在眾多宏觀經(jīng)濟指標中，PMI占據(jù)著重要位置。

一是它信息量大，能夠反映企業(yè)采購、生產(chǎn)和流通等環(huán)節(jié)的情況，可以為分析經(jīng)濟提供系統(tǒng)而又自洽的數(shù)據(jù)來源。

二是它公布較早，官方 PMI 在每個月最后一天發(fā)布，而其它常用的宏觀數(shù)據(jù)多在下一個月 10 號左右才公布，比較而言官方 PMI 的及時性很高。

一、 PMI指標介紹

1. 指標簡介

PMI 全稱 Purchasing Managers’ Index，翻譯過來就是采購經(jīng)理指數(shù)。中國官方 PMI由國家統(tǒng)計局服務業(yè)調(diào)查中心、中國物流與采購聯(lián)合會兩家機構的名義對外發(fā)布，2018年開始包括制造業(yè) PMI、非制造業(yè) PMI 和綜合 PMI 產(chǎn)出指數(shù)三大類。其中，最為常用的是制造業(yè)PMI。

制造業(yè) PMI 調(diào)查依據(jù)《采購經(jīng)理調(diào)查制度》來進行，各級國家調(diào)查隊承擔基礎數(shù)據(jù)催報和審核工作。樣本企業(yè)的采購經(jīng)理或者主管企業(yè)運行的負責人按要求，在每個月 22日-25 日，把本企業(yè)的相關情況填入問卷表中。各級國家調(diào)查隊對轄區(qū)內(nèi)的樣本企業(yè)催報、審核，審核通過后，企業(yè)在國家統(tǒng)計局聯(lián)網(wǎng)直報系統(tǒng)保送數(shù)據(jù)。國家統(tǒng)計局對企業(yè)上報的基礎數(shù)據(jù)再次審核，之后匯總經(jīng)過審核的數(shù)據(jù)。每個季度國家統(tǒng)計局和各級調(diào)查大隊，還會抽取一定比例的企業(yè)進行實地回訪，以確保數(shù)據(jù)質(zhì)量。因此，每個月的制造業(yè) PMI，實際上反映的是上個月 26 號到當月25日，制造業(yè)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營情況，并非完全是當月的。

PMI以50作為分界線，PMI高于50意味著經(jīng)濟活動在擴張，數(shù)值越高表明擴張速度越快;低于50則意味著經(jīng)濟活動在收縮，數(shù)值越低表明收縮速度越快。

2. 官方制造業(yè) PMI 指數(shù)

制造業(yè) PMI 是個綜合指數(shù)，由生產(chǎn)、新訂單、原材料庫存、從業(yè)人員、供應商配送時間5個分類指數(shù)加權平均而成。這 5 個分類指數(shù)以及它的權重，依據(jù)它們對經(jīng)濟先行 影響程度而確定。

由于供應商配送時間是逆序指數(shù)，在計算制造業(yè) PMI 時進行逆序計算。制造業(yè) PMI 的計算公式為：

制造業(yè)PMI=新訂單指數(shù)×30%+生產(chǎn)指數(shù)×25%+從業(yè)人員指數(shù)×20%+(100-供應商配送時間指數(shù))×15%+主要原材料庫存×10%

除了上述5個參與PMI計算的分類指數(shù)以外，制造業(yè)PMI還有其它 8 個分類指數(shù)。它們雖然不是制造業(yè) PMI 的組成，但對于檢測和分析宏觀經(jīng)濟運行依 然有重要意義。 各個分類指數(shù)所反映的情況如圖表所示

每個分類指數(shù)都采用擴散指數(shù)方法計算，即正向回答的企業(yè)個數(shù)百分比加上回答不變百分比的一半。計算公式為：

制造業(yè) PMI 分類指數(shù)=“增加” 選項的百分比+“持平”選項的百分比×0.5

?我們舉個例子，假設有3000家制造企業(yè)參與調(diào)查，其中有1000家認為本月生產(chǎn)比上月上升，1200家企業(yè)認為本月生產(chǎn)與上月持平，800家企業(yè)認為本月生產(chǎn)比上月下降。則本月的制造業(yè)PMI生產(chǎn)指數(shù)

= 33.3%×1 + 40%×0.5 = 53.3

制造業(yè) PMI是月度調(diào)查數(shù)據(jù)，受季節(jié)性因素影響較大，國家統(tǒng)計局季調(diào)后對外發(fā)布。但正如國家統(tǒng)計局領導在解讀 2018 年 2 月份制造業(yè) PMI 時稱“從歷史數(shù)據(jù)看，春節(jié)所在月份的 PMI 大多會出現(xiàn)一些調(diào)整”，季調(diào)難以完全消除季節(jié)性因素的影響。

3. 官方非制造業(yè)PMI

中國非官方制造業(yè) PMI 調(diào)查，要略晚一點。2007 年1月起在全國范圍內(nèi)開展非制造業(yè)采購經(jīng)理調(diào)查，2008 年1月起正式對外發(fā)布非制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)。編制原理和制造業(yè)PMI類似，此處不再贅述。

4. 綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)

綜合 PMI 產(chǎn)出指數(shù)綜合 PMI 產(chǎn)出指數(shù)，反映企業(yè)的生產(chǎn)、經(jīng)營情況，2017 年開始編制，2018 年 1 月正式對外發(fā)布。它并非直接源于統(tǒng)計調(diào)查，而是制造業(yè)PMI和非制造業(yè)PMI的加權平均：

綜合 PMI 產(chǎn)出指數(shù)=制造業(yè)占GDP比重 × 制造業(yè)PMI + 非制造業(yè)占GDP比重 × 非制造業(yè)PMI

可見，權重是動態(tài)的，力求反映經(jīng)濟結構的調(diào)整。

5. 總結

在介紹完 3 類官方 PMI 之后，我們需要明確以下兩點：

第一，PMI 是環(huán)比意義上的指標。從上面的兩張 PMI 問卷調(diào)查表中可以看到，問題多是相對于上個月的變化情況。因此，PMI 反映的是經(jīng)濟相比于上個月是擴張還是收縮，這和宏觀經(jīng)濟分析時常用同比數(shù)據(jù)有所不同。

第二，PMI 反映“量”的變化，和“貨幣量”無關。制造業(yè) PMI 和非制造業(yè) PMI的各個分類指數(shù)，都是在問卷調(diào)查后，根據(jù)“增加”和“持平”的百分比加權平均后得到的。即使是制造業(yè) PMI 中的主要原材料購進價格、出廠價格，以及非制造業(yè) PMI 中的投入品價格和銷售價格，反映的也都是認為價格相比于上個月上漲和持平的比例加權平均后的值，而不是價格本身的變化。

舉個例子，假設某月認為制造業(yè)主要原材料購進價格上漲的比例為50%，認為持平的比例為 10%，可計算出這個月制造業(yè) PMI 主要原材料購進價格指數(shù)為 55.我們不能據(jù)此說主要原材料價格漲了 10%。

6. 官方PMI和財新PMI的區(qū)別

在宏觀分析中，常用的另一個采購經(jīng)理指數(shù)是財新PMI，它由市場調(diào)查機構 IHSMarkit 編制、財新傳媒冠名。2015 年 8 月之前由匯豐冠名，因此以前被稱為匯豐PMI。

第一，兩個指標的統(tǒng)計樣本數(shù)量相差很大。官方制造業(yè) PMI 涉及《國民經(jīng)濟行業(yè)分類》中制造業(yè)的 31 個行業(yè)大類，樣本企業(yè)有 3000 家。而財新 PMI 的樣本數(shù)，按照 Markit公司的統(tǒng)計慣例，只有 400 家。統(tǒng)計樣本數(shù)的不同，容易造成財新 PMI 更大的波動，實際情況也是如此。

第二，兩個指標所選擇的企業(yè)規(guī)模也有差別。官方制造業(yè) PMI 的樣本企業(yè)以大、中型的央企、國企為主，小型企業(yè)的比例較低。而財新 PMI 以中小企業(yè)居多，而且都是民企。

第三，兩個指標的樣本企業(yè)區(qū)域和行業(yè)不同。官方制造業(yè) PMI 樣本企業(yè)覆蓋全國，涵蓋了 31 個制造業(yè)大類。財新 PMI 的樣本企業(yè)，沒有明確對外公布，但參考 HIS Markit在全球范圍內(nèi)的統(tǒng)計經(jīng)驗，市場主流觀點認為主要是東部沿海地區(qū)、出口占比較高的民營企業(yè)。

第四，數(shù)據(jù)錄入時，官方制造業(yè) PMI 由國家統(tǒng)計局直屬調(diào)查隊具體落實，具有一定的官方性和強制性，而且各級統(tǒng)計調(diào)查大隊會審核，數(shù)據(jù)更加完整、準確。而財新 PMI由商業(yè)機構 HIS Markit 操作，企業(yè)是自愿的，存在漏報的可能性，加之樣本數(shù)相對來說要小很多，數(shù)據(jù)缺失對統(tǒng)計結果有比較大的影響。

第五，兩個指標的季調(diào)方法有所區(qū)別。2012 年 3 月開始，中國官方制造業(yè)按照 X-13的方法進行季節(jié)性調(diào)整。而財新 PMI 季調(diào)方法是 HIS Markit 基于 33 個國家的歷史數(shù)據(jù)生成的，這種方法可以保證財新 PMI 等由 Markit 調(diào)查發(fā)布的各國 PMI 之間進行跨國比較。兩者不同的季調(diào)方法，也會導致統(tǒng)計結果上的差異。

二、PMI指標分析

1. PMI與經(jīng)濟周期

我們可以把 PMI 的變化，和經(jīng)濟周期對應起來：

當 PMI>50，且比前值高時，經(jīng)濟總體擴張，擴張的速度在加快，經(jīng)濟過熱;

當 PMI>50，且比前值低時，雖然經(jīng)濟仍處于擴張階段，但是擴張的節(jié)奏放緩了，經(jīng)濟開始衰退;

當 PMI<50，且比前值高時，經(jīng)濟雖然在收縮，但是在逐步好轉，經(jīng)濟正在復蘇;

當 PMI<50，且比前值低時，經(jīng)濟有加速收縮的趨勢，處于蕭條階段。

在極度悲觀的情況下，所有樣本企業(yè)認為經(jīng)濟都在變差，此時PMI=0。 另一個極端的情形是所有樣本企業(yè)認為經(jīng)濟都在變化，此時 PMI=100。 因此，理論上 PMI 可以在 0 到 100 之間取值。實際中多圍繞 50 附近波動，經(jīng)濟運行整體是平穩(wěn)的，并沒有出現(xiàn)急速的擴張或者收縮。2005 年 1 月至今，制造業(yè)PMI的最大值出現(xiàn)在 2008年4月，為59.2;最小值之前一直出現(xiàn)在2008 年11月，為 38.8。但是最新2020年2月的PMI刷新了最小值為35.7，創(chuàng)歷史新低。

2. 官方PMI分析

官方 PMI 中，制造業(yè) PMI 用得最多，我們的分析也以制造業(yè) PMI 為主。先來分析構成制造業(yè) PMI 的 5 個分類指數(shù)。

1、生產(chǎn)指數(shù)。它權重為 25%，是最受關注的分類指數(shù)之一，反映了制造業(yè)企業(yè)的生產(chǎn)情況。從近幾年的月度數(shù)據(jù)上看，有一定季節(jié)性，春節(jié)所在月份通常是年內(nèi)低點，而高點多在二季度，與二季度是生產(chǎn)旺季相符。

有兩個觀測 PMI生產(chǎn)情況的高頻指標，一個是 6 大發(fā)電集團日均耗煤量，包括浙電、上電、粵電、國電、大唐、華能這 6 家。從趨勢上看，月度平均的 6 大發(fā)電集團日均耗煤量，和 PMI 生產(chǎn)分項有一定同步性。

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另一個是高爐開工率。2016 年之后因環(huán)保限產(chǎn)，兩者相關性開始減弱，但高爐開工率數(shù)據(jù)依然能為我們判斷 PMI 生產(chǎn)指數(shù)的變化方向提供一些參考。

2、新訂單指數(shù)。新訂單指數(shù)的權重為 30%，毫無疑問是最重要的分項，反映了內(nèi)需。12 個月移動平均的 PMI 新訂單指數(shù)，和名義 GDP 當季增速有一定相關性。

PMI 新訂單指數(shù)和 PMI 生產(chǎn)指數(shù)的差，可以近似看做是產(chǎn)出缺口，與 PPI 環(huán)比有一定同步性。

3、原材料庫存和產(chǎn)生品庫存。PMI 原材料庫存和產(chǎn)成品庫存反映庫存狀況和企業(yè)信心狀況。原材料庫存是用來進行生產(chǎn)活動的，而產(chǎn)成品庫存是用來進行銷售的。原材料庫存，還可以結合產(chǎn)成品庫存、新訂單、生產(chǎn)和采購量這幾個 PMI 的分類指數(shù)，判斷所處的庫存周期階段。

我們以 2018 年 5 月至 9 月為例：

PMI 新訂單指數(shù)從 53.8 降到 52.0，需求擴張的步伐在放緩。

采購量指數(shù)從 53.0 降至 51.5，生產(chǎn)指數(shù)從 54.1 降到 53.0，意味著企業(yè)原材料采購和生產(chǎn)雖然還在擴張，但是擴張的速度也慢了下來。

同期原材料庫存指數(shù)從 49.6降到 47.8，原材料在加速減少，但產(chǎn)成品庫存指數(shù)從 46.1 上升到47.4 ，去庫存化速度放緩。

這是個典型的被動補庫存，對應著經(jīng)濟的衰退階段。雖然企業(yè)在需求放緩之下，主動減慢原材料采購和生產(chǎn)的節(jié)奏，但是仍不及需求放緩的速度，導致產(chǎn)成品去庫存變慢。對企業(yè)來說，這種庫存累積是被動的。

4、從業(yè)人員。從業(yè)人員指數(shù)在制造業(yè) PMI 中的權重為 20%，僅次于新訂單和生產(chǎn)指數(shù)。但在做宏觀分析時，對這個指標的關注較少，因為它反映實際就業(yè)情況的能力較弱。

5、供應商配送時間。這個指標指的是企業(yè)原材料的主要供應商，而非企業(yè)自己的供貨時間。當供應商配送時間上升時，經(jīng)濟活動在放緩，因此在計算綜合 PMI 時需要做反向計算。

6、出廠價格指數(shù)。這個分項指數(shù)，2016 年開始對外發(fā)布，根據(jù)該價格指數(shù)的變化方向，可以較為準確地判定 PPI 環(huán)比的變化方向，兩者基本是同步的。

7、主要原材料購進價格。同出廠價格指數(shù)一樣，PMI主要原材料購進價格指數(shù)，是工業(yè)生產(chǎn)者購進價格指數(shù)(PPIRM)環(huán)比的良好預測指標。

8、新出口訂單。理論上來講，PMI新出口訂單是出口的領先指標，因為和國(境)外企業(yè)簽訂好訂單之后，過段時間需要交付，將會在出口數(shù)據(jù)上有所體現(xiàn)。但無論是出口交貨值環(huán)比，還是出口環(huán)比，PMI 新出口訂單指數(shù)對它們都沒有很強的領先性。

9、進口。PMI 進口訂單，可以看做是內(nèi)需的體現(xiàn)之一，它與 PMI 新訂單指數(shù)在變化節(jié)奏上，具有很強的同步性。

10、在手訂單。指的是企業(yè)已經(jīng)承接了，但目前還沒有交付客戶的產(chǎn)品訂貨數(shù)量。從趨勢上看，它領先于 PMI 生產(chǎn)指數(shù)的變動。

11、生產(chǎn)經(jīng)營活動預期。這個指數(shù)體現(xiàn)了制造業(yè)企業(yè)對未來 3 個月內(nèi)生產(chǎn)經(jīng)營活動整體水平預計，多數(shù)時間在 50 以上，而且波動比較大。

三、最新PMI指標分析

2 月中國制造業(yè)PMI 為35.7，較上月大幅回落14.3;非制造業(yè)PMI29.6，較上月大幅回落24.5。制造業(yè)PMI 和非制造業(yè)PMI 雙雙創(chuàng)下年1 月和2007 年1 月有數(shù)據(jù)以來的歷史最低。

回憶一下我們上面講的，PMI 指數(shù)調(diào)查的是經(jīng)濟活動環(huán)比擴張或收縮，使用計算方法是擴散指數(shù)法。35.7 這一水平,意味著保持環(huán)比擴張的制造企業(yè)占比加上保持不變的企業(yè)占比的一半，兩項之和僅為35.7%。這著經(jīng)濟活動環(huán)比擴張企業(yè)占比僅為三成左右。

生產(chǎn)大幅放緩。受疫情影響，節(jié)后復工復產(chǎn)延遲，2 月生產(chǎn)較上月下降23.5 至27.8，逆轉了此前連續(xù)11 個月的擴張態(tài)勢。

需求大幅回落。內(nèi)需方面，2 月新訂單指數(shù)較前值下降22.129.3，明顯低于2008 年11 月32.3 的歷史低點。方面，新出口訂單回落20.0 至28.7，2008 年11 月的29.0。

原材料庫存大幅減少，產(chǎn)成品去庫存趨勢放緩。2 月原材料指數(shù)下滑13.2 至33.9，其中材料與能源、生產(chǎn)制成品行業(yè)原材料降幅較大。表明疫情期間原材料采購因物流受限而有所減少，但部分上游企業(yè)仍保持生產(chǎn)，使得原材料去庫明顯。產(chǎn)成品庫存指數(shù)在榮枯以下小幅回升0.1 至46.1，反映了終端銷售受限產(chǎn)成品去庫放緩。

工業(yè)生產(chǎn)價格下降。2 月制造業(yè)原材料購進價格指數(shù)下降2.451.4，出廠價格指數(shù)則回落4.7 至44.3。原料價格回落，使得PPI增長承壓。

2 月非制造業(yè)商務活動指數(shù)為29.6，較上月下滑24.5，較制造業(yè)疫情沖擊更大，服務業(yè)、建筑業(yè)均受嚴重沖擊。2 月建筑業(yè)PMI 較前下滑33.1 至26.6，受復工延遲沖擊逆轉了疫情之前的高景氣。服務業(yè)商務活動指數(shù)為30.1，較上月下降23.0。春節(jié)期間本是餐飲、旅游、等服務業(yè)旺季，因此居民出行受限遭受重創(chuàng)?？紤]到服務業(yè)是吸納就業(yè)人員的主要行業(yè)，疫情沖擊下就業(yè)壓力或進一步上升。

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