司盈利質(zhì)量偏低;

但是公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額大幅改善，2018年同期為-2.7億，2019年增長(zhǎng)50%以上;

?3.2 扣非凈利潤(rùn)/歸母凈利潤(rùn)：

點(diǎn)評(píng)：2019年扣非凈利潤(rùn)/歸母凈利潤(rùn)比率提升，達(dá)到了94.23%，說明經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)帶來的利潤(rùn)貢獻(xiàn)較高;

4. 季度邊際數(shù)據(jù)分析

點(diǎn)評(píng)：各個(gè)指標(biāo)無論從同比和環(huán)比來看，都有著較大幅度的增長(zhǎng)，說明公司后續(xù)的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)有較大保障。

5. 投資雷區(qū)分析：

大股東質(zhì)押率：高質(zhì)押率大股東平均質(zhì)押比例為53.76%，占總股本比例21.77%;

經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為負(fù)，凈現(xiàn)比為負(fù)，這可能和公司的客戶主要是政府機(jī)構(gòu)有關(guān)，回款速度較慢;

商譽(yù)：占凈資產(chǎn)比例8.48%，無異常風(fēng)險(xiǎn);

限售解禁風(fēng)險(xiǎn)：2020-01-09,183.22萬(wàn)股解禁，占總股本比例0.06%，目前已過解禁期，后續(xù)無大額解禁;

大股東減持：一年內(nèi)大股東減持超過5%;

有息負(fù)債大幅提升，且占比不低

6. 估值分析

6.1 券商一致盈利預(yù)期：

6.2 橫向估值對(duì)比

剔除凈利潤(rùn)為負(fù)值公司，公司TTM市盈率為34.36倍，排名行業(yè)前20位(PE從小到高排序)，屬于低估中的前10%分位水平;

市銷率5.32倍，位于行業(yè)80位，屬于行業(yè)中游水平;

從公司PE TTM歷史數(shù)據(jù)來看，目前的估值水平處于歷史均值偏下水平，有一定向上空間;

PS TTM接近歷史均值水平：點(diǎn)評(píng)：整體來看，以2020年4月28日收盤價(jià)為準(zhǔn)，考慮到公司目前仍處于高速增長(zhǎng)階段，目前估值不貴。但是如果考慮動(dòng)態(tài)市盈率，則同行業(yè)的龍頭的增長(zhǎng)率更高，估值吸引力下降。

7. 綜合結(jié)論

公司所處新興行業(yè)，有一定的題材概念，阿里+中電科的背書給公司相對(duì)加分;

4-5月份開始招標(biāo)，這有望成為公司短期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的邏輯;

綜合來看，公司盈利水平并不出眾;

考慮到公司仍然保持了較高的成長(zhǎng)性，目前來看估值相對(duì)處于偏低水平;

2020E的動(dòng)態(tài)PE指標(biāo)顯示，由于受到同行業(yè)其他公司凈利潤(rùn)的大幅增長(zhǎng)，公司的當(dāng)前的估值優(yōu)勢(shì)相對(duì)下降;

對(duì)公司的大股東減持、凈現(xiàn)比、長(zhǎng)期應(yīng)收款項(xiàng)的可回收性需要重點(diǎn)關(guān)注;

財(cái)務(wù)估值分析師(Financial Valuation Analyst,AFV)由財(cái)務(wù)估值標(biāo)準(zhǔn)委員會(huì)(Standard Committee of Financial Valuation,SCFV)主考并頒證是財(cái)務(wù)分析及估值建模相關(guān)從業(yè)人員專業(yè)基礎(chǔ)知識(shí)及實(shí)務(wù)操作技能的專業(yè)水平證書考試。>>>點(diǎn)擊咨詢AFV證書含金量

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