本系列AFV文章將定期選取不同上市公司從財務報表的角度進行價值投資分析。

1. 公司業(yè)務概況

1.1. 核心題材分析

國產(chǎn)芯片、共享經(jīng)濟、智慧停車、螞蟻金服概念股、阿里巴巴概念股、數(shù)字中國、物聯(lián)網(wǎng)、智慧安防、股權轉(zhuǎn)讓、智慧政務、網(wǎng)絡安全、國產(chǎn)軟件、智慧城市、大數(shù)據(jù)、區(qū)塊鏈

點評：公司雖然有多重概念，屬于新興產(chǎn)業(yè)，但是主營業(yè)務為城市公共安全+互聯(lián)網(wǎng)政務，并不算當前市場的最主流熱點;

1.2. 其他重要看點：

阿里系中電科戰(zhàn)略入股。截止報告期末，公司實控人持有公司的股票數(shù)量占股本的比例為45.43%，中電科投資控股有限公司、上海云鑫創(chuàng)業(yè)投資有限公司(阿里系)持有公司股票數(shù)量占比為5.68%，并列為第二大股東，公司股權治理結構均衡清晰。

與阿里系產(chǎn)生積極的協(xié)同效應。與螞蟻金服合作，合作發(fā)布區(qū)塊鏈技術創(chuàng)新證照通平臺，同時將電子證照和區(qū)塊鏈技術相結合所打造的產(chǎn)品“證照鏈”成功通過了國家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室備案;與阿里云的合作集中在中臺方面，包括政務中臺、視頻中臺等，在技術上充分合作互補。

通過中電科的入股，公司擁有了“國家隊”的身份。中國電科集團作為自主創(chuàng)新領域的“國家隊”擁有大量的核心技術和建設經(jīng)驗，公司與中國電科集團在信創(chuàng)領域、互聯(lián)網(wǎng)+監(jiān)管、公共安全、智慧城市等領域進行深度合作，通過資源整合提升核心競爭力。

政務體系應用信創(chuàng)先行者。公司以四芯五系為適配主線，已適配完成目前安可目錄里的全部核心產(chǎn)品，實現(xiàn)了從核心芯片、服務器、終端、操作系統(tǒng)、數(shù)據(jù)庫、中間件、流版簽的一套整機替換解決方案，同時完成了基于國產(chǎn)化基礎設施的國產(chǎn)云平臺的適配(鯤鵬云和阿里云)，實現(xiàn)了信創(chuàng)云的全面兼容，適配能力達到全國領先水平。另外，公司已完成了信創(chuàng)基礎服務產(chǎn)品開發(fā)(含分布式文件管理、統(tǒng)一用戶認證、云表單服務、API 網(wǎng)關服務、郵件管理系統(tǒng))及政務、公安、政法等行業(yè)解決方案、云平臺解決方案的全面國產(chǎn)適配。2019 年公司承建的4 個省級試點、4 個地市試點項目順利通過驗收。

點評：阿里+中電科背書，是對公司業(yè)務很大的加分項;

2. 利潤表分析

2.1 成長性分析

公司成長性良好，營收、凈利潤同比都有較大幅度提升，如下所示：

公司發(fā)布2019年年報，實現(xiàn)營業(yè)收入13.79億元，同比增長40.88%;

歸母凈利潤2.14億元，同比增長23.77%;

扣非歸母凈利潤2.01億元，同比增長31.42%。

2019年營收增長40.88%,在180余家計算機行業(yè)公司排名21，屬于接近前10%的分位水平;

凈利潤同比增長23.77%，排名第82位，屬于行業(yè)中游水平，但是更為重要的是，我們應該看扣非凈利潤同比增長排名，這里沒做統(tǒng)計;

2.2 盈利能力分析

2.2.1. 公司縱向?qū)Ρ?/p>

分業(yè)務來看，城市公共安全業(yè)務收入6.75 億元，同比增長81.50%，毛利率為35.32%，相對于去年同期增加了1.02個百分點;

互聯(lián)網(wǎng)+政務業(yè)務收入6.16 億元，同比增長39.69%，毛利率為50.54%，相對于去年同期減少了4.71個百分點;

創(chuàng)新業(yè)務0.46 億元，同比減少71.70%，毛利率為50.87%，相對于去年同期增加了7.76 個百分點。城市公共安全業(yè)務的增長是驅(qū)動公司收入增長的主要動力。

公司2019 年銷售毛利率為41.72%，相對于去年同期減少了3.57 個百分點，主要因低毛利的平安城市業(yè)務占比持續(xù)提升。

2019年，公司的研發(fā)投入總額為 0.98 億元，同比增長29.20%，研發(fā)投入占營業(yè)收入比例為7.14%，同比上年下降0.65個百分點。

2019 年公司費用率23.16%，相對于去年同期減少了0.84個百分點，費用率基本保持平穩(wěn)。

2.2.2 行業(yè)橫向?qū)Ρ?/p>

2019綜合毛利率41.72%，在180余計算機行業(yè)公司排名80，位于中游水平;

銷售凈利率16.34%，排名行業(yè)47位，屬于行業(yè)前25%分位水平;

凈資產(chǎn)收益率11.66%，排名行業(yè)59位，屬于行業(yè)前1/3分位水平;

2.2.3 杜邦分析法

點評：綜合來看，公司盈利能力處于行業(yè)中等偏上水平，各大盈利指標顯示，公司的盈利能力分布在前25%-前50%分位數(shù)之間。從杜邦分解來看，公司2019年和2018年水平相當，行業(yè)對比處于前1/3分位，屬于可接收的范圍之內(nèi)。

2.3 營運能力分析

從年報同比數(shù)據(jù)來看，2019年公司營運能力同比并沒有顯著的提升：

2019年應收賬款周轉(zhuǎn)率3.76次，位于行業(yè)53位，位于行業(yè)前30%分位水平;

存貨周轉(zhuǎn)率1.99次，位于行業(yè)123位，處于70%分位水平;

點評：公司運營能力表現(xiàn)一般， 且較往年沒有顯著提升。

2.4 未來業(yè)績展望

點評：公司公告顯示，2020一季度已經(jīng)有多個項目中標，中標金額在1000-3000萬區(qū)間，且往年來看，4-5月份是項目中標集中期，推測公司2020年公司業(yè)績將較有保障。

此外，之前消息，阿里云3年投資2000億用于數(shù)據(jù)中心建設，南威軟件作為阿里持股的政府大數(shù)據(jù)公司，疫情也將使各個地方政府加快推進信息化，公司有望受益。

3. 盈利質(zhì)量分析

3.1 凈現(xiàn)比

經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流為-1.22億元，CFO凈額/凈利潤= -0.54，說明公司凈利潤中有大量利潤并沒有回收，公司盈利質(zhì)量偏低;

但是公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額大幅改善，2018年同期為-2.7億，2019年增長50%以上;

?3.2 扣非凈利潤/歸母凈利潤：

點評：2019年扣非凈利潤/歸母凈利潤比率提升，達到了94.23%，說明經(jīng)營業(yè)務帶來的利潤貢獻較高;

4. 季度邊際數(shù)據(jù)分析

點評：各個指標無論從同比和環(huán)比來看，都有著較大幅度的增長，說明公司后續(xù)的業(yè)務增長有較大保障。

5. 投資雷區(qū)分析：

大股東質(zhì)押率：高質(zhì)押率大股東平均質(zhì)押比例為53.76%，占總股本比例21.77%;

經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為負，凈現(xiàn)比為負，這可能和公司的客戶主要是政府機構有關，回款速度較慢;

商譽：占凈資產(chǎn)比例8.48%，無異常風險;

限售解禁風險：2020-01-09,183.22萬股解禁，占總股本比例0.06%，目前已過解禁期，后續(xù)無大額解禁;

大股東減持：一年內(nèi)大股東減持超過5%;

有息負債大幅提升，且占比不低

6. 估值分析

6.1 券商一致盈利預期：

6.2 橫向估值對比

剔除凈利潤為負值公司，公司TTM市盈率為34.36倍，排名行業(yè)前20位(PE從小到高排序)，屬于低估中的前10%分位水平;

市銷率5.32倍，位于行業(yè)80位，屬于行業(yè)中游水平;

從公司PE TTM歷史數(shù)據(jù)來看，目前的估值水平處于歷史均值偏下水平，有一定向上空間;

PS TTM接近歷史均值水平：點評：整體來看，以2020年4月28日收盤價為準，考慮到公司目前仍處于高速增長階段，目前估值不貴。但是如果考慮動態(tài)市盈率，則同行業(yè)的龍頭的增長率更高，估值吸引力下降。

7. 綜合結論

公司所處新興行業(yè)，有一定的題材概念，阿里+中電科的背書給公司相對加分;

4-5月份開始招標，這有望成為公司短期業(yè)績增長的邏輯;

綜合來看，公司盈利水平并不出眾;

考慮到公司仍然保持了較高的成長性，目前來看估值相對處于偏低水平;

2020E的動態(tài)PE指標顯示，由于受到同行業(yè)其他公司凈利潤的大幅增長，公司的當前的估值優(yōu)勢相對下降;

對公司的大股東減持、凈現(xiàn)比、長期應收款項的可回收性需要重點關注;

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